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轻松跃4000 目前股市几大特点! 2007-5-12 12:19:26     



作者：东方博客 谢百三   谢百三 的个人首页 【大 中 小】

　(一)股市轻松跃4000

　　2007年五·一节是在大牛市中欢度的，人们走门串户，股市财富效应立即以最快的速度蔓延开来。未入市的人们被已入市赚得盆满钵满的亲友说得目瞪口呆；确实，在2005年6月-2007年4月，中国股市从998点涨到了3800多点(4月30日)。很多人傻乎乎地买了些股票、基金，账面资金已翻了两三倍。他们不是巴菲特，更不是索罗斯，他们仅仅是工薪层，或者是卖葱姜的，摆地摊的大伯、阿姨。(按照传统经验，这种全民卷入的狂潮出现，股市就该大跌了，然而，中国目前的情况是，它仍在流动性过剩的特殊情况下的可以理解的范围之内。)

　　于是，五·一过后，原来犹豫了2年之久的城乡居民终于也将银行存款大捆小捆地扛来，奋不顾身地，勇敢地，初生牛犊不怕虎地，带着“拼了”的牺牲精神冲进来了。股市开盘就跳空，很快上涨100多点，并且整整一天不补缺口，高昂地向前冲去。

　　周三，股市在4000点关前出现激烈震荡，热点以迅雷不及掩耳的速度切换了，中小盘股出现大幅下跌，跳水，沪市下跌达600多家，而上涨的仅200多家，而这200多家恰是悄悄地蛰伏了1-2个月的权重大的大盘蓝筹股；中国联通(涨停)、宝钢、长江电力、招商银行、工商银行、中国银行等等均大幅上涨，它们挽大厦于将倾，股市轻松跨越4000点。周四，这一幕又被强化。但到下午，一些中小盘又开始活跃起来，股市仅在收盘前有一次跳水，但最后又被巨资拉起。

　　周五，股市又出现了热点切换，成交仍然保持在2700亿巨量，涨跌股的比例是4：5，医药和券商概念股受到青睐，但相当一部分股票处于高位整理之中。人们对管理层不断地提醒和警示产生了几分担心和疑惑。

　　(二)目前股市几大特点

　　目前的股市有以下特点：

　　1．新股民蜂拥而入，全国每日以20-30万人的增幅开户入市，这说明中国城乡居民金融意识觉醒了，从长远看，是件大好事。每一次牛市，投资者都会以几何级数增加，当然，要增加对他们的风险教育。

　　2．散户有时竟比基金经理做得好，新股民有时竟比老股民做得好。一些基金经理在理性地抛出一些“泡沫”较大的股票后，等着其下跌，但勇敢的新股民一拥而入，一抢而光。在他们看来是“泡沫”的股，就是天天在涨。而老股民面对着一天50点-100点上涨的股市担惊受怕，天天减仓，控制仓位，而新股民却以藐视的目光注视着这些“革命前辈”的奇怪举措，就像开着宝马的时髦小青年纳闷地看着白发苍苍的爷爷奶奶去穿补丁衣服之感觉一样。

　　3．成交量持续放大，2007年第一季度沪深股市的成交量为2006年第四季度的2倍多，为2006年1年的总和。而近几天，成交量竟出现3800亿天量。这对券商概念股是利多。

　　4．鱼龙混杂，泥沙俱下。在大牛市中，飞机与鸡毛都上天了。

　　5．政府对股市没有采用90年代那种狂怒的发“社论式”的打压措施，而只是让交易所、媒体出来爱护地、友好地提醒大家注意风险。

　　(三)报刊电视警示风险，学者官员提早担心

　　五·一过后，随着一日20-30万人入市，一天3000多亿的成交天量出现，报刊、电视等媒体又集体出来警示风险了。

　　一是报道央行行长周小川在回答人们问题时表示了对资本市场的关注。

　　二是让著名的个人投资家、名人等出来现身说法，介绍自己已抛完股票了。

　　三是让一些基金经理，首席经济学家出来讲话，建议给股市降温。

　　四是请个别前两年在一些问题上说准过的学者撰写长文，抨击股市泡沫，提出警告。

　　其实谁都知道股市一旦形成泡沫后再破裂，最后会危及实体经济的情况。人们也清楚地知道布雷顿森林体系解体后，日元从1971年升值到1995年，其中快速升值是从1985-1989年，股市跟着涨了约4倍，城市房地产涨3.4倍；后来1990年泡沫被捅破后，股市又从3.89万点大跌12年到8000点，城市房地产从340点大跌12年到80点，日本经济萧条12年的情况，他山之石可以攻玉，我们应警惕这一幕在中国发生。

　　但现在的问题是：

　　1．目前中国股市是处于当年日本何阶段，是1971-1985年呢，还是1985-1986年呢，还是处于泡沫破裂的1989年10-12月呢？如果中国股市还处于1985-1986年的上涨初中期，经济学家就累累警告，而股市却我行我素继续高歌猛进，这能起到什么有效作用呢？

　　2．此外，上述担忧者始终回答不了如下几个央行都颇为难解之问题：

　　①人民币渐进式升值必然会引来海外热钱、巨资的到来，而用以冲兑购买外汇而发出去的基础货币的央行票据、国债又不能全部收回过剩流动性。(这必须把利率提得很高，而这又减少了中美之间利差，会诱使更多外币涌入中国。)

　　②而人民币不升值，则外汇储备今年将高达1.5万亿，也形成十分尴尬被动的局面。而快速升值，则有大批出口型企业会破产，几千万人失业。

　　③在对付流动性泛滥的几种备选方案中，上述官员学者提出的无非就是提高准备金率、加息等等。而准备金率实际上一直在提高，估计还可提高几次，但这对居民进入股市影响不大。而一个大国，也不可能将此提到异常高的程度。而加息的空间极小，如果加到与美元一样5.25%，则全美国的人民都会挤着来，将肯定要贬值的美元来换肯定要升值的人民币。目前中美利差仅2.5%左右，加上美国房地产市场价格还在下降，美国甚至有降息可能。中国加息空间其实极小。

　　此外，中国银行存贷差11万亿，人民币一直在升值(至1:7.69了)，这种情况下再升息，鼓励人民来存款，无异于对行将升值的房产、古董，再去装修、包装一样可笑、荒谬。——这些学者怎么这么不开窍呢。

　　④至于寄希望国家外汇投资公司，让人们通过QDII去买香港的H股、红筹股从总体上来讲也是行不通的。全世界的资金都盯住中国，要进来，中国却反而要去换肯定要贬值的美元、港币(“藏汇于民”就是“藏秽于民”)，买似乎便宜的H股、红筹股来化解流动性过剩，那您何不卖掉北京华清嘉园1.6万元/m2，上海徐家汇2.5万元/m2的住房，去买河南商丘1500元/m2的住房呢。更加重要的是，香港港币是可以自由兑换的，投资者可选择全球股市投资，所以股价高不起来——它是世界股市大海中的一部分。中国大陆人民币在相当长时间内不可能完全自由兑换，(购买力平价1：1.91，如果完全放开自由兑换，上千万家出口企业受得了吗，人民币升值也不可能升到1：1.91)因此，中国大陆投资者没有到世界各国买股票的选择权，结果，即使你全换成港元去买H股，它仍然会有可能跟着世界股市下跌，而A股在资金很宽裕的情况下仍然会倔强上涨。

　　⑤总之，这些官员、学者始终回避流动性过剩情况下，股市走牛是化解、解决矛盾的唯一的、无奈的、理性的、副作用最小的最好出路这一现实。如果不走此路，走让房价、物价大涨之路吗？

　　⑥最后，个别学者还把这次股市走牛与一些看好中国股市的学者、经济学家和股评家们乐观的预期生拉硬凑地联系在一起，这完全是颠倒了因果关系，也过分地抬高和看重了他们。其实，中国股市走到今天这一步，完全是种种不可抗力所致，是历史的选择，现在提醒大家注意风险是对的，而且应该警钟长鸣，但这和科学的实事求是的预测和分析是不同层次的两个问题。

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　　市场中的浪漫曲只会奏响一时，惟在努力趋利避害之后，曲终人散之时，呈现的才能是“最不坏的结局”

　　“五一”长假之后，中国股市两大风险特点愈发显著，一为指数持续攀高，已突破4000点关口；二为新入市者继续增加，开户人数已经近亿。中国证监会在5月11日（周五）收市后郑重发出通知，强调“加强投资者教育”，旨在警示风险；重申“强化市场监管”，意在打压违法，实为年来少见强硬之举。然而，可以想见，高热中的市场不会迅即止沸，风险续增乃至“套牢中国”的可能性还在增大。

　　目前的市场处于典型的“非理性亢奋”（格林斯潘1996年对当时美国股市的评论）状态。欲使其逐渐理性平稳发展，监管者的宣示教育固然重要，还应有多重手段以事实服人。其实，按照经济学“理性经济人”的设定，不能说普通投资者都是因为无知而进入高风险的市场。这里最基本的逻辑就是“钱放在哪里更合算”。既然官方公布的通货膨胀率已达3％，银行2.4％左右的存款年利率是明显的负利率，加之房地产市场门槛既高且流动性差，投资股市一赌输赢，会成为相当一部分本来偏好低风险投资的民众的被迫选择。

　　因此，我们坚持认为，央行适时、稳健、持续加息，对于抑制资产价格上升、维护中低收入者利益极为关键。加息当然是一项具有争议性的宏观经济措施，特别是在目前汇率水平下，热钱涌入的压力会加大；也不能幻想加息次日，诸多普通投资者便退出股市。然而，有道是“两害相权取其轻”，不加息则会有更多的储户被驱向高风险投资，蜂拥入市、“全民炒股”会愈演愈烈，则是可见的事实。

　　中国证监会的通知强调加大对违法行为的打击力度，确实令关心市场健康的人们感到振奋。然而，通知仅称当前“市场违规行为也有所抬头”，讲得太轻也太过客气。仅就目前众多炒股者中的最踊跃者言，涉嫌利益冲突者恐怕就不在少：某些与证券交易直接相关的机关事业单位，已经到了下午收市前集体看盘无法正常工作的程度，本来是公开且不以为非的现实；一些市场主力机构操盘者亲属同步炒股、跟庄、传播消息，大赚其钱后四处炫耀，也早已变得见怪不怪。监管部门有意加强监管，应对现实的严峻程度有更真切的认识，打击与预防并举，将合规性检查与对违法违规行为严惩不贷变为行动，方可实收维护市场公平之效。

