中国股市三大教父沉浮录

金银岛岛主

二十世纪90年代的中国股市三大教父无一幸免。万国的管金生因“327国债事件”被判刑17年；申银的阚治东则因“操纵陆家嘴股价”被撤职，并处5年市场禁入；张国庆做大君安“失去国营背景”，结果以“虚假注资”和“非法逃汇”等罪名获刑4年倒台。

可以说，管金生的失败，是因为“时势”判断的错误而“螳臂挡车”，因此后世对“327国债事件”仍发出“造物弄人”的感叹；而《“阚治东”是一代人命运的写照》，离别证券市场时，多少人也发出了“壮士断臂”的悲情；与前两者不同的是，昔日君安教父张国庆则是倒在了权利和欲望的膨胀之下。虽然意图“东山再起”，但却已经“壮士暮年”。

引人深思的是，三大教父失败的原因似乎都是“命中注定”。《管金生的肉身撞到如岩石般坚硬的中经开……》，同样是重大违规机构，万国当时的对手中经开却平安无事，而中经开在“327国债事件”中70亿盈利至今是个谜；阚治东如果不是在南方证券逼得“走投无路”，也不会“拼死一博”；君安如果没有张国庆的MBO“剥削”国有股东利益，凭借深厚的政府背景，“君安时代”的垮台或许还是未知之数。

回顾那一代人的故事，我们不能不承认，那是一段鼓舞人心的时期，也是一段让人备感苦涩的时期。三大教父的人生起伏，正是那一代人命运的残酷写照。

或许有“股市后辈”猜测，如果那一代人不犯这样或那样的错误，会有怎样的风光？但历史永远不能改变，庄子说，“子非鱼，安知鱼之乐？”那一代的幸存者，似乎对“历史功过”不再“萦绕于胸”。

管金生因“3·27”事件而锒铛入狱，如今正保外就医在家赋闲，心静如水。但是，即使管金生逃过了那一劫，以中国证券市场在其后展示出的残酷性来说，管金生能够保持到今天还平安无事吗？

尉文渊在1995年因对国债期货“3·27”事件负有领导责任而离职，但他此后坚决退出了证券领域，为此谢绝了多家机构的邀请。今天，已经没有多少人记得起尉文渊了，但是他至少还是自由的。

汤仁荣辖下的海通略输万国与申银一筹，此后海通升格为全国性公司，汤仁荣因级别不够而降为副总，闷闷不乐的他为此而离开了海通，此后也淡出了证券市场，成为一家房地产公司的老总。在这几年的房市牛市中，汤仁荣已经无可争议地成为一位成功者。试想一下，如果汤仁荣没有当年的不愉快，能有今天的愉快吗？

然而，不管是“时势造英雄”，还是“一失足成千古恨”，那一代人的心境只有那一代人感悟最深，我们的感慨对他们而言，或许已成“浮云”。而对于经历过那一场风雨的“元老们”，能在证券市场生存几十年，或许已经成为一种“勇气”。

金银岛岛主

“阚治东”是一代人命运的写照
  

好的制度环境能使恶人为善，而坏的制度环境能使好人为恶。从这一点上来说，“阚治东们”是我国证券市场制度不完善、证券公司盈利模式单一的牺牲品。如果这种状况得不到根本改变，那么，阚治东不可能是证券公司高管被送上法庭的最后一人。

2006年3月1日，在绝大多数人眼里，是一个平常的日子，但对于南方证券原总裁阚治东来说，却是一个“划时代”的日子。

就在这一天，阚治东再一次登上了从上海飞往深圳的航班。在最近10来年里，这条航线对于阚治东来说，几乎已经成了他的“生命线”，他在这条航线上积累的登机牌，叠起来就有半尺高。

但是，这一次的飞行对于阚治东来说却是刻骨铭心的。他的身边坐着的，不再是昔日谈笑风生的金融大腕，而是来自深圳警方的两位警察。他们密切注视着阚治东的一举一动，阚治东在他人生接近一个甲子的时候，第一次尝到了失去自由的苦涩滋味。

飞机很快就降落到了深圳黄田机场。阚治东已经不可能再像往日那样从容地步出机场了，一辆警车悄悄地驶近了飞机，阚治东直接从机场被带入深圳市公安局。

当警车从深圳的大街上飞驰而过的时候，阚治东也许会静静地看着车窗外的景色。那是他十分熟悉的街景，但他此时看在眼里，似乎又显出了几分陌生……

逼上梁山的“猛人”

在今天的中国证券市场上，有几人识得阚治东？

但是，如果提起中国证券市场的发展史，阚治东却是一个绕不过去的话题。许多证券史书上都把上海西康路101号作为改革开放后的中国证券市场的起点。确实，在那里，发行了改革开放后第一只股票———延中实业股票；而且，中国股市的二级市场也从那里起步———史书上津津乐道的美国华尔街金融巨子凡尔霖在上世纪80年代到访中国，他在那里得到了当时的中国人民银行行长陈慕华赠送的一张小飞乐股票并成功地过了户，西康路101号由此而载入史册。

然而，许多人忽略了，当时的西康路101号，其负责人就是阚治东。他当时的职务是中国工商银行上海市分行信托投资公司证券部经理。当时还只有30多岁的阚治东，正是从这里起步，迈向他的证券生涯。如果把时间回溯到他更年轻的时候，我们还可以看到：他在“文革”中读完中学后，到了北大荒插队，在他的同行者中，有一位长眠在那里的知青，他的名字叫———金训华。

阚治东与他的同事们一起，在那个貌不惊人的证券部里，从异地国库券经营起家，一点一滴地做大了证券部的家业，阚治东本人也赢得了上级领导的信任。1990年，当上海工商银行决定组建申银证券公司的时候，阚治东便成了总经理的不二人选。

    上世纪90年代的中国证券市场，还处于草创时期，但上海作为改革开放的前沿，其证券市场的发展已经令全国瞩目，申银、万国、海通“三驾马车”的激烈竞争，尤其是申银和万国的“拳来脚去”，推动着上海的证券市场不断地出演有声有色的活剧。

今天的阚治东，有一个“猛人”的外号，这大概是指他在市场上作风老辣吧。但是，熟悉阚治东的人却都对这个称号不以为然，在他们的印象里，阚治东是一个十分温和的人，他并不是一个十分喜欢与人拼斗的人。在当时与万国的拼抢中，申银差不多与万国打了个平手，但申银更多的是凭借它背靠工商银行的背景，不像万国那样完全是赤手空拳打出来的天下。

如果说当时的上海证券市场确实有“猛人”的话，那么，更适合这个称号的无疑应该是万国的总裁管金生。当时，管金生的名声在很大程度上盖过了阚治东。但是，管金生的结局大家都已经知道，发生在11年前的那一场国债期货风潮，使他的“猛人”生涯戛然而止，并且连带着终结了上海证交所的开业者尉文渊的证券生涯。万国也不得不与申银合并，阚治东意外地收到了一个“大红包”。

