历年来机构资者操盘模式之变

金银岛岛主

在2001年7月前，资本市场大资金获利的主流方式是坐庄。坐庄就是控制一只个股流通股的大部分，与上市公司协作，通过不断送配除权，反复降低股价，以吸引跟风盘，到达出货完成盈利的目的。

这种操盘模式的典型特点如下：

1.一般做小盘股和小市值个股。

2.运作的周期较长，走牛的时间也长。运作一只股票一般要一年或者更长时间，一般低位吸货都需要3～6个月；以前市场常说的“横有多长竖有多高”反映的就是庄股的典型走法。坐庄的这些个股往往都是较长一段时间内的大牛股。

3.主力高度控盘。一般会持有一只个股三分之一以上的流通股份，更高的甚至超过70%。如德隆三驾马车、南方证券运作的哈医药、华夏证券运作的太极集团等。

4.坐庄的股票往往表现为高速增长，股本扩张很快，几乎年年有高送配，甚至一年送两次(中报也送配)。这也是以前市场特别喜欢高送配题材的原因。

2001年上半年，在国有股减持利空的打击下，大盘见顶2242点回落。除了成功出逃和已获利退出股市的主力机构外，各路大小庄家逐渐受伤倒下。这时，管理层大力发展基金，以期稳定市场预期。基金很快成为市场的绝对主力。基金除了享受政策优惠外，发明了一种新的盈利模式——抱团取暖。

抱团取暖的特点如下：1.主力(主要是基金等机构)实力强大，一般运作流动性好的大盘股和业绩成长性好的大市值股票，偶尔也会做成长性的确很好的小盘股；2.基金交叉持股，共同持有一只个股较多的流通股份，锁仓推高；3.打出价值投资的大旗，利用舆论优势引领当时市场投资方向；4.利用投资组合公布的时间差，完成调仓换股和盈利出局的目的。

典型案例如上海机场 (600009)该股是基金在前5年熊市中价值投资理念的一面大旗。在5年熊市中任凭风吹浪打，它一直没有倒下过，股价保持着良好的上升通道。这只个股被众多基金持有公司当时流通股份的70%。该股今年初在大小非打压下才出现了短期暴跌超过50%的现象。类似的还有盐田港 (000088)、海油工程(600583)、中集集团 (000039)等等。基金重仓股的做法基本都是这样。

股改工作成功启动后，为了健康稳定发展资本市场，管理层从2006年起再次大力发展基金、社保等机构投资者，并引进了QFII。2006～2007年是A股基金迅猛发展的里程碑，上千亿规模的基金公司诞生。截至2007年底，基金总规模达到3万亿，占当时A股流通市值的三分之一强，是A股市场的绝对主力。

在2006～2007年大牛市阶段，基金等机构投资者的实力越来越大，基本上左右了市场的发言权。因此，抱团取暖方法被基金等机构投资者运用到了极至，到了“人有多大胆，股价有多高”的地步。基金靠这种盈利模式取得了平均超过100%的年收益率，少数基金还创造了超过200%的年收益率，书写了A股基金历史的暴富神话故事。

中国船舶 (600150)曾创造了10个交易日股价翻倍的神话；招商银行 (600036)、贵州茅台 (600519)、云南 铜 业 (000878)、 驰 宏 锌 锗(600497)、招商地产 (000024)等等股价在一年之内上涨了好几倍。

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本轮从6124点开始的调整，中途只有从4800点到5500点有一波像样的反弹，然后是一路暴跌到3000点，时间很短，不到半年时间。这是对前两年大牛市进行的彻底修正，是对基金等主力机构用资金推高的股价泡沫和指数泡沫进行彻底的修正。3000点一带是从998点涨到6124点这轮大牛市回调的0.618倍黄金分割位，也是2007年初市场大换手的箱体整理上沿。因此，3000点一带具有很强的技术意义，是市场最后的信心所在。

本质上看，本轮调整是市场未来的主力 (产业资本——大小非)和现有主力(基金等机构投资者)抢夺股价定价权的战争，是在大小非不断流通的大背景下酝酿新的盈利模式的过程。

由于基金等主力还沉浸在前两年创造暴富神话的喜悦中，完全没有认识到大小非解禁后的抛压有多沉重，因此，大小非解禁后大量抛售，严重冲击了基金抱团取暖的盈利模式，让基金等主力机构第一次尝到了“钱不够用”的紧张和茫然无助。由于大小非持股成本非常低，远远低于基金等现有市场主力，因此，在股价高企的情况下，解禁的大小非大多会毫不犹豫地选择抛售。

这也是本轮调整以来，技术分析一再失去作用的真正原因，如以前有强力支撑的半年线年线突然变得不堪一击，所谓的“主力成本区”——成交密集区也变得毫无支撑了。基金的抱团取暖盈利模式遭到了致命打击。2008年一季度基金全军覆灭，抱团取暖的盈利模式遭到了致命打击，只有贵州茅台 (2007年底共有169只基金持有)和招商银行(2007年底共有246基金持有)等跌幅相对较小，成为基金最后的安慰。

未来究竟会出现什么样的盈利模式，还有待观察。但可以肯定的是，在大小非不断解禁的冲击下，抱团取暖的盈利模式已经不适应市场环境改变的需要了。笔者认为可能有三种盈利模式：大非坐庄，基金局部抱团取暖，金融资本和产业资本联合坐庄。

由于大小非(主要是大非)掌握着上市公司的核心机密，持有的筹码成本极低，而且筹码又多又集中，不像以前坐庄需要较长时间慢慢收集。这是A股市场的特殊历史原因给了大小非坐庄的良好天然条件。相信大非们不会对这个天然优势视而不见，肯定不会错过这个难得的大好时机的。

值得研究的案例：西单商场 (600723)：2007年8月2日小非解禁，其中包括北工信托479万股、五矿发展479万股、信达投资公司479万股等。三季报披露显示，前十大流通股股东中大多是这些刚解禁的小非，基金已全部出局；人均持股减少到2460股，筹码继续分散。然而，2007年12月上旬，尽管当时大盘已开始调整，但西单商场逆市走出了一轮轰轰烈烈的翻倍行情，股价从10元附近涨到22元多。2008年一季报显示，北工信托已全部退出，信达投资和五矿发展也大幅减仓；筹码继续分散，人均持股仅为1936股。

基金局部抱团取暖。由于基金目前总规模在2.5万亿左右，仍是市场的超大机构，是除了大小非后市场最大的机构投资者，因此，基金仍有力量在局部或者少量个股上采取抱团取暖的盈利模式，比如本轮大调整中，众多基金抱团取暖的贵州茅台和招商银行就没有因为大小非解禁冲击而深幅下跌。从安全角度分析，估计大小非占比不大的一些优质成长个股，以及部分国有控股比例不得少于50%(或超过50%的股份比例不多)的优质成长股，才有可能成为抱团取暖的对象。

金融资本和产业资本联合坐庄。由于很多产业资本(大小非)只对实业感兴趣，对资本市场不是很熟悉，也没有时间和精力去资本市场拼杀，但有将手中筹码卖个好价钱的想法和动力，因此有和金融资本合作的内在需求。而金融资本(基金、保险、券商等)在突然失去多种优势的情况下，不可能与产业资本 (大小非)硬战，为了能够立于不败之地，金融资本肯定会选择与产业资本紧密合作的方式。应该说，在全流通环境下，金融资本有和产业资本密切合作的迫切需求。