　　提及监管力度，严字当头的同时还需强调“兵贵神速”。最近杭萧钢构（上海交易所代码：600477）涉及信息披露“不及时、不准确、不完整”，而且“有人在这起事件中涉嫌犯罪”（官方表述）。事情发生在2月15日左右。证监会在一个月后宣布进行调查，后正式立案，并在4月27日送达了处罚通知，较之过去进步很大，但距国际标准也确实差之甚远。

　　最新的例证，就是美国证交会就道琼斯股票交易中一对香港王氏夫妇涉嫌内幕交易展开调查，从发现问题到起诉迅雷不及掩耳，以至涉嫌交易者出货套现后，现金到账前一天账户已被冻结。此事件发生在5月8日，是最为鲜活的例证、最为现实的对照。

　　在中国查处内幕交易，一直有所谓“发现难、取证难、责任判明难”的特点，证监会官员由此曾抱怨权限过小。但是，《证券法》和《刑法》修订案（六）赋予了监管部门在特定情况下的冻结、查封等“准司法权”，证监会还成立了稽查二局，选调了多名公安系统人员。彼时至今，内幕交易的查处尚未显现出与“无权时代”之差距。人们有理由对监管者有更高的期盼。

　　随着近来股市连续暴涨，我们注意到许多舆论已经开始较为冷静地强调入市风险，观察家普遍的忧患之心有望对大众性颠狂形成制约。在舆论层面，我们以为政府应当继续向公众反复申明一个基本原则，即股市升降自有其道，而投资者责任自负，不可能由政府担保、政府埋单。围绕市场发展完善的各种必要的改革，如议论多时的加速推进QDII（合格的境内机构投资者）、及早扩大QFII（合格的境外机构投资者），乃至打通A股与H股，推出指数期货等，都应当列入议事日程，周密设计，进入行动。

　　面对非理性的市场做理性努力，核心在于妥善处理政府与市场的关系。在任何情况下，管理层都不应对推进改革和加强监管会影响市场走势过度担忧，更不可有意无意向市场传递心理信号。政府尽自身之责并尊重市场铁律，做其该做而弃其不该做。市场中的浪漫曲只会奏响一时，惟在努力趋利避害之后，曲终人散之时，呈现的才能是“最不坏的结局”。

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　　过去几年，国务院国资委一直在推进中央企业整体上市，不过中国股市的井喷却让国资委面对两难。

　　一位熟悉情况的上海市国资委人士说：“资产注入、整体上市已经是2007年的投资主题，但这无论对上市公司还是对资本市场都不是一件好事。”

　　如此向好的市场对于央企整体上市显然是一个良机。不过，国资监管部门担心的是，在此时鼓励资产注入，央企整体上市，是否助推着另一个市场泡沫。

　　资产定价疑难

　　“原则上，证监会是支持国有企业整体上市的，在审批他们增发或者资产注入时，会主要考虑价格以及会否引起市场比较大的变动。”5月9日，中国证监会内部人士说。

　　从目前股市的情况来看，央企整体上市的手段大约有以下几种方式：增发、定向增发、承债、可转债、权证等。

　　增发属于相对简单的方式，代表公司是鞍钢股份。定向增发，即按照股份来折价，也分公开定向增发和非公开定向增发，一般情况下是以低于一定的交易日的平均价10％左右进行。在这两种方式中，老股东的权益被滩薄，增发之后，马上就能拿到现金，也是整体上市比较初级的手段。

　　今年以来，不少公司开始采用承债、可转债等方式，代表公司如中信国安等。上市公司通过发行可转换公司债券来收购大股东资产，其定价更为困难。“现在很多公司，包括一些大的私募都是和上市公司高层取得直接联系，在二级市场上频繁买卖，甚至借大非解禁之时，拉高股价，上市公司大股东也从中获益。”

　　以2006年7月，武钢股份发行的分离式可转债为例。根据4月13日的公告，武钢的分离式可转债的认购人可以获得97份认股权证。分离式可转债实际上附认股权证的公司债券。75亿元面值的武钢分离交易可转债存续时间为5年，票面利率询价区间为1.20％-1.80％，预计实际票面利率为1.20％；每张武钢分离债送9.7份武钢认购权证，权证行权价格10.20元，存续期2年，行权比例1：1。

　　“一般公司债券的流动性很小，分离式可转债风险小却也没有多少价值。即使通过权证交易来弥补价值损失，在这样的牛市里也很不划算。”一家基金经理评价称。

　　事实上，采用如此复杂的方式来进行资产收购，原因之一就是资产定价的疑问。无论是券商还是上市公司本身，都没有办法准确核算注入资产的实际价值。而大股东在这样的情况下，就有很大的定价权。“承销商一般也会根据大股东的想法，来设计上市公司的收购方式。”

　　不过，无论哪一种手段都为大股东的资产注入提供了相当可观的现金回报。按照目前中国2007年A股市场的市盈率27倍来计算，大股东每注入1亿元的净资产，在资本市场能够获得的平均回报即为27亿元，这样的财富效应属全球之冠。

　　辩析整体上市

　　据不完全统计，截至目前，武钢股份、宝钢股份、上港集团、葛洲坝、鞍钢新轧等多家央企已经完成整体上市。

　　国资委研究中心企业改革与发展研究部部长王志纲说：“目前推的整体上市或主营业务上市，是近年分离办社会职能、主辅分离、突出主业、减少层级等项企业改革取得成效或基本完成和实现的前提下，才能够实施的。我个人觉得方向是正确的，也具备了实现的条件和环境。”

　　实际上，从国资委成立之初，鼓励央企整体上市的思路即是相当明确的。去年末，国资委主任李荣融曾明确表示：“中央企业要为中国资本市场的健康发展作出贡献，这一点不会动摇。”

　　接近国资委方面的人士表示，现在股市非常好，是好企业上市的大好时机。这能够体现企业的真实价值，实现企业更快发展。另一方面，央企整体上市，有利于减少股市泡沫，用资产量去满足大量股市资金的需求，也有利于改善股市资产结构，减少动荡幅度。

　　中信证券的一份研究报告说，当前中央直属企业的总资产额和净资产额分别为12.3万亿和5.4万亿，但股票市场中的央企“窗口公司”的总资产额和净资产额分别只有3.2万亿和0.94万亿，非上市的央企控股公司中依然有大量的存量资产可以成为潜在的资产注入来源。

　　但是由于整体上市而带来的股价虚增却并不被认可。而且，今年以来，央企整体上市成为市场炒作的热点。中核科技、无矿发展、国电南瑞、风帆股份的价格都在迅速飙升。这无形中加速了资产价格的膨胀。

　　“以钢铁行业为例，实际上很多钢铁类上市公司整体上市注入的并不是优质资产，而且现在整个钢铁行业都出现产能过剩，信贷在对钢铁收紧，资本市场却以整体上市的名义给这个行业融资，这根本就是本末倒置。”一位基金经理表示。

　　一个比较明显的例子是鞍钢股份。中金公司的报告称，公司收购鞍钢新钢铁公司100％股权实现整体上市，从而实现钢铁产业链的健全，使产能规模和盈利能力大幅度提高。2006年度鞍钢股份实现主营业务收入545.96亿元，同比增长106.12％；实现净利润68.45亿元，同比上升229.17％，每股收益1.154元。业绩大幅增长主要来自于公司整体上。

　　鞍钢于2006年4月通过增发29.7亿新股的方式收购母公司鞍山钢铁集团100％的股权。“刚实现整体上市，肯定是有规模效应的。一下子对上市公司业绩有所提升，但是母公司注入的资产、赢利能力不可能随着整体上市而一下子提高。”业内资深人士称。

　　不仅如此，整体上市对于一些特殊行业的大股东的控股地位也有所挑战。实际上，交通银行A股上市就面临着这样的困局，如果汇丰在A股市场上增持，那么财政部第一大股东的地位就会自然出让。为此，交行不得不做出同意汇丰在香港按照低于市场的价格增持交行股份，以保持其19.9％的股权比例。

　　“一些特殊的企业，关系国家安全和国民经济命脉的强度非常重，而且这种强度会深入到企业的具体经营，或直接干预到企业的具体经营，这类企业需要慎重，考虑如何防备失去上市公司控制权？全流通有对国有经济把控权的挑战，产权或股权一旦失去是不好退回来的。”王志纲称。

　　国资委规划

　　对于由全流通而带来的对国有企业整体上市的影响，在今年年初，国资委方面就有所规划。

　　今年年初敲定的国有股转让新规确定，今后国有股权的变动在符合一定的条件下，可根据本公司内部决策，在证券市场上完成，而不再需要国资部门严格的审批程序。如对于国有控股公司来说，只要转让后不丧失国有控股权，总股本不超过10亿股的公司，连续3个会计年度减持股份不超过总股本的5％或总股本超过10亿股的公司，一次减持不超过5000万股，且3年内减持股份不超过3％，就只需备案即可。

　　不过，国资委方面似乎没有料到央企整体上市会成为今年资本市场的一大炒作主题，甚至是市场上涨的泡沫。

　　这与国资委的初衷显然是相悖的。国资委主任李荣融今年初曾表示，国有企业整体上市不能成为股市上涨的泡沫，国企是做实业的，不是投机的。

　　去年末，国务院国资委就已开始筹建与证券交易所联网的国有股权交易实时监控系统。消息人士称，在全流通背景下，建立该系统的主要目的是防范公司管理层利用非流通股入市的机会操纵股价。

　　这套监测系统的另一个作用，是有效掌控那些被认为必须由国家控股的行业里的上市公司。当时国资委人士接受本报采访时解释说，在股改后，如果国有股比例过低将不利于保持控股地位，加上一些公司可能会有再融资要求，因此需要一个最低持股比例的具体说法。

　　5月9日，国务院国资委人士在接受记者采访时也明确表示，在涉及国家经济命脉的行业，大股东可能由于全流通而失去绝对控制地位，对这些行业里的企业会从严审批。

　　“绝对控制是持股51％－100％，达到绝对控制权，或我们平常讲的话语权，要在67％以上，显然，股权流动如果低于67％就要小心了，即使没有失去51％的大股东权利，受掣肘因素也在加大。”国资委方面人士接受记者采访时说。