但是，虽然此时的阚治东成了上海证券界的第一号人物，但他已经不可能驾驭自己的命运。1996年，上海、深圳两地为了争夺中国证券市场“龙头老大”地位，展开了一场惊天动地的争夺，两地政府用足了各自手下可以利用的资源。申银万国证券公司作为上海市地方所属的证券机构，义不容辞地承担了托市的重任。在工商银行上海市分行的资金支持下，由申银万国炒作的陆家嘴股票出现了猛烈的升涨。不过，今天回过头来看，陆家嘴当年出现的涨幅与我们在本世纪初见到的一些所谓庄股，其气势还是差了一大截。

虽然其时《证券法》还没有制订颁行，但阚治东作为一个在证券市场里浸淫多年的人，其实深知这种做法的危险性。因此，一开始他严格地控制着这种狂热的炒作，要求工作人员每天拉升两毛钱的价格就歇手。但他的这种做法引起了有关领导的不满，送给了他一个“阚二毛”的外号，揶揄之情溢于言表。因此，阚治东如果算得上是一个“猛人”的话，也只能算是一个被逼上梁山的“猛人”。

但即使如此，阚治东终于为这股炒作付出了沉重的代价，随着狂热炒作风潮得到扼制，阚治东也被免去了申银万国总裁的职务。其时离他坐上这个宝座还不到一年。

水源枯竭的“救火队长”

阚治东离开了申银万国。我们现在已不可能知道他在那个时候的心情，反正，他从上海消失了。

两年以后，人们忽然发现，阚治东已经离开上海，出现在深圳，此时他的职务是深圳市创新科技投资有限公司副董事长兼总经理。当上海淡忘了阚治东的时候，深圳方面想到了他，并对他委以重任。深圳方面是有责任这样做的，因为，1996年的那一场风波是深圳方面挑起的头，并且延及上海。而风波过后的深圳，已经把重点放到了开创风险投资上，他们期望以此来占据资本市场新的制高点。

风险投资对阚治东来说，其实是一个陌生的行业。但阚治东有名人效应，在市场上有号召力，也许这正是深圳方面延请他的一个重要因素。此时的阚治东，把自己定位为一个职业经理人，他得到了当时国内几乎是最好的打工环境，他没有辜负深圳方面的知遇之恩，深创投创建的前4个月，就有了2012万元的利润；接下来的1年里，又赚到了将近1亿，阚治东本人也成为2000年度国内13位“中国最活跃风险投资人”之一。

阚治东能够在这么短的时间里让深创投旗开得胜，其实靠的还是他的老本行，他利用闲置资金进行国债买卖、新股认购和委托理财。很多业界人士因此怀疑，阚治东做的是正宗地道的风险投资吗？

对此，阚治东自有他的说法。他在接受记者采访时说过：中国有中国的国情，国外的财团可以承受3－5年不赚钱或亏损，但中国的股东不行。以深创投来说，如果7个亿的实收资本金放在银行不动，那么从1999年8月26日成立到该年底，可以有200万元的利息，但同期的各项费用支出为270万，这已经是很省很省了。那么当年就要亏损70万元。第二年，亏损可能就要高达800多万。如果是这样一个公司，员工还愿意来这里工作并一直呆下去吗？股东每年这样亏下去，不要说5年了，3年好了，越亏越多，增资扩股时还有谁肯再掏腰包吗？

    阚治东的这种说法是有他的道理的，如果他能沿着这条道路一直走下去，也许今天他的局面又是一个样子了。但是，也许正因为他在深创投取得的这番佳绩，使他再一次走上了证券市场的前沿。2002年，当位于深圳的南方证券陷于四面楚歌的危机中时，阚治东临危受命，离开了他一手搞大的深创投，出任南方证券总裁。

此时的阚治东，被人们寄予了多么大的期望啊！在他之前，他的老友，原上海证券交易所副总经理刘波是这家证券公司的老总，由于连年的经营亏损，公司已经难以为继。阚治东被当作“救火队长”，推到了市场的前台，但是，他却是一位水源枯竭的“救火队长”，有关部门也许是认为阚治东的号召力足以扭转大局，因此没有给他一分钱资金。

我们不知道阚治东在接受这项任命时有什么样的想法，是出于报答深圳的知遇之恩？是出于实现自己当年在申银万国没有实现的宏图大愿？抑或是出于看到朋友落难帮上一把的豪侠之气？

早年的南方证券，犯下了当时证券公司可能犯下的通病，在非证券类投资业务上出现了许多坏账，但公司远未病入膏肓。刘波出任南方证券总裁后，南方证券似乎在一夜之间找到了二级市场的感觉，不但迅速扩大了自营规模，还大规模地推出资产管理业务。而其凶悍的做庄风格更是令同行望尘莫及，南方证券的资产业务也似乎开始好转，国内形形色色的机构纷纷把资金投入到南方进行委托理财，公司也在2001年借机进行了增资扩股。

但是，中国股市再一次来到的漫漫熊市，使南方证券赚来的钱一刹那间成了镜中月、水中花。在找不到新的盈利模式的迷茫中，南方证券不得不企望靠操纵证券交易价格来做高股价，挽回巨额亏损，最终越陷越深。当阚治东满怀豪情进入南方证券的时候，他遇到的迎面一击便是各大机构纷纷要求撤回他们在南方证券的委托理财资金，但是，这些资金都已在二级市场套住，阚治东顿时感到了捉襟见肘的困窘。

留给阚治东的时间实在太少。此时，市场行情十分低迷，阚治东已不可能像他前几年在深创投时那样依靠证券投资来挽回南方的败局。据有关媒体报道，他不得采用“拆东墙补西墙”的办法来应付机构的撤资要求，大量挪用客户保证金来填补他的前任留下的窟窿，最终造成了更大的窟窿。

1年以后，阚治东被免去南方证券总裁职务，这一次他是真正地淡出江湖了。经过了两年多的清理整顿，南方证券最终被关闭。

成也深圳，败也深圳。那短暂的1年南方证券的经历，使阚治东的人生命运从此改写。

一代人命运的残酷写照

阚治东离开南方证券以后，尽管市场纷传他将出任世纪证券总裁，但并没有成为现实。最终，他回到了上海，可是上海已经没有了他的舞台。

当他被深圳市警方逮捕的时候，他只能匆匆地给他的夫人留下了一张纸条，两天以后，相濡以沫的老爱人给他送去了换洗衣服。

从20年前在上海西康路起步，阚治东在中国证券市场上已经有20年的历史，可以称为“元老级”的人物。他最终以这种方式在自己人生黄金时期在证券市场谢幕，这实在让人扼腕叹息。

阚治东的被捕，使中国证券市场第一代人的传奇故事彻底画上了句号。今天我们回顾那一代人的故事，我们不能不承认，那是一段鼓舞人心的时期，也是一段让人备感苦涩的时期。阚治东的人生起伏，正是那一代人命运的残酷写照。

