机构是否还在运用理性思考？
回首一年以前，无论是部分券商研究员还是基金经理，无不雄心万丈，“沪指冲上10000点”，“中国经济的黄金十年”等等豪言壮语不绝于耳。反观当下，他们却认为“中国经济持续增长无望”，“下半年高不过3000点”等等，这样巨大的反差使我们无法不去质疑机构在分析研究的过程中是否具备足够的理性。
虽然机构每次对市场做出各种判断时都经过了一番条理清楚的分析论证，单独看他们的每一份研究报告似乎都没有什么问题，甚至还会觉得其观点甚有说服力。但是，如果将机构这两年以来的所有研究报告串在一起，却会发现许多荒唐之处。
最典型的一种情况，便是对一个既定的事实，在不同的情况下，机构可能做出完全相反的解读。这种情形在机构最近的关于中国经济未来悲观前景的论述中也再次出现。
其一，关于经济增长
在2007年时，基本所有的机构都对中国宏观经济未来的持续高速增长没有丝毫疑虑，机构认为人口红利因素可以支持中国宏观经济持续高速增长至少10年的时间，这也是“黄金十年”提法的主要来源。具体来说，在人口红利的推动下，一方面劳动力增长—资本投入—技术进步三大要素从总供给方面形成长期推动力；另一方面消费升级、城市化、重工业化三大趋势互相促进，从总需求方面形成长期拉动力。现在，部分机构虽然还认可人口红利因素的推动作用，但却大大弱化了对其的预期，在一年前被描述得美轮美幻的两大正反馈链条都被推翻。
首先，在“劳动力增长—资本投入—技术进步”方面，部分机构过去看重的劳动力增长和资本投入的推动作用，其实也伴生了巨大的资源需求这是机构最近着重指出但过去却含糊带过了的。
其次，在“消费升级—城市化—重工业化”方面，部分机构过去侧重投资拉动增长，现在则更强调投资挤占消费。投资拉动下的增长和发展之间的最大区别在于增长的过程中有无伴随有效的产业升级，这取决于投资的流向结构。部分机构一直吹捧高回报的金融和地产行业，并亲手将大量投资引向这两个方向。今年却转过头来责怪对这两个行业的过度投资有害，这样变相的“自我批评”还真的是充满了讽刺。
2、关于央企和公有制经济
部分机构目前悲观的观点主要建立在“以寻租为主要获利手段的垄断国企缺乏动力和能力推动产业升级”的基础上。但是，首先民营企业在劳动密集型产业中占据了相当大的比重，民营企业当前在产业升级中的贡献并不比国企更大。
其次，不是所有资本密集和技术密集型行业都适合民营企业，例如能源、航空航天等波及面广，溢出效应大的产业，天然更适合公有制企业发展。我国的产业升级进程还处在重化发展的阶段，公有制企业是在推动而非阻碍我国的产业升级进程。
事实上，这些都不是什么新的观点。在理论界，经济学家们为我国的经济体制改革已经争论了20多年，而机构似乎知道最近才“惊觉”到“我们的经济体制有问题”，于是就把预期进一步地做出了悲观的调整。
另外，所谓“听其言，观其行”，部分机构长期以来重仓样央企股票，一直看重央企的获利能力和可持续增长能力，却突然在口头上对央企的垄断和低效率“开炮”。这都让我们很难相信部分机构是经过了详尽和客观的研究才得出上面那番结论的。
总的来说，在我国的经济中，增长模式和体制的问题一直都存在，不是最近才浮现出来的。在任何时候研究宏观经济问题，它们的影响都是应该被完整考虑在内。
同时，在外生因素方面，例如资源价格。虽然今年的负面影响程度强于去年，但从预期的角度来看，负面作用继续加强的预期反而弱于去年。机构过度悲观的预期是偏离事实了的，就好像他们去年中的过度乐观预期一样。
部分机构因何偏离理性轨道？
猜想1：情绪化？
现代心理学认为，情绪对人的判断有着巨大但常常被忽视的影响力，它可以彻底颠覆人们的判断，同时还让人们自以为客观。说到底，即使是机构，也是由人组成的，不可能摆脱情绪的影响。
即使在市场制度更完善、机构行为更规范的西方成熟市场，我们也可以看到他们的机构也会做出一样的非理性行为，例如频繁修改预期、忽视风险、过度乐观、过度悲观等等。而长期的下跌行情使投资者情绪低落，这种情绪在相对集中的机构投资者人群中的相互传播，使机构中的研究人员容易得出更悲观的结论。
猜想2：言不由衷？
我们这里所说的部分机构包括了以公募基金为主的投资机构和以券商为主的研究机构，在这个群体内存在广泛和深入的利益联系，从而决定没有任何研究和投资活动可以保持绝对的理性和客观。
在投资机构的影响下，研究机构不能保持独立客观的事例屡见不鲜；而存在委托—代理关系的投资机构里也从来都存在各种各样的道德风险，主要体现在公募基金的短期化和忽视委托人的绝对收益的种种行为上。沪指见顶前，机构同样对已公认存在的风险视而不见，发表乐观言论的同时坚持做多。那么机构近期的非理性悲观行为，我们与其相信这是情绪波动的结果，倒不如相信他们是在为上半年的糟糕表现寻找借口。 |
发表于 2008-7-29 10:07
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