　　不过，可以预料，国资委不会动摇推动央企整体上市的思路。5月9日，国务院国资委规划局的一位官员表示，我们鼓励、支持央企整体上市，“央企整体上市不会削弱国资的控制力”。

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《21世纪》：《21世纪》：人民币加快升值将对当前的股市产生怎样的影响？目前两市账户总数(包括A、B股和基金账户)已经逼近1亿大关，您认为股民热情的高涨会否导致市场的“非理性繁荣”进而带来巨大的风险？

　　巴曙松：人民币升值导致的资产价格重估，当然是推动市场上扬的动力之一。

　　从投资行为观察，部分新的投资者因为资金量和投资经验的缺乏，有相当比重投资是集中在低价股和垃圾股，这是导致2007年以来垃圾股行情的重要推动力，也隐藏着市场的极大风险。

　　在新股民的推动下，市场上弥漫着过于浓厚的投机气氛。表现就是过度交易、过高的换手率。2006年12月的日均交易量只有730亿元，到2007年3月日均交易量迅速上升到1455亿元，4月份的日均交易量则达到2000亿元，呈现出爆炸式的增长。

　　从换手率上看，我国A股市场换手率显著攀升，2006年3月到2007年3月一年之间增长幅度超过150%。

　　从交易的构成看，机构的交易大概占20%，中小投资者的交易大约占80%，值得反思的是，在权证市场这个相对复杂一点的衍生市场上，个人投资者的交易一度高达90%以上，显示出强烈的投机性，需要关注其中蕴涵的风险。

　　资本市场最核心的功能是资源的配置。市场上涨到今天，中国股市的流通市值占到GDP的50%，但是上市公司的盈利只占中国企业盈利总额的10%以下，这个鲜明的对比说明中国经济中有活力的企业、能够很有效利用资本创造盈利的企业有许多还不在上市公司的范畴里，或者说股市还不能对资源进行有效的配置。

　　高善文：也许更关键的是银行部门的资产负债表。在实际的意义上，目前银行部门对资本市场波动、对房地产价格波动的风险暴露有多大，极端条件下的损失有多大很不清楚，但有理由让人担心。企业部门和住户部门因为资本市场波动承受损失，短期内当然很痛苦，但长期的经济影响并不大；如果银行部门的资产负债表被摧毁，后果要严重得多，这方面的政策空间很大，值得密切留意。

目前两市账户总数(包括A、B股和基金账户)已经逼近1亿大关，您认为股民热情的高涨会否导致市场的“非理性繁荣”进而带来巨大的风险？

　　巴曙松：人民币升值导致的资产价格重估，当然是推动市场上扬的动力之一。

　　从投资行为观察，部分新的投资者因为资金量和投资经验的缺乏，有相当比重投资是集中在低价股和垃圾股，这是导致2007年以来垃圾股行情的重要推动力，也隐藏着市场的极大风险。

　　在新股民的推动下，市场上弥漫着过于浓厚的投机气氛。表现就是过度交易、过高的换手率。2006年12月的日均交易量只有730亿元，到2007年3月日均交易量迅速上升到1455亿元，4月份的日均交易量则达到2000亿元，呈现出爆炸式的增长。

　　从换手率上看，我国A股市场换手率显著攀升，2006年3月到2007年3月一年之间增长幅度超过150%。

　　从交易的构成看，机构的交易大概占20%，中小投资者的交易大约占80%，值得反思的是，在权证市场这个相对复杂一点的衍生市场上，个人投资者的交易一度高达90%以上，显示出强烈的投机性，需要关注其中蕴涵的风险。

　　资本市场最核心的功能是资源的配置。市场上涨到今天，中国股市的流通市值占到GDP的50%，但是上市公司的盈利只占中国企业盈利总额的10%以下，这个鲜明的对比说明中国经济中有活力的企业、能够很有效利用资本创造盈利的企业有许多还不在上市公司的范畴里，或者说股市还不能对资源进行有效的配置。

　　高善文：也许更关键的是银行部门的资产负债表。在实际的意义上，目前银行部门对资本市场波动、对房地产价格波动的风险暴露有多大，极端条件下的损失有多大很不清楚，但有理由让人担心。企业部门和住户部门因为资本市场波动承受损失，短期内当然很痛苦，但长期的经济影响并不大；如果银行部门的资产负债表被摧毁，后果要严重得多，这方面的政策空间很大，值得密切留意。

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　　第一法则：竞争优势原则
　　好公司才有好股票：那些业务清晰易懂，业绩持续优秀并且由一批能力非凡的、能够为股东利益着想的管理层经营的大公司就是好公司。
　　最正确的公司分析角度：如果你是公司的唯一所有者。
　　最关键的投资分析：企业的竞争优势及可持续性。
　　最佳竞争优势：游着鳄鱼的很宽的护城河保护下的企业经济城堡。
　　最佳竞争优势衡量标准：超出产业平均水平的股东权益报酬率。
　　经济特许权：超级明星企业的超级利润之源。
　　选股如同选老婆：价格好不如公司好。
　　选股如同选老公：神秘感不如安全感。
　　第二法则：现金流量原则
　　新建一家制药厂与收购一家制药厂的价值比较。
　　价值评估既是艺术，又是科学。
　　估值就是估老公：越赚钱越值钱。
　　企业未来现金流量的贴现值。
　　估值就是估老婆：越保守越可靠。
　　巴菲特主要采用股东权益报酬率、账面价值增长率来分析未来可持续盈利能力的。
　　估值就是估爱情：越简单越正确。
　　第三法则："市场先生"原则
　　在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。
　　市场中的价值规律：短期经常无效但长期趋于有效。
　　市场中的孙子兵法：利用市场而不是被市场利用。
　　第四法则：安全边际原则
　　安全边际就是"买保险"：保险越多，亏损的可能性越小。
　　安全边际就是"猛砍价"：买价越低，盈利可能性越大。
　　安全边际就是"钓大鱼"：人越少，钓大鱼的可能性越高。
　　第五法则：集中投资原则
　　集中投资就是一夫一妻制：最优秀、最了解、最小风险。
　　衡量公司股票投资风险的因素：
　　集中投资就是计划生育：股票越少，组合业绩越好；
　　集中投资就是赌博：当赢的概率高时下大赌注。
　　第六法则：长期持有原则
　　长期持有就是龟兔赛跑：长期内复利可以战胜一切。
　　长期持有就是海誓山盟：与喜欢的公司终生相伴。
　　长期持有就是白头偕老：专情比多情幸福10000倍。
　　好公司一句话就能够讲清楚（可口可乐）
　　好公司一句话就能够讲清楚（洁-列联姻）（于春敏整理）

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大凡投身股市的人，都想把握住股市波动的规律。因为掌握规律就意味着掌握财富。那么股市是否有规律可循呢？结论当然是肯定的。股市是有规律可循的，这个规律就是：好公司的股票能涨，而差公司的股票能跌。也许有人不屑于这样的说法，因为这是傻瓜都能明白的事情，这也算是规律吗？其实，智者和傻瓜的区别就在于：智者能够看透，而傻瓜只能看明白。看得透便行得准，明白人却常做糊涂事。

智者掌握股市规律的方法就是：先研判宏观经济处于什么状态，能否保持快速增长；其次研判哪些部门和行业，是经济增长的动力源泉和约束瓶颈，最能分享经济的成长；最后筛选出这些行业里哪些公司能获得超越行业平均水平的成长，这些公司就是好公司，买股票只买这些公司的股票。

拿目前的情况来说，我国国民经济经过近三十年的高速增长，而且这种高速增长的势头还在保持着。这是此轮健康、深刻、持久牛市的根本原因。在这种健康、深刻、持久牛市的趋势下，在人民币不断升值和百年奥运的大背景下，金融、地产、消费等朝阳产业都能分享经济成长的成果，在这些朝阳产业里，那些龙头公司一定会获得超越行业平均水平、超越国民经济平均增长水平的成长。这些公司的股票就是我们的首选。大家想一想，是不是这样？其实，把握规律就这么简单。

把握了规律，你还不一定能在市场上挣钱。因为这个市场太过复杂，人性的弱点往往会导致我们无法把持自我。特别是，人长了一个脑袋，闲着没事，思考过度，都爱瞎预测，当然这很正常。预测对错其实并不重要，只是用脑过度的消遣而已。重要的是，必须清醒地知道，自己只是在胡乱预测，对了，是运气，错了，哈哈一笑，都不必在意。千万不能让自己的预测来指导实际操作。否则那就根本不适合做股票。做股票，需要的不是预测能力，而是正确的投资方式。投资水平高低，决定能否持续盈利的关键，是把握基本面的能力。预测靠聪明，而把握基本面仅靠聪明还不够，还需要智慧。小聪明只能赚小钱，甚至会“聪明反被聪明误”。只有智慧，才能化解风险，保你赚大钱。

坚持长线投资，不搞短线投机，必须克服频繁操作、频繁换股的毛病。频繁操作和频繁换股是投资大忌。无论自己的投资经历，还是成功人士的经验介绍，都可以证明这是一个适合于绝大多数投资者的致富“秘诀”。

不少投资者喜欢频繁操作。他们把投资当做一种工作，似乎哪天不做一下操作，不买点什么，不卖点什么，就好像没干什么事情似的。整天忙忙碌碌，看似为自己忙活，实际上是在为券商打工。幸亏现在没有了T+0,否则这些人一定会累吐血！

为什么要频繁换股？这种看似勤奋的“蜜蜂式”投资者，我觉得主要原因还在于"懒"的心理在作怪。因为懒，所以不做研究，不对目标公司进行跟踪调研。不调研，还想抓黑马，骑大牛，就会去寻找一些"捷径"。比如听一听免费的股评，看看电视、报纸、网上所谓的专家是怎么看的，打探周围的人都买些啥。稍稍"高级"一点的，还咬咬牙花钱买一两份证券投资咨询公司卖的传真，每天收市了还坐在电脑前对着Ｋ线图又画又数的，以为看几份传真、画几条线、数几个浪，就算是做研究了。其实这些都不是真正的研究。真正的研究还是要靠自己去做，最起码要自己用脑、自己用心去探究，而不是奢望从别人那里讨到致富的“密钥”。因为，那些股评、那些咨询报告里的观点，常常一天一变，甚至一天三变，有的无良人士还会充当“黑嘴”蒙事坑人。Ｋ线图也是投机机构划出来的，根本不听话，忽上忽下变动不已。每天报纸上、电视上有很多分析预测大盘的观点，其实，都是在“猜”。其实谁都会有猜一番的冲动。猜对了，是运气；猜错了，很正常。但是如果谁要把自己买卖的基础建立在这个自己猜出来或别人猜出来的结果之上，就有点过于不负责任了。 特别是，如果自己不做研究，自己对行业、对目标公司不了解，投资建立在这些"轻浮常变"的理由甚至是“瞎猜”的虚幻感觉之上，买卖行为肯定会变得很随意常变。换一只股票，仅仅是敲两下键盘而已。买第一只股票很随意，错了，就赶快换股，对了，就更加觉得随意买卖没什么不对。后面的一系列买卖，于是就"随意"起来。起点的随意，决定了后面的无论改正还是坚持都是随意的。