议论阚治东，我们应该把原上海证交所尉文渊放在一起与他进行一番比量。尉文渊在1995年因对国债期货“3·27”事件负有领导责任而离职，但他此后坚决退出了证券领域，为此谢绝了多家机构的邀请。今天，已经没有多少人记得起尉文渊了，但是他至少还是自由的。

议论阚治东，我们还应该把当年与他进行过激烈较量的管金生放在一起与他进行一番比量。管金生因“3·27”事件而锒铛入狱，如今正保外就医在家赋闲，心静如水。今天的我们，在议论“3·27”事件时，会出现一些为他鸣不平的言论，确实，同样是重大违规机构，万国当时的对手中经开却平安无事，尽管这家机构以后因为别的事情而被关闭。但是，即使管金生逃过了那一劫，以中国证券市场在其后展示出的残酷性来说，管金生能够保持到今天还平安无事吗？

议论阚治东，我们还应该把当年与万国和申银齐名的海通证券总裁汤仁荣放在一起与他进行一番比量。在当年的“三驾马车”中，汤仁荣辖下的海通略输万国与申银一筹，此后海通升格为全国性公司，汤仁荣因级别不够而降为副总，闷闷不乐的他为此而离开了海通，此后也淡出了证券市场，成为一家房地产公司的老总。在这几年的房市牛市中，汤仁荣已经无可争议地成为一位成功者。试想一下，如果汤仁荣没有当年的不愉快，能有今天的愉快吗？

股市是“一架毁人的机器”？

我们没有必要为阚治东鸣冤叫屈，作为一个在市场摸爬滚打多年的“老证券”，他应该知道这个市场的水深水浅。但是，这样的比对一番，我们却发现一个让人尴尬的事实，这就是：在证券市场上，也许什么也不做，比做更好。回头看看，那些当年风光一时的证券公司，如今在哪里？而那些一直默默无闻的公司，如今好像都活得好好的。

这样一来，就牵出了一个我们不得不面对的问题：中国证券市场为什么成了“一架毁人的机器”？它到底在什么地方出现了问题？

常言说得好，好的制度环境能使恶人为善，而坏的制度环境能使好人为恶。长久以来，由于证券市场发展的不完善，证券公司的盈利来源主要限于经纪、投行、委托理财和自营等业务，这些业务与行情的涨落有很大关系：当行情高涨的时候，他们的日子会很好过；但当熊市来临，他们的境遇便每况愈下，以至证券商自嘲是“靠天吃饭的农民”。因此，当阚治东在深创投借着牛市行情而赚到大钱的时候，他被视为“英雄”；而当市场转为熊市的时候，他在南方证券自然只能陷入回天乏术的绝境。从这一点上来说，阚治东，以及和他同时被捕的另外两位总裁也是我国证券市场制度不完善、证券公司盈利模式单一的受害者。

而如果这种状况得不到根本的改变，那么，阚治东不可能是证券公司高管因经营不善而被送上法庭的最后一人。

金银岛岛主

管金生的肉身撞到如岩石般坚硬的中经开……  
  

或许从1996年至今，每年的2月23日，上海的古先生、黎先生（以下简称“古”、“黎”）总会聚在一起，聊一聊1995年“3.27”国债期货那场大撕杀。时间慢慢愈合了伤口，从最初的愤懑、长吁短叹到如今的心如止水，2月23日已没有当时凭吊的意味而纯粹变成了一种仪式。

古先生和黎先生是那次博奕的输家，他们一位当时位居万国证券国债部负责人，曾经设计了一系列的行动方案，另一位隶属辽国发阵容，冲锋于前沿阵地。在原万国首领管金 成了还愿意说话的最权威人士。

厚“此”违规薄“彼”违规

国债期货市场是1993年底由上交所提出并经财政部、人民银行批准而设立的试点，最主要的目的是刺激国债市场，使国债能顺利的发出去。但良好的愿望却演变为一场金融灾难。

当时市场上云集了众多著名机构，其中尤为引人注目的三家：有财政部背景的中经开，由中国证券“教父”管金生统领的万国及以路子“野”著称的辽国发。

据古介绍，上交所曾对每家机构的仓位有过明确的限制，后因种种原因不得不一再更改，但仍有个大致的范畴。当年万国证券显赫一时，实力强大，因而有50万口的开仓数额，位列各机构之首，中经开大致相同。当时机构之间互借仓位的现象非常普及，虽不合规，但没有弄出事端，上交所也乐得睁只眼闭只眼。

对“3.27”品种的青睐是因为其时限短，92年发行的三年期国债95年7月即将交付，这给了市场极大的投机空间。虽说多空双方就“3.27”品种年利率低于当时银行利率因理解相弃而使该品种价格有所波动，但更大程度表现为多空方单纯的资金角力。例如，在2月23日之前的数周，万国在“3.27”品种上为多头平仓，而中经开恰恰相反是空头平仓。

2月9日，中经开以多头入场，而万国、辽国发则更换了角色，变成了空方，多空争战在当月23日达到了极致，当天开盘多方连续挺进使局势呈现一边倒，而收盘7分钟，空方疯狂反扑，欲置多方于死地。如今令人记忆最深最著名的就是万国那笔700多万口的空单封停。这一笔空单也将中国的国债期货市场给打掉了。

据古透露，在上午的交易过程中，管金生曾发现出自无锡国泰的200万口空单，当然他明白其幕后操作者是辽国发。为此管找到了上交所总经理尉文渊，要求停止当天的整个交易。理由是局势已失控，多空双方均存在大量违规行为。现在看来这也是尉的最后一个机会，抓住了，不仅可以拉管金生一把，更可以使自己的危机消于无形。可惜尉放弃了。这一事件也直接导致了尉文渊的下台。

2月23日交易结束后，上交所宣布交易结束前7分多钟的交易行为无效，管金生疯狂的举动没有收到任何效果。但有法律界人士指出，并不能因为管金生的那笔空单数额巨大来单纯取消其交易行为，而对当时无其他明显违规特征的交易行为予以承认，比如以中经开为首的多方，其交易数量也远远超过了其指定仓位。合理的解决方式应该是取消当天所有交易。

“3.27”中经开70亿盈利之迷

但据有关人士透露，中经开帐面并未赢利。这种说法让人大吃一惊：期货市场是个绝对的“零和游戏”，一方输了，肯定有相应的一方赌赢相同的钱。据测算，当时国债期货的输赢在70亿元左右。万国、辽国发是绝对的输家，中经开肯定是大赢家，如果说帐面没有盈利，那数十亿元的巨额资金难道会不翼而飞？

按古先生的说法，这应当是很容易调查的事情，尤其是对“3.27”事件发生后，中央组成的以财政部、人行、监察局、安全部、证监会等六大部委的调查组来说更不是一件难事。即使事隔六年的现在，事情也可以弄得水落石出。因为交易记录保存在电脑里，各种单据还可以查到，交易出自哪家席位一目了然。至于为何中经开没有赢利，古先生不愿意过多纠缠，黎先生更是讳莫如深。