　　其实，行业和公司的基本面，在一段时间内是变化比较小的，趋势的形成和扭转都会有一个过程。只有把买卖股票的理由，建立在一定时间内变化不大的行业公司基本面之上，才能克服频繁换股的坏习惯。买卖决定于行业和公司的基本面好坏，在股价没有透支基本面之前，持股不动，基本面趋势变了，或股价透支了就卖。当然如果觉得股价与基本面没什么关系的话，非要认为股票就是一个"炒"，那就只能继续随意下去了。

　　把做股票当作赌博娱乐的人，是不会按基本面操作的，那样太枯燥乏味。而把做股票当成资本增值途径的人，就不应该整天把精力放在电脑屏幕上面，而应走到股价曲线的背后，看报告做分析，安步当车，紧随基本面趋势，缓缓行走，顺势而为。我很欣赏林园先生的“乌龟战术”。其的要点就是买入价格合理或者价值低估的股票，买入后“猫”在里面，等着上涨。这种等待的时间尽管非常难熬，但只要有非常坚韧的毅力，只要能抛弃市场的各种诱惑和恐吓，你就会等来美好的结局。当然这种战术的灵魂是长线投资，而长线投资的灵魂就是建立在充分研究之后的对公司市场价值的坚定信心。很难想象那些靠道听途说买入股票的投资人，当他面对市场诱惑和市场恐吓的时候，会像林园那样坚持下去。相反，一有风吹草动，便作惊弓之鸟。

除了"频繁换股"的恶习外，长期投资的另一个敌人就是"做波段"。谈到做波段的问题，不少投资者都有切身体会。大家都知道，做股票最美妙的感觉就是高抛低吸，谁都想买在低点，卖在高点。可是谁能做到这点？如果真有这样的神仙的话，股市只有关张了。我们不少投资者没少买到好股票，投资组合里进进出出，甚至几乎所有的牛股都搞过，但很少有从头吃到尾的。在做波段中，在忙忙碌碌中牛股越来越少，有的甚至完全做丢。像贵州茅台、中信证券、王府井、辽宁成大、万科等等，我们有多少人买过？又有多少人能够坚持到现在呢？做波段是很多投资人根深蒂固的毛病。做波段很累，既容易在稍有盈利的时候把大牛股卖掉，也容易在大衰股它还没有涨，还没有赚到波段的时候一直拿在手上。最终得不偿失。发现好股票之后买入并长期持有，这在以前是愚蠢的，因为市场环境不适合。在大熊市里，玉石俱焚的事情常有。但现在市场环境变了，长期投资正逐步成为一种有效的盈利模式。一些业绩出众的机构，如易方达，就是死死捂着基本面优秀的好股票，捂出一堆强势股，捂出净值的连续增长。他们最令人叹服的不是发现强势股的能力，而是坚持的毅力。好股票其实大家都看得到，满市场就那么少数一些，能守的住却并不容易。短线热点纷呈，别的股票涨得热闹，手头股票虽好却迟迟不动，能熬得住不出不换，那是相当相当的不易。

我们一定要控制做波段的欲望。如果实在手痒痒的话，只能拿出一小部分资金，权当是休闲娱乐，盈了亏了都别当回事。但是主要的资金、压箱底的持仓还是要长期投资。

多年熊市，我们很多投资人已经变成惊弓之鸟，亏钱亏怕了，小富即安的心理不是一下子能扭转过来的。虽然懂得"价值投资、长期持有"，但要形成这种新的投资习惯，还必须要假以时日。在大牛市里，对于好股票，要有"敢赚钱"的信心和胆量。当然这说起来简单，但真的一只股票刚买就涨停，还是会有卖掉的冲动。这就要靠定力了。要知道，好股票是会一路涨下去的，一路换手。先涨一波，然后机构从散户手里接过来，再涨一波。然后高水平的机构从低水平的机构手里接过来，再涨一波。然后QFII从高水平机构手里接过来，再涨一波。再高水平的机构选来选去，没得买，只好再从QFII手里买过来，再来一轮反向循环。在这个过程中会有反复，会有调整，但趋势不会变，就像谢登科、罗杰斯、成思危他们的言论只能造成市场暂时波动一样，短暂的波动不会改变长期向上的牛市格局。

大家想想去年四、五月份的万科，从半年报的数据看，很多基金从里面出来了，但是后来更多的、更有眼光的、更有实力的机构进来了。这就是它的股价从7元多跌到5元多，再从5元多涨到近20元的幕后原因。那些想做波段的人，在股价近20元的时候，回过头去想一想，7元到5元的差价有多大意义？把握不好，反倒容易被大资金清洗出去。又比如近段时间的北辰实业，从盘面的情况分析，十有八九也在演绎去年万科的“换庄”经历，在大家都忍无可忍的时候，很可能盘升的趋势已经形成了。

有资深人士在总结投资经验的时候说，年轻时每日一股，三十岁每周一股，四十岁每月一股，五十岁以后每年一股。而且愈来愈发觉赚钱不靠勤，在乎方向与耐性。我们应当铭记前辈的教导，时时提醒自己少安毋躁。

人性的弱点根深蒂固，很难克服，做股票的人总想预测市场、总想高抛低吸做波段。怎么办？我的观点是不要指望自己能够有巴菲特那样的境界，因为我们都是常人，常人要用常人的办法。常人最好的办法就是用制度来约束自己。如果自己的执行力比较差的话，再退一步，给自己设定一条纪律：精选不超过十只股票，放自己的股票池里管起来，实在控制不住想换股的话，也只在这个池子里搅和，换来换去，只要不出圈就行。做波段也不要超过十分之一的资金。这样你既能得到工作的充实感，又不会错得太离谱。千万记住，我们的最佳盈利模式是：大块利润来自持有，蝇头小利来自交易。当自己又按捺不住想动一动的时候，就要提醒一下：费这个劲，就是为了一点蝇头小利吗？

当然这个市场有能够做高抛低吸、做波段的。这就是手握重资、把持个股定价权的大机构。这些大机构喜欢震荡，喜欢高抛低吸，而不喜欢单边上涨。单边上涨对他们没有吸引力，那样净值增长跟中小投资者没什么区别，他们会有失败的感觉，很不爽。但如果股价反复震荡，上下方向不明，而自己的净值能够超越甚至大幅度超越市场平均水平，如此他们的“专家理财”才有水平，那感觉才叫好！当然资金的利用率、准备后续资金等等原因，也是迫使大机构在市场上高抛低吸、不断倒腾的原因。但是作为中小投资者，应该明白的是，这种游戏还是不参与为好。如果散户都能这么做的话，那些大机构也就老实了，市场也许真就跟国际“接轨”了。

　　我们应该接受巴菲特们的投资理念，他们的理念、他们的思路其实也很简单。那就是好股票就一个劲地买，买了之后拿着，轻轻松松就能赚个好几倍。他们只认基本面，先是宏观经济的基本面，然后是个股的基本面。这种以基本面决定投资的方法，现在看来是行之有效的，也逐步为国内的投资者所推崇。

头脑简单一点，心态平和一点，定力恒久一点。多研究，少操作，把功夫多用在市场之外，最后的成功肯定属于你

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用生命、时间来换取财富

     时间的玫瑰是一个比较有诗意的名字，如果我们活100岁，就是3万6千5百天，不可能因为在坐的比别人钱多，比如我们的林园先生、李驰先生，你们钱再多也不可能活200岁，就是毛泽东再伟大也只能活到83岁，从投资的角度某种意义上说，我们是用生命、时间来换取财富，所以你给时间任何比喻都是恰当的。下面这句话“我看到衬着蓝天的高山、春天里的一片嫩叶......”想表达什么意思呢？就是投资和人生一样，你做投资可能失败，可能遇到困难，但是你不要放弃，要保持积极乐观的心态。“我感到爱永不止息……”“爱永不止息”是基督教的一句话，我的理解，做我们这一行——人品比业绩还重要，在我们和客户签合约时，我通常会说如果投资亏损了，一定是因为我们的专业技术，而绝不会是因为我们的人品，我保证！这也是我们东方港湾投资公司宣传册上的第一句话，我们从事的是一个为信任奉献回报的事业。

通货膨胀对财富的损害仅次于财富创造

     下面让我们进入今天交流的主题。（放映PPT）让我们看看过去200年美元购买力的图，在前130年当中美元的购买率没有什么变化，但是在过去的70年，1930年的1美元到2000年只有0.07美元的购买力了。假如说一个家族用200年的时间积累财富，前130年积累了1亿美金的财富，后70年如果处理不好就成了700万美金了，中国有句话说富不过三代，到第三代如果是纨绔子弟，钱也没有了。有的人说我挣到钱了，但是你下一代不一定就可以挣到钱，钱是长腿的，你挣的不一定就永远是你的。

     第二幅图，（放映PPT）这是过去200年来的中美GDP的比较，1820年清朝的时候，中国的GDP占全球的1/3，美国只有3%，但过了180年美国的GDP占了全球的1/3，中国的GDP成了4%。那么我们想通过这个图表达什么意思呢？就是哪怕你生活在一个从弱小到强大的国家，即便开始的过程中你的家族积累了很多的财富，但当你的国家达到鼎盛的时候，这个钱也有可能变没的。我们说财富管理不仅仅是拿一笔钱做股票这样简单，它还有很多比人生更丰富的东西。