但有业内人士提供了另一种思路：是否在机构席位下的仓位并不属机构所有，这类似于如今股市上的“代客理财”，说难听一点，即“老鼠仓”，而且风险可以设定为零。因为交易前草拟一份协议，若交易赢利，则协议生效，收益归个人；若交易亏损，则毁掉协议，由公家承担损失。

在这一运作模式再次求证古先生时，他认为市场上肯定会有人这么干，因为如此操作十分简单，而且隐蔽性强，但若都用此方式则太过显眼。古说，在2月23日这天诞生了很多亿万富翁。据传，这些人当时就离开了期货市场，甚至连股票也不碰，做起了实业。

万国未伤性命，管金生为何以命相博？

古先生介绍，由于种种原因，他没有参与“3.27”事件中万国最后一周的交易事宜。他离开时万国的仓位是70万口空仓，如果按平仓计算，70万口空仓将近亏损2.8亿，但由于当时12%--15%的保值贴补率尚有2亿多的收入，如此算来万国当没有多大亏空。

至于管金生为何孤注一掷，古表示难以理解。兴许管觉得自己太过强大，骨子里的自信使他敢冒跨掉公司的风险。万国证券是股份制公司，其当时在国内的地位全靠管金生一人打拼而来，监管对管而言形同虚设。但对2月23日交易的最后分钟管金生最后的疯狂古先生表示理解：管不愿意看到亲手打下的江山又毁在他自己手里，于是以命相博。如果成功，兴许能转危为安。但管的肉身撞到的是如岩石一般坚硬的中经开。

六部委严格盘询投资者“为何做空，为何做多”

“3.27”事件后，六大部委组成的联合调查组曾对古进行了严格盘询，在阐述为何做空时，古的理由很堂皇：一、根据当时《政府工作报告》的思路，我国经济发展将有良好的预期，通货膨胀将持续下降；二、尽管当时327品种的年利率仅为9.50%，低于银行利息，但那时的保值贴补率约为12%，故实际利率仍达到20%以上；三、按市场经济规律，贴息仅为权宜之计，而当时的金融债券并未贴息，故对贴息的出台认识不足。

对2月9日入场做多的中经开，据说调查组同样进行了“为何做多”的质询，但每个明眼人从背景中皆看得出问题：当时中经开的董事长刚从财政部副部长的位置退下，总经理则是财政部综合司司长。中经开选择2月9日入场做多，据透露，当时贴息的方案已制订完毕。调查组工作之后，将“3.27”事件定性为“违规操公司作”，古作为直接操作人，与公司另一位工作人员一同受到处罚，对中经开则无任何涉及。

1995年4月，万国召开董事会，管金生辞去职务，5月被公安机关逮捕，96年春节，被宣判17年有期徒刑，罪名为贪污、挪用公款40余万元。万国公司经次一仗，损失14亿元，元气大伤，不久被重组。另一空方主力辽国发被判"金融诈骗罪"，其首领高氏兄弟至今下落不明。

究竟谁放了胜负手

证监会首席顾问梁定邦曾表示，希望对六年前的“3.27”国债风波做重新的评判。该事件给管理层带来的反思应该是多方面的、长期的。比如说违规持仓、交易所没有完备的预警工具，在事件初露端倪时没有任何一家部门提出恰当的意见等等，但问题的关键是：究竟谁放了胜负手？

没有财政部出台的贴息方案，即由9.50%的利率提高到12.24%就很可能没有“3.27”国债风波，至少多空双方的输赢没有这么大。

金银岛岛主

假如张国庆的MBO晚个两三年……


在那个时代，所有的“因果报应”都是利益分配的结果，而与是非无关。

1956年出生的湖北人张国庆，器宇轩昂，行事为人一派军人气象。他自部队复员后，就进入银行系统，1992年8月，时任深圳人民银行证券管理处副处长的他下海创办君安证券，担任董事长兼总经理。因他的部队经历，君安的神秘背景便一直在坊间引起种种猜测。君安证券设立之初，由包括军队企业在内的5家国有企业投资，注册资本5000万元。君安创办后，中国股市牛气冲天，张国庆靠他的神秘背景及强势手腕迅速崛起。

君安的辉煌时期，正是《证券法》出台的前夜，证券商可以任意纵横，操纵股价，将游戏规则玩弄于股掌之间。在深圳股市中，张国庆一人独大，俨然是南中国最强悍的大鳄。1993年至1998年间，君安共为100多家企业承担A股、B股上市及配股业务，筹资总额近300亿人民币。君安在国内下辖60多家证券营业部，其交易量一直在深交所居第一、二位，在上交所也在前六名之列，其国债交易量也居全国前十名。到1997年底，君安的总资产达175亿元，利润7.1亿元，名列全国第一。此时之君安如日中天，业界甚至将中国股市的这段时期称为“君安时代”，张国庆与万国的管金生、申银的阚治东并称股市“三大教父”。

给证监会“面子”：张国庆咽下“一盘臭狗屎”！

张国庆第一次成为全国新闻人物是他与万科王石的那一仗。1994年3月30日上午10点30分，深圳最大的证券公司君安证券的总经理张国庆来到王石的办公室，他只坐了5分钟就离开了。王石被告知，君安已经联络了部分万科的股东，准备对万科的经营战略提不信任票，并建议改组董事会，新闻发布会将在2个半小时后召开。

两年前才创办的君安是一家“深不可测”的证券公司，拥有强大的政府背景资源。去年，它承销万科B股，成本在每股12元，结果推销不力，股票上市价每股只有9元，它手中压了1000万股。按王石的揣测，张国庆此次袭击万科，就是为了炒作改组新闻，拉抬股价，然后乘机出货减亏。

这是中国企业史上，股民与董事会的第一次直接对抗，因此它被称为“君安事件”。被逼到了墙角的王石自非等闲之辈，他当即动用一切关系和手段，先是稳住一部分参与倡议的股东，然后向深交所提出紧急恳请，以“防止人为操纵股价异动”为理由，要求停牌万科。在之后的几天内，张国庆与王石各施伎俩，隔空交战，媒体一时沸腾，而股票却硬是被停牌了整整4天。王石还查出，君安高层在暗中建“老鼠仓”，总计购买了2000万元的万科股票，想通过炒作套利，这一发现让君安发难的正当性受到了质疑。最终，北京的证监会站到了王石一边，试图靠袭击战而牟利的张国庆见大势已去，只好向证监会的南下代表承诺：“既然是你们发话了，就是一盘臭狗屎让我吃，我也把它咽下去。”

王石脱口而出：张国庆果然要出事了

事实上，王石与张国庆“英雄惜英雄”。王石在自传《道路与梦想》中曾透露一个细节：君安曾经帮助万科的一个股东出售过一部分的法人股，法人股的销售在当时是明文禁止的，必须经最高证券管理机构批准才可能“例外执行”，张国庆竟能搞定，可见法眼通天，他因此收了50%的手续费，这一笔1.1亿元的股权买卖，君安就赚走了5500万元。

自“君安事件”后，张国庆再没有染指万科。1998年，君安因股权变革而引人瞩目，王石偶尔获悉有人可能要举报张国庆，或许出于惺惺相惜，他通过渠道暗示张国庆小心，张大咧咧地回复说，这是不可能的事。1个月后，王石上班，办公室门口有一个花篮，秘书说是一个“张总”派人送来的。王石脱口道，“张国庆果然要出事了。”

张国庆因MBO“失去国营背景”倒台？

张国庆出事，是因为他试图通过MBO的方式将君安私营化。他是第一个在中国尝试MBO的企业家。

在事业到达巅峰之际，张国庆开始考虑君安的股权改造。他设想用国际通行的MBO方式来完成君安股权的改造，最终实现对企业的控制权。张国庆此时既是公司的总经理，又是董事会的主席，身兼经理人和资本代表的两重角色，自然有制订规则、双手互套的便利。然而，此时的君安已经陡然坐大，经营层回购所需资金非一笔小数目。于是，张国庆等君安高管便展示了令人眼花缭乱的“财技”，到1997年，君安增资扩股到7亿。经过巧妙安排，君安职工持股会变成君安证券的实际控股股东，持股比例达77%，其余的国营股东们最大的一家股权也被降低到7%左右，君安职工持股会的两大股东分别是“新长英”和“泰东”，为张国庆团队所控制的两个投资公司。这位“君安教父”用一年半的时间，就把中国最大的证券公司改造成了一家由私人占大股的证券公司，国有公司仍在君安拥有股份并分得红利，但其权益早已被大大稀释。

张国庆的大胆举措，很快在证券界引发轰动，几乎所有的证券公司都蠢蠢欲动，纷纷试图起而效之，对于每一个经营者来说，如果张国庆的MBO路径被认同为合法的话，那么，他们都可以吹着口哨，在一夜之间把公司据为己有。而如果，张国庆的方案只为君安所独有，那么，他无疑成了“好处占过头”的众矢之的。那个时代，所有的“因果报应”都是利益分配的结果，而与是非无关。

“君安内讧”是导火索

从公开的资料看，张国庆的落马是缘于君安内讧，当时一位分管财务的副总经理，因不满自己在公司内部的失势，遂将MBO方案及公司全部账目拿到纪检监察部门举报。灾难由此降临。很快，证券监管部门和审计机构派出工作组，进驻君安。1998年7月，审计结果查明，张国庆等人“账外违法经营隐瞒转移收入”的总额在12.3亿元左右，张先后动用5.2亿元，获得君安约77%的权益。有关部门认定，张国庆涉嫌“侵吞国有资产，将国有资产变相转入私人名下”，1998年9月，他以“虚假注资”和“非法逃汇”等罪名获刑4年。2005年8月，有媒体在一则评论中意蕴复杂地说，“假如张国庆的MBO晚个两三年，他或许不但不会有如此下场，反而成为竞相歌颂的英雄也未可知。试问，从这个世纪初开始的MBO热潮，让多少国有企业的经营者一夜之间摇身一变，成为坐拥亿万的富豪，同时还享尽殊荣美誉”。

就在张国庆被判刑的前一年，万国的管金生因“327国债事件”被判刑17年，申银的阚治东则因“操纵陆家嘴股价”被撤职，并处5年市场禁入。二十世纪90年代的中国股市三大教父无一幸免。张国庆被拘后，君安证券被安排与上海的一家证券公司国泰合并为国泰君安，其合并后的注册资本达37.3亿元，总资产300亿元，成为当时国内最大的证券公司。

“小君安”无背景“旧日剽悍如何可得”？

2002年，张国庆出狱后重现江湖。由君安旧部组成的华林证券挂牌经营，据称它的“人脑和电脑都来自君安”，因而被称为“小君安”，张国庆则筹建深圳市九夷投资有限责任公司，以大股东的身份在幕后操作。然而，此时的“小君安”一无“神秘背景”，二无时运相济，张国庆要重演旧日剽悍又如何可得。此后数年，张国庆在“华立控股”、“南天信息”等多家股票上有资本运作，却胜负各半，难有爆发，星转斗移，失去光环的“教父”终于陨入茫茫凡尘。

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尉文渊：“只谈风月不谈风云”


十一年过去了，尉文渊还安好吗？

一句话让股市升了123点

1993年2月24日,沪市以1310点开盘后缓慢下跌,有关三家公司法人股可能上市的传言越来越甚,下午一开盘更是急剧下挫,很快便击穿了1200点。这时尉文渊走进交易大厅,交易员们报以热烈的掌声（两周前沪指冲过1500点时尉文渊不在场，交易员们也曾鼓起更加若雷鸣的掌声）。有人递上话筒请尉文渊讲话, 尉文渊说:“出什么问题啦?没什么嘛。”话音刚落,沪指即从1197点反蹿至1230点,十几分钟后又飙升到1320点。

据悉，当时《证券市场周刊》的方泉当晚即写下了这惊心动魄的一幕,批评作为上海证券交易所总经理的尉文渊不该这样“影响股市行情”。由于方泉与尉文渊交谊较深,深夜拿着稿子找他理论。尉文渊有保留地接受了方泉的“批评”,并不干涉发表文章。

尉文渊：我总感到一股不可抗力

尉文渊的坦荡很鲜明。大概是1992年夏天,尉文渊在一次上交所周五收市后的新闻通气例会上,某记者问:“上海股市是全国的股市,新闻通气会能不能一律以普通话发言,别老说上海的吴侬软语。” 尉文渊立即表态：“以后上交所的公开活动中上海人不许讲上海话。”

无论从性格做派还是行事风格,尉文渊一点也不像上海男人,北京话讲他很有“爷们儿气”。当时由于职位敏感, 尉文渊一般不接受采访,不过，当《证券市场周刊》五次三番地找他并一再声明“只谈风月不谈风云”后,他终于答应随便聊聊：谈他在新疆当骑兵，谈他在普陀区当电影院的引导员,谈他“不懂股票、不懂计算机”却阴错阳差地干起了对股票和计算机专业要求极高的证券交易所。一谈竟谈到深夜,谈了4个多小时。他的一句话回味良久:“我总感到一股不可抗力。”

臧否尉文渊对上交所乃至中国证券市场的贡献,并不是任何人一篇随笔意欲和能够做的。只说他空前绝后地搞过一个存续半年之久的“股票大卖场”,就可窥知尉文渊在参与开创证券市场的独特作用。

1992年5月，上海股市放开了股票的涨跌停板限制,交易量几十倍地放大,而才19家会员、32个营业网点的上海股市根本就满足不了投资者买卖操作的需求。扩大会员加营业部的安排又需假以时日。