房子、土地能抵御通货膨胀

     在坐的都是专家级的人物，我们这一代可能很容易打理我们的财富，但是如果我们的后代没有能力怎么办呢？我们只需要教给他一样技巧，就是买城堡、土地、庄园、写字楼、商铺等等，就是你可以看到的保值的固定资产。德国有一位铁血总理叫俾斯麦，他不仅在政治上有远见，他在管理自己的财富上也很有成就，他的投资是买德国的森林，能轮伐的森林。土地是经济发展的函数，经济发展了其成果最终一定要反映到地价上，就是整个经济发展一定会在固定资产中得以不断体现。你看（放映PPT）这是足球明星罗纳尔多面向大海的家，这个房子贬值的可能性很小，是人只要是正常人都会想要这样的房子，我跟一个客户开玩笑它只有一个风险——海啸，她说海啸没有关系，我可以保险，我再建就可以了。

推动企业上涨的根本原因

     从财富管理的角度，有人喜欢买房子、也有人喜欢古玩、艺术品等等。但这都不是我们的专长，我们的长处是在股票投资。股票投资也有许多种方法有中线、短线的，像我们做投资，主要是从长期的角度来思考，比如茅台，短期看股价的波动和业绩不一致，但是长期看是成正相关的。这是（放映PPT）沃尔玛过去30年的走势图，有的人说我做短线，就是从低点买进高点卖出，在1972年到1977年这五年间追求这点小波动还有点价值，但是放在历史的长河中是没有任何意义的。就算1987年的股灾，哪怕你前一天买入，第二天就跌了20%，就是这一跌，放在历史的长河中又能怎样呢？追求短期波动也是没有意义的！那么到底是什么推动沃尔玛在过去30年上涨了1343倍的呢？我们的理解：一个是业务规模，1996年到2005年，沃尔玛从3054家店增加到6141多家；一个是内生性增长，同店纯利从100万美元增加到179万美元，所以导致沃尔玛上涨这么多倍的根本原因，是业务规模和企业内生性增长，不是我们说的“庄家”，而是企业本身。

寻找伟大企业的轨迹

     从美国过去50年统计的情况看，（放映PPT）那些伟大企业都是我们耳熟能详的企业，比如说菲利浦摩瑞斯、施贵宝、宝洁、可口可乐、百事可乐、惠氏制药等等，关键是看你能不能拿得住，如果能够拿得住，投资在这些企业里面都有很好地回报。我们每天都在看和寻找哪些值得投资的企业，包括昨天忙了一天跟朋友在交流，都是在寻找伟大的企业。我们可以看到过去50年当中容易出现伟大企业的行业主要是消费品、制药、石油采掘；在过去的20年当中（放映PPT），是生物化学、服务、连锁零售、金融服务、房地产、保险；在过去10年当中（放映PPT），也有电子器件等等，但是我们目前比较确认的就是消费品、制药、石油采掘、房地产、金融服务、连锁零售、保险等等。在我们的观念当中，能不能拿到好的股票是投资胜负的关键。

那些能经得起时光考验的企业会有多么不一样的未来！

    当然还有更难的——耐心持有。 1896年5月26日第一次发布的道琼斯指数，由12只大股票组成。如果那时有一位老爷爷头将家里的12万美元投资在这12家企业当中，就算剩下GE一家，按20%的年回报率，也有8千4百多亿美金，绝对是富可敌国的，而事实是这110年只有一家企业破产了就是美国烟草，你只要持有除美国烟草外的11家企业中的任何一个企业都可以是富可敌国。事后看是这样，但如果真坚持了，那么这110年一个家族要经历什么样的折磨呢？1914年到1918年，第一次世界大战，股市下跌的没办法，只好关闭了5个月；1929到1933年股市跌了89%，那么这个家族能不能忍受得住？当然还有珍珠港事件、朝鲜战争、肯尼迪遇刺等等，让一个财富穿越上百年的时间是非常困难的，你知道赚钱，但是你能够忍受吗？所以投资最难的是坚持。我们每个月都给客户做一个投资通讯，2007年1月31日正好我在写1月通讯的时候，上证指数下跌了162点，可能比2月27日大盘跌得少了一点，但是我认为有同样的冲击力。在这一刻我在想，抛售股票的念头不知又充斥在了多少人的脑海里，但历史告诉我们持有并珍藏那些能经得起时光考验的企业会有多么不一样的未来！时间可以改变一切，每一代的财富传承者一定会面临比那刻更艰难的时光。那么能否以镇静和平静面对亏损带来的巨大痛苦，是每一位严肃投资者和财富继承者的责任，想得清楚才能走得更远。实际上投资不是我们之间的比赛，是你自己跟自己比，你自己跟自己的内心比，你自己跟自己的远见比。

选择了一条人迹更少的路

     （放映PPT）这是美国一个很伟大的诗人写的诗叫《未择之路》，大意是：森林里分了两条路，他认为这条路很好，那条路也很好，我想走这条也想走那个，但是很难选择。我想人生也是一样的，在重大的历史时刻你一定要选对路。有的人说我一半做长线，一半做短线，这就好像金庸笔下的周伯通左右手互搏，那么理论上说能做到吗？有可能做到，但是实际上是非常非常困难的。实际上你只有一条路可选，要么做短线，要么做长线。正像诗歌中所描述：一片树林里分出两条路——/而我选择了人迹更少的一条/从此决定了我一生的道路。做长线我的理解是你选择了一条人迹更少的路，能够抵御一次世界大战和二次世界大战，抵御世间纷繁复杂的状况是非常难的。我见过几位在香港管理家族财富的人，我问他们；你们持有的有没有老辈留下来的汇丰银行的股票？或者是否见过曾有家族有这样的远见?他们说没有。在香港买过汇丰银行的股票，能够一直持有、历经岁月沧桑、繁荣萧条并享受到巨大赢利的人还是非常之少见。所以时间是最有价值的资产，要为长期而买进！我们今天所买入的资产不仅仅是我们自己的，还是整个“家族”的，当然这个家族是打引号的，你可以设立一个家族信托回愦社会。巴菲特一生重仓过13只股票，7个股票赚了270亿美金，如果从现在开始让我们一生当中只能买20次，超过20次就拉出去枪毙，那么你每一次都会很慎重，你会想这个企业能不能穿越整个周期，这说起来很容易，但是做起来是非常困难的。这需要求内在的很深刻的东西。


历史的光芒也许可以照亮中国的未来之路

　　我们许多投资者生在中国，却对自己的国家深怀疑虑，像我们的一位客户说：她敢在美国、加拿大等地长期投资，在中国却不敢！中国的经济基础和企业治理结构是否一定能产生伟大的企业？中国能否产生像美国那样的好企业，这是在中国进行长期投资的基石。按我们的人生阅历以及对中国的理解，我们相信：历史的光芒也许可以照亮中国的未来之路。

　　按一般的判断实际上是一个共识：在未来20年到30年的时间里，中国如果没有大的动荡，那么中国的经济规模会超过美国再次成为世界上最大的经济体。那么在这样的国家投资，还是应该有胜出的概率。我在2005年底曾写过《中国股市黄金时代来临》的一篇文章，这是结束语，《Value》价值杂志也刊登了，我觉得应该拿出来跟大家分享（放映PPT）。其实我们都是中国人，对自己的国家有基本的判断，活了半辈子，基本上你的价值观和这个国家的未来是一致的。那么在我们看来，中华民族存在有5000年了，这个民族发达过也衰落过，4大文明当中只有中华文明在重新崛起，从人类历史发展的角度来说，这应该是一个让我们比较自豪的事情，而且中国人从不缺乏创造和积累财富的能力。谈起“财富”，这是当代大部分人的精神寄托，只要有钱，中国人不管这个人品德如何，都会表达稍许尊重。中国人实际上没有什么价值观，就是“钱”。我们说英、美、法等国有一个宗教的情感，他们努力“以上帝的教导和原则”生活，但中国人唯一的信仰就是挣钱。所以创造积累财富的愿望是非常强烈的，中国很多人都知道巴菲特，为什么？有钱！世界第二富豪！我的同事去奥马哈巴菲特生活的镇上开股东大会，问出租车司机他们不知道被喻为"奥马哈圣人"的巴菲特是谁！如果巴菲特是出在中国的某一个地方，我相信方圆几十公里应该是无人不知无人不晓。中国人就是谁钱多就向谁学习，不管这个人的人品怎么样，从这一点来说，我们从来都不担心中国人创造和积累财富的能力，唯一需要的是完备及合理的法律和制度体系。在中国不断走向进步的大背景下，我们学习到的知识告诉我们，无论市场景气还是低迷，上涨还是下跌，长期持有优质企业的股票一定会有对子孙而言卓越的回报。

中国股票市场包产到户的历史意义

　　另外，我们还要强调的一点就是；（放映PPT水乡的农耕景色）中国股票市场正在发生类似1978年包产到户的变革。1978年，原来公社的一亩地一年打200斤粮食，承包给农民后打了1000斤，积极性调动了起来。（放映PPT上海新外滩景色）那么现在的中国股票市场呢？正在发生什么事情呢？ IPO之后，股权分置完成之后，像张裕几位主要高管IPO时他们持有的股票，差不多市值在1个亿，经过2006年差不多涨了5、6倍，这些管理者的财富超过了6、7亿的身价。这个市场里面原来的游戏规则是——要想获得财富，最好浑水摸鱼，企业搞得越坏越有机会。但是现在只需要把这个企业做大做强就会非常有成就。一个上市地产公司的高管曾给我打电话，让我给他推荐一个涨50倍的股票，我说你只需要买你自己的股票。我给他举例说，假如你有500万、1000万的股票，你现在只需要寻找愿意以8倍PE卖给你地的小房地产的企业主，宏观调控已让他们活得很艰难了，如果可能你采取以地换股的方式交易。二级市场看到你以这么低的价格买来好的资产，股票价格就会上涨，你涨高之后老百姓、企业（包括卖给你地的企业主）人人都赚钱，你现在要做的事，就是把社会上能够拿到的优质资源放到一个企业里面，不断地膨胀。你现在100多亿的市值，你做到6000多亿，就有50倍的回报了，但是这要取决于你怎么做这个企业。所以中国的市场实际上面临着一个非常具有历史意义的里程碑般的时刻。