每天尉文渊下班后，总看见邻近交易所的爱建信托的证券营业部门口人头攒动,深夜还有投资者扛着行李在排队。他感叹“至今记着几只手死死攥住我手臂时的疼痛和温热,我无论如何要想办法给他们‘跑道’。”一封股民来信启发他搞一个类似大型集贸市场似的股票大卖场。于是说干就干,只用不到一个月的时间他就在上海闹市区的文化广场大礼堂开办了这么个大卖场。为交易安全计,大卖场里只接受卖单,很快上海交易所卖单的三分之一强集中到这里。并且在当年8月上海股市第一次牛熊转换的暴跌中发挥了功用。事后尉文渊还后怕“赶上暴跌，若投资者想抛而抛不出去，可能会出多大的娄子？”

谭嗣同般的悲情？

1995年年初，尉文渊为《一个记者眼中的上海股市》一书作序。不曾想他的一段坦荡话语真的一语成谶：“作为新中国证券市场的第一代人，我们所谓‘始作俑者’，注定将伴随着市场从不规范走向规范的阵痛过程。也许你会被淘汰，也许你将成为一颗铺路的石子。但是，毕竟你和所有参与者一起，用自己的心血建筑了一条新路，一条愈加开阔、愈加坚实、也愈加光明的大路。”

两个月后上海股市发生“3.27国债期货事件”，管金生入狱，证监会人事大调整，尉文渊也于当年8月离职。

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滚滚长江东逝水，浪花淘尽英雄。是非成败转头空，青山依旧在，几度夕阳红。

白发渔樵江渚上，惯看秋月春风。一壶浊酒喜相逢，股金多少事，都付笑谈中！

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管金生令金融期货推迟了11年


1995年2月23日，财政部宣布提高327国债的保值帖补率，即这一1992年2月发行、1995年6月到期的国债不是以原来的每百元面值按132元兑付，而是提高到148元兑付。327国债在上交所是上市的期货品种。这一消息的公布，对做空方无异于泰山压顶。

财政部背景的中经开公司做多，万国证券做空。

当日开盘，327国债从148.21元一路劲升，攻到151.98元时，与万国结盟做空的辽国发公司突然倒戈：空翻多！10分钟内327国债竟猛冲至155.75元！这意味着什么？每涨一元，万国公司就赔十几亿元；涨了6元，整个万国全赔进去也是资不抵债。于是收市前8分钟，管金生指挥万国公司恶意透支交易所国债空单，最后竟以一笔730万口的空单将327品种砸至147.4元。

一口是200张合约，一张合约是1000元面值的国债，730万口就是1460亿元面值的国债，而327国债总面值值才750亿元。

交易所宣布327国债最后8分钟的交易无效。万国证券公司面临清盘。3个月后，国债期货市场关闭；5个月后，管金生被以渎职、挪用公款等罪名被判刑17年。

管金生“掀桌子”，破坏市场秩序当然应该负责任的，但能够实现“掀桌子”的结果还是交易制度上有空子可钻，因而尉文渊也就此离职。尉总的离职是“应本人要求”，还是很令人玩味的。

去年5月中旬，某媒体朋友在参加罹难山友、申万证券研究所董事长、管金生老部下庄东辰遗体告别仪式前，见到了假释出狱的管金生，问及十几年前对他的采访，他笑吟吟地点头不语，似乎恍若隔世，丝毫看不出十几年前的威猛与强悍。管金生是学法国文学的硕士，有文学滋养的人似乎更可能适时知天命罢。万国被申银吸引合并了，但万国的一批悍将至今仍活跃在证券行业。

那个时期炒股票炒期货更主要的是靠消息，其实老管也有“绝对可靠”的来自财政部的消息。而且1993年春抑制通胀的调控政策见效后，按经济规律也应该取消国债的保值贴补了。但事与愿违。有人评论：“在中国做股票一定记住钱不压势。”何谓“钱”？怎样才有“势”？

2000年结识接任中经开公司总裁的姜继增，听老姜讲，在327国债交投中，中经开公司自营并没有赚到多少钱。那么中经开做多旗下获利几十亿元的多方阵营，究竟是什么人、什么机构赚得肚满肠肥呢？

江湖上传有当时的中经开工作人员赚了数千万元之后便辞职下海，还传当时中经开证券部的负责人被莫名人刺伤胸部后退隐证券界，还传中经开的主操盘手下海组建私募基金，在2000年的行情中八面威风……

管金生“掀桌子”，掀翻了刚刚起步的中国金融期货市场，掀得金融期货在中国资本市场“因噎废食”了11年。明年春天，股指期货就要推出了，这当然是成熟资本市场不可或缺的，但是，即使我们的制度设计已经相当完备，我们有足够的心理准备吗？我们玩得起吗？我们玩不出“祸”吗？

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管金生笑道：我知道迟早会接到这个电话……


1990年6月，尉文渊受命筹建上海证券交易所。他的第一个业务电话就打给了管金生，管在电话那头笑道，“我知道迟早会接到这个电话，只是不知道会是哪个人打来。”当时，全上海的证券公司只有三家：万国、申银和海通，其中，管金生当家的万国规模最大。

在中国早期股市，管金生名声之大无出其右。他出生在江西一个小山村的贫寒之家，1983年在比利时布鲁塞尔大学获商业管理和法学两个硕士学位。毕业归国后，在很长时间里无所事事，被派到上海党校的一个“振兴上海研究班”里去“深造”。1988年，上海组建第一家股份制证券公司，41岁的管金生总算被挖掘了出来，出任这家拥有3500万元股本金的证券公司总经理。

万国创办，管金生第一眼瞄上的是国库券。中国从1981年开始发行国库券，在相当一段时期里，由于缺乏流通性，所以很不受欢迎，国务院为此专门组建了国库券推销委员会，由财政部牵头，国务院秘书长出任主任，人民银行、国家计委、中宣部、军委总后勤部、全国总工会、共青团中央和全国妇联等一起参与，阵容空前强大。即便这样，推销国库券还是每年的头痛事——对那时的基层官员来说，天下有两大“难事”，一是搞计划生育，二是推销国库券。不少地方政府以党性为号召，要求所有党员和公务员必须购买，有的政府和企业索性在工资中强行摊派发放。到后来，很自然地出现了国库券地下交易，一些人以五折六折的低价收购国库券，还有的企业用国库券变相降价，来推销积压产品。由于各地的收购价格不同，便形成了一个有利可图的“黑市”。这些行为虽属违法，但却日渐蔓延，已成无法遏制之势，到1988年3月，财政部被迫作出《开放国库券转让市场试点实施方案》，允许国库券上市流通交易。4月，上海、深圳、武汉等七城市率先试点开放，6月又开放了54个城市。

管金生是第一个从国库券流通中嗅出商机的机构券商。当时，全国银行并无联网，所以各地的国库券价格相差很大，万国只有10多个人，管金生倾巢而出，跑遍了全国250个大中小城市和偏远乡村，到处收购国库券。有一次，他亲自到福州去采购，一出手就吃进200万元的国库券，这些从无数散户手中收来的券额都是5元、10元的，足足塞满了几个大麻袋，他租了一辆汽车直奔上海，装不下的两个大旅行袋，他一手拎一个坐飞机回去。在机场安检入口，他好说歹说硬是没有让安检人员打开旅行袋检查，到上海的时候，袋子的底部已经撑破了，他连拉带抱地总算出了机场。到1989年，万国的营业额做到了3亿元，成为当时国内最大的证券公司，其中绝大部分的业务来自国库券的倒卖套利。

上海早年股市的风云人物杨怀定在他的自述《做个百万富翁》中，讲到过他与管金生联手炒作国库券的一个细节：1989年元旦刚过，管金生告诉杨怀定，他去中国人民银行上海分行金管处串门，看到处长张宁桌子上压着一份文件，内容是1988年国库券准备在不久后上市。如果谁知道这个消息，黑市价75元买进，一上市可能就是100元，暴利25元，这是个发大财的机会。于是，杨百万成了万国证券的授权代表，拿了一台万国的点钞机，在海宁路1028号自己的办公室内大张旗鼓地收购，短短时间内竟买走了上海市面上一半1988年国库券。管、杨的狂收行动引起了金管处的注意，张宁在某日赶到万国突击检查，管金生想出了个绝招，把所有的国库券从地下室的金库转移到自己的办公室里，从地上一直堆到天花板。张宁来检查，一无所获而归，万国证券躲过一劫。数月后，1988年国库券上市，价格为104元，作为当时国内最大的两只“国库券鼹鼠”，管金生的万国证券和杨怀定完成了惊险而丰厚的原始积累。

1995年2月26日，国际金融界发生了一场大地震，有着233年历史的英国老牌商业银行巴林银行宣布破产，其诱因居然是因为一个多月前，它在新加坡的一位28岁的期货经理的一个错误判断。1月份，这个名叫尼克·里森的年轻人看好日本股市，分别在东京和大阪等地买了大量期货合同，指望在日经指数上升时赚取暴利。谁知天有不测风云，月底，日本的大阪和神户地区发生大地震，东京股市掉头下挫，巴林银行最后损失金额高达14亿美元之巨，不得不宣告破产。

管金生在1月底就耳闻了“巴林事件”，他对上海的另一位“证券大佬”、申银证券的阚治东说，“中国要发生那么大的事件，大概要等十年以后吧。”谁也没有想到的是，造化居然如此弄人，几乎就在他说这段话的同时，他也一手导演了一场毫不逊色的大灾难。

此时的管金生正春风得意，万国证券在他的打理下，从4个人、半间小办公室起步，已经发展成拥有250多名员工、与国内外200家以上金融机构有合作、总资产超过12亿元的明星公司。从1994年的下半年起，上海证券市场的国债期货交易渐起高潮，与股票市场的低迷相比，国债期货的成交量日日放大，各个品种的价格也上涨得让人眼红心跳，当年就是从国债倒卖起家的管金生在这波行情中当然不会落于人后。1995年1月，国债期货市场最大的一个悬念是1992年发行的三年期国债券会不会加息。这期代号为327的国债规模有240亿元，将在6月份到期，它的9.5％的票面利息加保值补贴率，每百元债券到期应兑付132元，而此时在市场上的流通价为148元左右。当时，银行的储蓄利率为12.24％，市场普遍认为327的回报太低了，因此有消息称，财政部可能要提高327的利率。

但是管金生不这么看。他认为目前的宏观局面是投资过热，金融秩序混乱，特别是不久前发生的沈太福集资案，让中央在利率提降等敏感决策上会采取保守的策略，因此，不可能从国库中拿出额外的钱来补贴。于是，他下令万国做空327。

然而，这次他竟赌错了。他的做多对手是中国经济开发总公司，隶属于财政部。2月23日，财政部宣布提高利率，327国债将以148.5元兑付。

消息一经得到核实，327国债的市价就开始一路上涨，当日上午，价格就冲到了151.3元，比上一日涨了3元多。这时候，管金生手中握有大笔327期货合同，每上涨1元，就意味着他将赔进10多亿元。被逼到死角的管金生急红了眼，他下令，不惜一切代价必须把价格打回去，万国在市场上不断放单，多空双方发生惨烈的绞杀战，市场上一片血雨腥风。到收盘前的最后7分钟，已经失去理智的管金生孤注一掷，共砸出2112亿元的卖单，硬是把价位打落到147.4元。

管金生的疯狂举动，终于让管理当局无法容忍。在这一天的攻防中，万国放出上千亿元的卖单，这至少需要100亿元的保证金，它显然不可能有那么多的资本保证，毫无顾忌的违规操作几乎是铁板钉钉的事。当晚，上交所受命宣布，16点22分13秒之后——也就是管金生用天单压盘的那一刻前——的交易是异常的，经查是万国证券为影响当日结算价而蓄意违规，故此后的所有327交易均无效。试图虎口夺食的管金生终于被老虎咬住了，当时的局势是，如果按147.4元的收盘价计算，万国在327国债期货交易中盈利10多亿元，而按上交所后来的决定，万国则巨亏60亿元。

5月19日，管金生被逮捕。9月15日，上交所总裁尉文渊因管制不力被免职。1996年，万国与申银合并，改称申银万国。

把中国股市搅得天昏地暗的327事件遗下很多疑云，双方争夺的焦点其实就是327国债到底会不会“升息”。很多证券专家事后承认，“做梦也没有想到会升息，而且一升就是5个百分点。”至于市场上的多空绞杀更是失去约束，双方都在保证金不足、恶意操纵价格等方面存在诸多的违规行为。

对管金生的审判结果到1997年的2月份才出来，他被判处有期徒刑17年。有意思的是，全世界的人都知道他是因为327国债事件而被捕的，但是对他的指控罪名则是受贿和挪用公款，上海市第一中级人民法院的刑事判决书指控，管金生利用职权，先后三次受贿29.4万元，此外还挪用公司公款240万元供他人进行营利活动，“犯罪情节特别恶劣”。这位从江西小山村里走出来的股市枭雄功败垂成，无语向天，他没有委托辩护人，也拒绝法院为其指定辩护人。

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但愿券商高层不再上演“四人祭”

股指的不断上冲令经历多年熊市阴霾的券商彻底翻身，证券行业连续4年亏损的尴尬局面终于在去年一举扭转。但是，亮丽的成绩单却掩盖不住严峻的现实：券商整体并未摆脱靠行情吃饭的宿命。4年多惨淡的熊市加剧了南方﹑大鹏这些自营证券业务失控的券商的资金链危机，他们都成了在熊市被曝光的“裸泳者”。然而对于正在成长中的中国证券市场来说，这一切可能成为构建更完善监管体系的坐标点。