　　如果这个推论成立，中国资本市场在未来10到15年会发生什么事情呢？我想会有很多企业的发展超过我们的想象。比如再说房地产调控，目前的调控我的理解：实际上是国家在帮助中央的央企消除其竞争对手。另外行业龙头企业的诞生，一定是在行业处于困境的情况下才能产生，如果都赚钱了谁也不会破产不会转卖。之前有些企业虽然资金很紧张，但因为形式好，还在拼命地扩张，当政策来了之后他们做不了，只能把这个市场让给一级企业，所以我们可以看到，在这个过程中，会出现很大的企业，超出我们的想象。那么在这样一个未来20年到30年，有可能逐渐成为世界第一经济体的国家里面，我认为是金融投资的黄金时期。

千万不要让华尔街跳楼的戏言发生在我们的身上

   　顺着这个逻辑，实际上在未来的10到15年之间，现在我们说贫富不均，再过10到15年一定会更不均，因为这个财富一定会向着有智慧、有远见、愿意负责任的人手里面聚集。以台湾的情况为例，比如1985年的时候有三个家庭都有1亿新台币，到了1989年的时候，如果第一个家庭将钱放在银行里面基本上是1亿多一点；第二个家庭如果买了台北市中心最好的房子，那么涨了12倍，就是12亿新台币；第三个家庭如果买了我们说的国泰人寿，我不是说让大家都去买类似的中国人寿( 33.07,-0.13,-0.39%)，我只是举例，如果这个家庭买了国泰人寿，4年的时间涨了130倍，就是130亿。所以你的钱放在不同的企业、不同的地方，产生的效果非常不一样。比如说买茅台赚钱的，一定是李总这种少数的专业投资者，如果说招商银行( 16.3,0.10,0.62%)赚钱了，那肯定是惠及大众的，因为一般人茅台不敢买，价格太高，但是招商银行的股票是属于大众的。像国泰人寿是属于大众的股票，我记得台湾当年有好几只股票市值高峰期都超过了花旗银行。在一个泡沫膨胀的时期，当你去尝试资产估值的时候，很可能会丧失很多的机会，但是即便如此我觉得还是应该很理智地判断。当年台湾股市上涨的大背景是货币升值，台币从40：1上升到24：1，当然人民币从8.3：1升值到4.1：1也是有可能的；另外资产膨胀，和我们现在面临的情况一样；还有就是散户全面参与，我听说虽然前些天股市大跌，但是北京还是在排队开户，极其相似的背景。但即便如此，我觉得还是应该审慎为上，最好能选择那些能经得起时光考验的企业。

   　当然还有更重要的——假如我们真的处在我们所认为的黄金时代，或者说我们认为这种情况发生的概率很大的话，（原来我在国泰君安研究所工作的时候，现在坐的老同事莫言君先生，老说大概率事件，我对他印象最深的就是这个大概率事件）千万不要让华尔街跳楼的戏言发生在我们的身上。有一个华尔街的投资家在一个股票上赚了几百倍，然后很郁闷、跳楼自杀了，为什么呢？问大家：为什么呢？因为他只买了100股，愧对了这个时代。我跟很多的投资专家在交流，他们老是担心市场调整等等，但又都认同黄金时代这样一种说法，如果真是处在这样的时代，实际上我认为就是买股不动，动也是换一个你认为更好的股票。我的考虑是没有第二种选择的，除非是像我们李弛先生这样的投资家，可能有不同的选择。

你到底要拿什么样的资产伴随一生？

   （放映PPT）这是我选择《生命列车》上的一幅图片，像我们做投资的都是在30、40岁才真正开始积累了一定的财富。这个图片上的孩子可以是我们自己，也可以是我们的儿子或者是孙子，当你迈出人生第一步的时候，你到底要拿什么样的资产伴随我们一生？我们希望或者是认同的价值理念是这样的——希望右手拿的箱子里面装的是你们家的房契、不动产、古玩、字画、珍珠、玛瑙，希望左手箱子里面装的是好公司的股权证，但是千万不要走两步就把这个箱子打开换些新的再装进去。你只需要在你人生投资迈出第一步的时候，很慎重地选择，然后持有它，保护好这两个箱子，伴随你一生就足够了。

资本市场是慷慨的，但她只惠及拥有智慧和善于利用他人智慧的人

   （放映PPT）秋天的落叶，人生很短暂，刚才我们的主持嘉宾说起跟“死人”打交道。昨天晚上我们一起聊天，有个朋友说，跟我们聊天收获很大。我说：实际上你只需要跟“死人”聊天，比跟我聊天收获更大。他说为什么？我说：全世界曾经和正生活在这个地球上的有上百亿人，但是真正可以留下著作的人是非常少的，能一代代人流传下来的更少。你从留下著作人的身上学习，你看一晚上这些人的书，一定比跟我聊天收获更大。当然我说的跟“死人”打交道，是看伟大的有思想的人留下的著作，与他们作精神上的交流，比跟我聊天收获更大。资本市场是慷慨的，但她只惠及拥有智慧和善于利用他人智慧的人。

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2007年2月10日<资本人物>的电视主持人王珺择女士采访了我,以下为采访记录的文字稿部分.因是电视访谈,口语化的东西较多,言语中不严谨之处,见谅--但斌  
  
1.但斌白描：一个笃定的价值投资者
我们说选价值投资实际上是选择了一条人迹更少的路。

我们该如何面对不确定的未来
你到底要持有什么样的资产来穿越这个时代，我觉得这是个很严肃的事情。

熊市一样赚大钱
你发现这个好企业，实际上不是说现在牛市来了，它涨了几倍，而是说在牛市来之前的前两三年，这些真正好的企业已经在涨了。

如何面对市场波动
比如说市场回调跌的很厉害您会不会在遇见这个跌势刚刚形成的时候抛股票。我们不抛，我们可能还接着买。我们是这样一个做法。

投资无秘密
我觉得投资本身没有秘密，我能看到的， 别人都能看到。

坚持是最艰难的选择
这种坚持实际上是非常非常困难的，你让心灵坚持是最难的。

资本人物之——私募基金东方港湾董事总经理但斌

1967年生于浙江东阳，三岁随父母到河南开封化肥厂支援内地建设
1992年开始从事证券期货研究与投资
曾任君安证券与国泰君安证券《财经快讯》主笔
大鹏证券资产管理管理公司首席投资经理
2004年3月成立东方港湾投资管理有限责任公司
经典案例 2003年投资贵州茅台获十几倍收益   

2.早期投资经历   
   
解说：1992年年仅25岁的但斌，大学毕业不久，就踏上了通往中国南方城市深圳的道路，在深圳他第一次接触到了股票并且从此开始了他精彩的投资旅途。
　
主持人:当时你对股票是怎样一个认识？

但斌:1992年8月份的股票风潮，很多人抢购原始股，正好我来的时候这个事情刚刚平息了。这是第一次对股票市场的一个感受，知道这个东西能挣钱。然后，正好当时我们公司的老板，拿了50万，让我帮他去做股票。
　
主持人:其实早期人们刚开始进入这个市场的时候很容易赚到很多钱。

但斌:对！当初的时候也是跟前一段时间一样，股票就一个劲的在涨，包括所有的垃圾股，我记得很清楚好像当时刚上市的海南的几个股票反正就是一个劲的涨。有一个很好的回报以后，这些老板的朋友或者一些其他朋友，觉得能挣钱，就拿一些钱来。但是，后来紧接着就是1993年的大跌赶上了，亏的非常厉害。
　
主持人:1993年大跌时候你在做什么哪只股票？

但斌:那个时候主要是深深房。当时做的时候也不是非常懂这个行业，就听消息，听一个很著名的股评家说什么深深房有消息然后就进去了，从进去了开始，一路下跌不但把赚的钱全部亏进去了，本还亏了很多。
　
主持人:那次让你亏了多少钱？

但斌:那时候本加上盈利，差不多250万，亏到最后剩90万，所以当时骑自行车都不敢骑了，神情恍惚！所以，投资是风险很大的，你一定要很严肃的对待它！另外这件事最深刻的教训就是不能听别人的一言之辞就去做。我想现在很多投资者也是这样，听到一个消息，然后马上去买进，实际上这是风险最大的事情，而且这种办法实际上是毁灭财富非常厉害的一种做法。

解说：在经历了一次次亏损之后，但斌开始寻求投资大智慧并且开始选择走价值投资之路但和刚学走路摔交一样他也品尝到了起步时的艰辛。
　
主持人:你最初做投资是什么样？

但斌:如果1992年的时候开始算的话，到2002年，差不多十年时间，才从一个怎么说一个图表分析的这样一个做法慢慢过渡到真正从企业出发这样一个角度。

主持人:这个转变过程是不是觉得光看图表那一套不灵了？

但斌:它不构成长期财富的基石就是再好好不过公司本身。
　　
主持人:后来是什么事情触动你让你开始走上价值投资的那条道路？

但斌:实际上我觉得也是一次一次亏损以后。我想人的成功不可能是一帆风顺，而且如果你开始的时候很顺利的话可能最后会有一次很大的失误。像我们的经历，第一次经验告诉我们：是不能听消息！那么第二次，选择什么样类型的企业投资也是一个很严肃的问题。原来我们也操作过一些华工科技这样的企业，当时也是亏了一半，实际结果是对这个企业研究不透，又下了个重注，所以说有一个比较毁灭性的影响。那么，真正意义上的价值投资，我们实际上是在2001年开始。当时主要是在香港，2001年的时候也是全球股灾，我们在香港选择一些企业，这些企业至少从长期的角度来说不会亏钱，赚多少我们不知道。比如说高速公路、同仁堂科技，从投资高速公路开始赚了很多钱然后才慢慢知道了选择真正的好企业投资这是一个关键。   
  
3.为什么要投资   

解说：但斌认为在理解怎么投资之前还有一个要不要投资的问题，要不要投资？通货膨胀正在无声无息地吞噬我们的财富，中国的社会正在发生翻天覆地的变化，财富正以它自己的规律快速地增加和转移。我们要持有什么样的资产度过漫长的历史岁月？我们要持有什么样的资产才能够保证我们的财富不受损失？但斌有他自己深刻而简单的理解。

但斌:我记得小时候，看过一部名叫《百万英镑》的电影。一个流浪汉走街上，突然中了100万英镑。那么这100万英镑他有四种花法。一种花法是他把这100万英镑就花天酒地了；还有就是存在英联邦的银行里面，这100万到现在只是过一个中产阶级的生活；还有就是买伦敦市中心最好的房子，那么现在的海德公园旁边的房子差不多66万人民币一平方，如果买房子的钱到现在他还可以过非常非常富有的生活；还有就是买菲利浦莫里斯的企业，1美元50年以后就8300多， 这100万英镑就是变成83亿英镑了。你可以看到一个家族的财富放在不同的有效率的资产里面它导致的结果是非常非常不一样的。

我们生活的大背景是什么样？实际上是一个财富膨胀财富积累很迅速的时代。我一个直觉，不一定正确。就是说再过10-15年，可能中国社会财富会有更大的飞跃。现在说贫富不均，我自己的判断再过10-15年这个财富更不均衡。
我再给你举一个很简单的例子。中国资本市场在2005年发生一个很大的变化就是股权分置改革。实际上从某种意义上，它类似于1978年的包产到户。

比方说，像张裕四位主要的领导者，在他们做IPO的时候差不多持了1亿市值的股票，经历2006年整整一年到现在，差不多涨到7-8亿了。你想想当一个游戏告诉你，比如说原来这些管理层他要想从那个企业中获得一点好处的话，浑水摸鱼更好办。但现在他要从这个当中去获取财富的话，就不一样了。当他拥有股权的时候，他只需要把这个企业不断地做大、做大，这些管理层就会变得非常非常有钱。那么你想想，这些掌握几亿十几亿上百亿资产的这样一些管理层碰到这样一个时代，他会把很多社会资源向企业里集中，你会看到再过10-15年的时候，中国可能会出现很了不起的大企业。所以说你在这样一个大背景下，你选择一个什么样的企业跟你一起成长我觉得这个就很关键了。

我们说，普通投资者很可怜是在哪里呢，他可能没有意识到这个社会财富在发生着巨大的变化，中国社会本身也在发生巨大的变革，你到底要持有什么样的资产来穿越这个时代，我觉得这是个很严肃的事情。   
   
4.选择什么样的资产来穿越这个时代   
   
解说：我们要持有什么样的资产来穿越这个时代呢？在但斌看来只有在金字塔顶端的企业才能够担此大任。他认为选时不如选股，明星不如超级明星，一个伟大的企业就如同王冠上的宝石一样稀有。他认为这样的企业在任何时候买入都是正确的选择，买入之后则须如老僧入定般纹丝不动长期持有，利用复利法则使财富得以增值，正是这种长期持股原则决定了他在选择企业时必须坚持异常严格的标准，从而投资目标非常稀少。

主持人:能不能举个例子，说具体一点，就是说从那之后，你再选股是怎么选的？

但斌:比如说，在过去50年以来美国最伟大的企业，你看菲利浦莫里斯就生产万宝路香烟的企业，还有可可可乐、百事可乐、辉瑞制药、那个箭牌口香糖、那个壳牌石油等等你可以看到 过去50当中主要的表现好的企业来自的行业，一个消费品、一个制药、还有一个石油采掘，主要是这些行业。

在比如说在美国，在过去20当中、10年当中，表现出色的有房地产、有金融服务、有银行、有零售、有保险这些都是你可以长期关注的行业。实际上在中国，比如说去年这一波很大的行情你可以看它的主线，也是类似这样一根主线。你再从中挑选企业，比如说我们挑选茅台，挑选张裕，我觉得都是类似这样的想法，包括在香港挑选那个宝姿，女孩子可能比较知道，还有像可能马上要上市的百丽。当你研究这些历史的发展以后，你就知道某些行业它确确实实能够产生一些好企业，那么这些好企业能走多远？那么这又要你再去关注这个企业本身的事情了。
　
主持人:能不能给我们总结一下就是说选好股票有几个标准？

但斌:反正我的理解，它最好是有比如说有一个广阔的市场。比如说我们骑马不可能在深圳，要到蒙古大草原上去，那么这个企业的宽度和广度要足够大。另外就是说这个团队，要有一个好的领袖，好的文化，然后能够让企业的文化不断的传承下去。

要能够抵御通货膨胀，就是说你投资的这企业它的产品一定要能够提价，如果提价不了那么你的投资可能会发生很大风险。比如说茅台在1970年的时候它可能卖7-8块钱一瓶，你想想 70年代到现在 30多年的茅台现在卖什么价格？！
还有，某种意义上“不死的企业” 加个引号说不死的企业。这些企业从常识来看，一千多家拿到你的面前，哪些企业能够长存下去，尽量的长存下去？当然打引号，因为所有生命都有生命周期嘛！但是最好是能够穿越足够长的时间，我觉得这是比较重要的标准。

另外这个企业要有足够的净利润，最好是轻资产的。比如说像茅台这样的企业，当地的赤水河水加当地的高粱酿造一下成品9万块钱每吨，去年卖61万每吨，可能在未来的几年要卖72万每吨，然后这个又不需要很大的投入，它就不断的有现金流，这个就是一个比较好的企业的一个标准。

另外最好是这个，它所属的行业，能够长期的生存下去。比如说像有些行业变化很快，高科技企业周期很短，你在这种行业当中投资就非常困难。另外，周期性最好是弱周期性的，就是说不管是经济好的时候，它有这样一个销售，碰到差的环境下，它还有很好的回报。我觉得有这样一些选择，可能就是比较好一些。我想它的净产收益率最好是要有15%以上的净产收益率，我觉得这个可能也是比较关键的，另外还有成长还是有一定的成长性，可能更好一些。

主持人:我记得在你的观念中有一个很有趣的就是只要有七只股票就足够了。

但斌:好企业如果是金字塔组成的话，金字塔尖的企业总是少数的，当你不断的往下移的时候你会次之的选择。

如果你再大的话，虽然说你能够分散风险，但是你的回报率相对来说就会下降。   
      
5.选择伟大的企业   
   
解说：选择了伟大的企业，即使在熊市中一样能赚钱，因为随着企业的不断成长，即使市场按照最保守的市盈率对企业进行估值，好公司的股票依然能够得到很好的价格。这一点在但斌投资的股票贵州茅台（SH600519）身上得到了很好的体现，但斌2003年买入茅台现在已经获得了十几倍的收益。

主持人:2004年其实是熊市，那你们哪一个时候是怎么做的？

但斌:你看我们投资的企业你就知道。你看茅台在2004年也是涨的，在2005年也是涨的，你发现这个好企业实际上不是说现在牛市来了，它涨了几倍，而是说什么？在牛市来之前的前两三年，这些真正好的企业已经在涨了。比如说当时茅台我们买的时候，差不多才100多亿的市值，你想想，茅台酒100多亿的市值，它的库存酒就值200多亿。我们是拿不到那么多钱，也找不到这么有巨大财富的人，如果说国有股它能够转让的话，那我们很想用一笔钱把这个茅台给买了，把它私有化了。这么好的企业，你想想按今年算利润差不多20多亿，你100多亿拿下来，20多亿的净利润，以后的发展，未来的5-10年还有可能更好的回报。比如说可能到2015年，它可能净利润就有100亿甚至更高的回报 ，你说这样的好企业，就摆在你的前面。像我们当时，是非常兴奋。当然也很遗憾，因为没有足够多的钱，去完成你想完成的事情。

一般老百姓说这个投资市场风险很大，它的风险主要体现在哪里？如果我们用二八现象分析的化，80%的企业风险很大，20%的企业风险是不大的，但是老百姓通常去买80%部分的股票，为什么呢？它便宜！如果说中国的股票只有1%是好的，比如1600家企业，它还有16家是好的。那么投资，是让你买少数的最优质的企业长期持有。你看巴菲特的一生中重仓过13个股票，7个股票赚了270亿美金。如果要求我们的老百姓，要求他一辈子只能买20次超过一次拉出去枪毙的话，他只能做20次投资的话，你想想他会很慎重很慎重买每一只股票，然后呢持有到他一生结束。所以投资是一个很严肃的事情，看你怎么考虑这个事情？！

解说：市场波动反映了人们在面对不确定性时的不同态度，是人性的集中反应。关于“市场先生” 但斌对它淡然处之，他认为市场波动无足轻重，随着时间的延长这些波动会被平滑。

从2007年1月17日开始，受土地增值税政策影响，房地产板块整体剧烈下挫，在房地产股票的影响下银行股也出现了剧烈波动，市场被笼罩在一股肃杀的气氛当中。面对这一情形虽然重仓持有万科招行等股票，但是但斌并没有受到任何影响。

主持人:比如说市场回调跌的很厉害，您会不会在遇见这个跌势刚刚形成的时候卖股票？

但斌:我们不抛，我们还接着买，我们是这样一个做法。

主持人:股市跌的时候，那些基金重参股也都有抛盘。

但斌:这个跟你有什么关系？这跟你有什么关系？他抛他的！比方说像房地产调控，对万科或者招商地产这种企业，我个人认为是重大利好！为什么呢？实际上是政府帮助这样企业在消灭竞争对手。没有一个伟大的企业，不是诞生在行业的困境当中的。比如说中集，它也是在行业碰到危机的时候，他把别人吃掉了。如果这个行业都蓬勃发展的话，都赚钱了，谁卖给他这个资产？我相信未来的几年房地产市场它肯定是一个加速集中的过程。另外房地产这个行业的游戏是剩者为王的游戏，我理解谁剩下来了谁是老大，谁就是成功的企业。比方香港1977年到1997年，1977年的时候可能房地产企业上百家上千家，过了20多年到了1997年只剩下主要的六家企业。那么这六家企业每家市值两三千亿，我想未来的中国也会出现这个阶段，香港这么一块弹丸之地就可以诞生两三千亿市值的企业，中国这么幅员辽阔的国家，你说万科做上个五六千亿的市值我觉得正常。

主持人:我也同意你的观点，就是说长期看好，只要坚持。但是如果就一个普通的股民，像您可能举例说明万科你买入的时候是一个市场低位，原来说过几次自己做失败的例子，正好在顶部买进去。

但斌:我觉得是跟企业有关。比方说华工科技，90多块钱你拿住了，你可能现在亏的很厉害。但是万科在任何一个历史高点，在过去十几年之间，任何一个历史高点持有到现在都是很大的回报。
　
主持人:这些股票没有高点。

但斌:对呀！你看全世界最伟大的企业，我们也研究过都是基本上成45度的斜率往上走的。真正的好企业，他是很难让你套住的。我建议一般的老百姓投资应该是买入最好的股票。有这样一个故事说：美国一个税务官员，他在仕途上可能没有机会了，然后他利用他的优势，分析美国这些富豪家族，为什么变得这么富有？他发现这些富豪家族长期持有那些好公司的股权。总结出结论后，他每月一发工资就买股票等到退休时他变成很富有的人了。我有一天跟一个朋友在吃饭，我把这个故事说完以后他马上就算了一下，他说我每个月给我儿子买8000块钱的股票，每年假如说有20%的回报，等他儿子上大学的时候差不多有4000多万。
你想想投资，你去抓那个高低点，怎么可能有这样的回报呢？！