阚治东：执迷不悟败走麦城

对于历史短暂的中国证券市场来说，首先应该提到的，是南方证券的崩溃。2006年3月1日，南方证券原总裁阚治东被深圳警方羁押。这位中国证券市场的“教父”级人物，在南方证券一役折戟之后，亦结束了中国第一代券商的传奇故事。提起中国证券市场的发展史，阚治东（以下简称“阚”）是一个绕不过去的话题。1990年，他担任申银证券总裁，并在这把交椅上一坐就是7年，直到1997年因为使用银行资金操纵股价而被迫离职。1999年下半年，深圳市政府看中了阚的赚钱能力，以为这可以复制到南方证券身上，阚于2002年被深圳市政府派往南方证券灭火。对当时的阚来说，虽然南方证券千疮百孔，但这是一个重返资本市场的难得机会。那时，由于股市佣金下调﹑行情低迷以及融资规模减少，证券行业的经纪﹑投行及资产管理三大传统业务损失惨重，整个行业都面临亏损。然而，阚治东绝非救市的圣人，面对南方证券的烂摊子，他根本就没有从1997年的处罚中吸取教训，解救之方还是过去的老一套：操纵股票价格﹑挪用用户保证金﹑豪赌二级市场。就像猎手放不下猎枪一样，惯于在资本市场“嗜血”的阚依然将南方证券复苏的希望放在了自营股票上面。现在看来，阚豪赌的性格和希望自营定干坤的思维模式，无异于饮鸩止渴，他在错误的方向上让南方证券越走越远。如今，很难确切了解南方证券留下的亏损和呆帐“遗产”，但业界普遍的估计在百亿之上。不过，这个最后的静态数字与南方证券在12年持续经营中所“转移”的财富相比，恐怕就微不足道了。正是这种在金融面具下持续的利益输送，造就了南方证券一批又一批内部人的暴富。人们很难在道德上指责这些人，因为这只是在转型时期中体制必然要产生的一批“幸运儿”，不是他们，就是另外一批人。真正可疑和可议之处则是，为什么这种体制能够长期存在？2007年2月2日下午，阚治东站在深圳罗湖区法院1号审判庭上，因南方证券坐庄哈飞股份而被诉操纵证券价格。

管金生：刚愎自用的金融赌徒

如果说当时上海的证券市场确实有“猛人”的话，那么，更适合这个称号的无疑应该是万国证券的总裁管金生。从1995年5月19日被逮捕时算起，管金生已在高墙中度过了9年。9年，中国证券市场已经天翻地覆，大多数人也早已经忘记管金生。只有在申银万国证券公司这个奇怪名称的背后，人们才能依稀看到管金生当年的峥嵘岁月。1995年，“327国债”事件发生的那一周，万国超卖债券期货的情况非常严重，因为公司预计财政部将下调“保值贴补”，这会导致市场大幅下挫。但万国后来又获悉，财政部将提供另一份保值贴补，提高的比例比下调的幅度更大。这一资讯令公司惊恐万分。管金生别无他法，只好在2月23日这天休市前的8分钟里，做出避免公司倒闭的疯狂举动：大举抛售。这一举动造成了债券期货市场崩盘，以致中国证监会下令将这8分钟内完成的交易全部取消。这一举动，也结束了管作为中国证券业伟大试探者的生涯。在管金生的悲剧中，个人性格缺陷固然是原因之一，然而试问，如果那20亿元人民币不是国有资产，他还会如此狂热吗﹖如果万国当时的决策权不是管一人独揽，而是有较为健全的治理结构，万国会在一夜之间输得干干净净吗﹖因此，在这场灾难性的赌局中，体制缺陷似乎更能解释管的失败。

张国庆：在“黑箱”中游走

在中国证券市场短暂的历史中，管金生和万国无疑象征著一个时代，接下来的是君安和张国庆时代。然而，这又是一个短命的时代。在1996年发起于深圳股市﹑时间接近两年的牛市中，张国庆率领的深圳君安证券公司大出风头，一举奠定中国证券市场的霸主地位，人称“君安时代”。但无论从哪个角度看，所谓君安时代，都只是中国证券市场江湖上的一种名不副实的传说。实际上，据君安知情人称，在1995年年底，君安已经发生巨额亏损，财务状况极其恶劣，接近破产边缘。1996年中国证券市场的牛市之后，君安的财务状况也没有根本好转。那么，大牛市的利润到哪里去了？原因其实非常简单，大牛市的利润都通过证券公司这个洗钱机器被转移了。张国庆等君安高层通过一系列复杂的股权操作，将君安装入了自己的口袋。而这种操作正是现在中国证券市场如火如荼的MBO。在这一点上，张国庆绝对是中国吃MBO螃蟹的第一人。可惜的是，张这一口吃早了两三年。短短几年，政策已经面目全非，张国庆有一万个理由感叹自己的运气太差，否则也不至于以侵吞国有资产﹑将国有资产变相转入私人名下等罪名入狱。

徐卫国：变化中的伪命题

2005年1月24日，曾被业界公认为最没有背景﹑最职业化﹑最市场化的大鹏证券帝国转瞬坍塌。2006年11月，徐卫国因涉嫌操纵五矿发展股价而出庭受审。大鹏的倒下与其经营风格有著很大的关系，而大鹏的经营风格又承袭了董事长徐卫国的经营思路。自2001年以来，大鹏就一直处于变革之中，推行金融控股的结构，设立大鹏控股，推行员工持股，实行战略转型等等。然而，频繁的变动使员工无所适从，人心开始浮动，甚至大鹏的高层都跟不上掌舵者的思路。大鹏的创业元老开始纷纷离去，公司总裁一年一换，公司深陷人事动荡之中，业务亦开始大规模衰退。徐卫国过于激进却不符合中国证券市场实际的改革，从一开始就为其失败埋下了伏笔。大鹏的种种改革在中国的证券市场中都是标新立异之举，虽然卓有风采，但是回天乏力，难挽其一败涂地的命运。银河证券首席经济学家左晓蕾认为，由于中国证券市场的不成熟，其中蕴含著巨大的风险。这就要求券商一定要有稳健的经营风格，所以券商高层要保持清醒的头脑，不能为一时的潮流及巨额的利益所迷惑。从最初的君安到现在的大鹏，都曾经是很优秀的券商，然而最终却走向了不归之路。

牛市麻醉剂

2006年度已注定成为证券公司的流金岁月。据《中国证券报》报道，2006年，券商全行业107家公司的整体毛收入达到600亿元，净利润总额达到255亿元。其中一度濒于绝境的银河证券凈利亦超过20亿元。市场分析人士认为，券商去年的翻身，主要还是得益于行情好转带来的经纪﹑自营等传统业务收入的大增。换句话说，券商实际上并没有摆脱靠“天”吃饭的宿命。有部分券商除了手续费收入外，其他业务几乎全面停顿，颗粒无收。这位分析师还指出，行情的走好对券商自身的治理来说是个好机会但未必全是好事，依赖行情赚钱的券商高管们没有动力去完成公司改制，“牛市往往会掩盖券商在公司制度上的根本缺陷”。（《香港商报》）