所以说，很多投资者就根据大势的涨落去作出买卖的决定这肯定是一个，怎么说？我个人的理解--实际上是消耗财富的一个游戏，它不是创造财富！

6.财富的基石   
   
主持人:还有人很多人说在股市里面要等待一个机会就是说等待一个时点，你认为这个怎么理解？

但斌:这些东西是上帝定的！这个东西如果一个人能够每次的高低点都判断到，那全世界的钱都是他一个人的，不可能做到的，既然你不可能做到，为什么要去做这样一件事情呢？你可能这次判断对了，下一次对了但很难永远对。我跟你举一个很简单的例子，我有个朋友买茅台，好了他40块钱买，50块钱卖，做对了一次；又跌到40块钱，又买了，涨到50块钱他又卖掉，卖掉他又再等这个40块，然后稍微回调到48或49，呼一下就起来了，到了80-90。等于是，你捡了一个芝麻，丢了一个西瓜，你以为每次回调我的成本降低了点或者多赚了20%，但实际上你可能会丢失了一个伟大的机会。

我原来在君安研究所的时候，是做财经快讯的，我们不是每天有财经快讯嘛，我是财经快讯的主笔--就是做市场分析的。波浪理论这些，应该说还是比较擅长的，但是现在我基本上是放弃掉了。

主持人:为什么呢？你被那个害过吗？

但斌:不是，实际上这个理论本身，可能也还有它价值所在，但是它不构成财富的基石。真正的财富，不是看你比方说大势到多少点了带来的，真正的好企业它通常都是利用大势调整的时候，才不断的走出更强的走势。再好的股票也好不过公司本身！

实际上，你看在过去的100年当中，美国市场的平均回报率是10.4%，它其中5%是来自分红，4.8%是来自盈利的增长，只有0.6%来自市赢率的变化，就是股价的涨跌。你看绝大多数的老百姓，它没有去盯分红和企业内生性增长，去盯的是0.6%股价的波动，长期来看这个是没有价值的。   
   
7.投资本身没有秘密   

解说：和一般人的理解不同，但斌认为投资本身没有秘密，好企业没有秘密，投资最大的秘密在于坚持，就像大家都知道长跑有利身体健康，但是能够坚持的人很少。
　
主持人:能不能说一例子，比如说一只股票大家都认为都没有看中它的投资价值所在，但是被你发现了。

但斌:没有，我从来没有发现过别人发现不了的东西，我觉得投资本身没有秘密。我能看到的，别人都能看到，但是问题是在你看到的地方你赚了多少钱。我举个最简单的例子：一个美国的投资家，在一个股票上赚了几百倍，然后他很郁闷，跳楼自杀了！为什么呢？为什么呢？他只买了一百股，投资就是要在你正确的时候要敢于下重手！很多人也说茅台好！好！好！他买一百股有什么用呢，试一下，试一下。你在一百股里面就算你现在赚了二十倍又怎么样呢？对不对！你说这有什么秘密？没有秘密。投资本身他是对你人性的考验，最大的秘密--如果你说有秘密的话，我觉得这是最大的秘密--就是你的性情、品格、人生阅历能不能让你坚守这些东西。
比方说，我说茅台好不好？好！但是一般的老百姓说价格很高，他是以股价来论企业值得不值得买，而不是说这个企业到底值多少钱。比如说，招商银行我们都知道招商银行好，但是有多少人愿意去买？招商银行前几年一直不动的时候谁愿意持有？你说万科好不好？我们在深圳都知道万科好，对不对！有多少人真正的去买进？万科，1988年有一个叫刘元生的人，买了400万。360万认购，然后还加了40万买了二级市场的。400万，到现在差不多12个亿。那么，你想想从1988年到现在十几年的时间，十八九年的时间，他能赚差不多300倍的回报。
　
主持人:因为他中间离场，有人说，不能离这个市场太近。

但斌:不是，它是这样的。我觉得财富的积累和财富的管理它需要有远见，要有洞察力！你看全世界最聪明的人在美国可能很多，很聪明的人都愿意从事金融这行业，它实际是集聚了很多有智慧的人。那么这些人有智慧的人他怎么能够在同等竞技当中胜出呢？我觉得某种意义上是靠你的品德、你的意志力、你的洞察力、你的远见。它是靠你的这些方面这些综合的素养胜出的。

比方说，1896年的时候，道琼斯指数第一次发布的时候，它由12个股票组成，这12个企业在经历了110年后只有一个企业破产了。那么如果当初有一个老爷爷做一个决定--说我在1896年的时候为我这个家族投12万美元在这样一个道琼斯指数成份股里面。持有到现在，那真是富可敌国！   

8.坚持是核心   
   
主持人:你能不能讲一个故事，就是说举一个例子买了一只股票，你确定它肯定是好股票，但是市场狂跌，你这时候心里是怎么把握的？

但斌:很简单的，2003年我自己出来做投资的时候，买皖通高速刚刚买了不久非典就来了，你说你怎么投资？大家都不出门了，那你怎么办？那，坚持！你这会就想，如果巴菲特碰到这种事情他怎么办？
　
主持人:你想他可能也会坚持。

但斌:我想他应该也会坚持。
　
主持人:如果非典没有影响你的投资，如果有战争发生呢？

但斌:实际上一样的，就是我们思考人类历史变化的时候就是说有战争又怎么样呢？你看，1914年-1918年第一次世界大战，我看美国股票市场是关闭了五个月的时间。1929年的大危机是银行都关闭了。那么如果你真的是一个像那个老爷爷一样很有远见的人的话，你持有它又怎么样？！

在比如，说我们要拍一个反映投资家的电影，一般的导演他愿意拍谁？拍索罗斯！为什么呢？很精彩，一会儿跟英国政府斗，一会儿跟香港政府斗，一会儿跟马来西亚这些政府斗。好了，你拍巴菲特，拍什么呢？一个老头，是吧！生活很平淡对不对，但是1962年，这个越战开始的时候，古巴导弹危机的时候，一般的老百姓一知道撒丫子就跑了，拿了好企业也跑了，巴菲特为什么不跑？面临这么大的波澜壮阔的变化的时候 ，他的内心世界是什么样的？！我觉得很遗憾，巴菲特不写自转，如果他能写自转，我觉得这个可能对投资是最关键的--就是你在历史的关头你怎么样来处理你的投资，我觉得这是最核心的问题。如果说投资有秘密的话我觉得这就是秘密。

实际上，我们也是在不断摸索、在探索这些伟大的人物他们为什么在历史的关头能坚持投资，他能够坚持我觉得这个是最核心的问题。

还有一个，就是能不能过财富观的问题。比方说我们说巴菲特巴菲特的财富，如果放到一个中国人的身上，如果他成为全球老大，他会怎么想？他可能会觉得老子天下第一了！但是我们猜猜巴菲特一夜之间醒来，他会怎么想？因为一个人用几十年的时间积累这么大的财富是非常不容易的一件事情。我们再猜猜巴菲特他可能此时感觉就是，上帝假借他的头脑、身体、智慧完成了一件他应该完成的事情而已，所有的荣耀是谁的？是上帝！所以说他现在捐助这个财富，不是说他到了70多岁的时候，他有了这样的境界，而是他在结婚的时候，他跟他太太说好说，我赚了钱之后要回馈社会。
　
主持人:他的境界到那个程度了！

但斌:对！他才能够去驾驭这么多财富。为什么全世界的钱会向少数人的手里集中？一定是这样的！

你说你一般的老百姓，又想赚很多钱又没有这个境界，那你怎么赚钱？
　　
主持人:老百姓一般想快一点赚钱，想快一点！

但斌:欲速则不达，所以我们说投资就像孤独的乌龟与时间竞赛。你是乌龟，你别以为你像兔子，像兔子兔子只能活三年的，是吧，你跑的很快、嘟掉到沟里了，你乌龟爬的慢，一步一步地爬。长期看是乌龟，乌龟是赢的啊！   

9.保持谦逊   
     
解说：关于投资理念投资哲学但斌认为只能选择一条既然已经选择了价值投资之路他将会延着这条路一直走下去

主持人:做了现在这个职业,好吗?就是你觉得这个职业它未来得发展怎样?

但斌:这个行业,我想会吸引无数代人来从事。我们说百业为王，金融肯定是百业为王，而做投资的人又是最能让他的生命得以展现的这样一个职业。但另外，这个行业我的理解，做金融这个行业，是一个没有成就感的行业。
你有很多东西不懂 ，你不懂的东西很多，你一定是要有很谦虚的这种心境才能够做这样的事情，真正做得好。而且你想想，反正我从业这么多年，我知道的有很多人原来做得很成功，当他一旦骄傲的时候，很快就败掉了。资本市场他就是这样，你有什么样的人性弱点它就在哪个地方攻击你。
　　
主持人:随时都要很谦虚的

但斌:那肯定。对！另外，也没有理由去很牛嘛。当然，在这个证券市场里面，有某些人很牛，但是我觉得这个没有价值，因为人的一生都很短暂，另外这个职业本身，实际上我的理解--不是让你产生成就感的事，他是一个挑重担的一个事业！
　　
主持人:那你为什么还要选择做这样的事业

但斌:我也做不了其他的，我也不会了。在我人生开始选择的时候，在我20多岁最年轻的时候，你就踏入了这条职业、你必须去做这个职业。

比如说我们说选价值投资，你实际上是选择了一条人迹更少的路。这种坚持实际上是非常非常困难的，你让心灵坚持是最难的。为什么？比方说：我碰到危机的时候，我卖出股票是一个最能减轻我心理负担的一个做法。1962年，巴菲特他是可以卖出股票的，他卖出以后，他可能就不受这种心理的煎熬了，他不卖出反而受到更大的煎熬。这个时候你想成为什么样的人？

有一首诗一个美国诗人写的，叫《未择之路》。大概意思：一条森林分出两条路。这条路也很好，那条路也很好，那么我也想走走这条路，我也想走走那条路。实际上作为人生来说，你在某一个时刻或者对某一个方法来说你只能选择一条路，只能选择一条路！