2006年金银岛年度投资报告

金银岛岛主

各位朋友：

大家好！

现在由我来给各位总结金银岛2006年的投资情况。

在进行全面总结之前，先说说投资收益的情况：

2005年12月31日，我在股市上管理的总资产为291万7千元。在06年，划出30万元支付第一批房款。 扣除该笔现金，总资产为261万7千元。

2006年12月31日，我在股市上管理的总资产为568万。年收益率＋117％。

2005年12月30日，上证指数收盘1161点；2006年12月30日，上证指数收盘2675点。涨幅＋130％。

和指数相比，2006年我的投资成绩虽然翻番，却没有超越大盘，而是低于指数－13％！当然，同以往一样，和收益率相比，我更看重的，是把事情（股票）做得尽量正确。

中国证券报举办的2006年度投资者收益情况网上调查显示，在今年的股市行情中，70%的投资者盈利在10%以上，但不同投资者的获利水平差距较大。在整个中小投资者群体中，“只赚指数不赚钱”现象仍较突出。调查显示，21%的被调查者获利10%左右，30%的人收益率为20%－50%，14%的人获利50%－100%。此外，5%左右的被调查者收益率超过100%。14%的投资者表示不赔不赚，7%的人亏损10%左右，亏损20%－50%的占7%，亏损超过50%的占2%。

虽然我站到了“5%左右收益率超过100%”的队列里，但由于没能超过同期指数涨幅，2006年多少留下了些许遗憾。

展望2007，我的希望还是和去年一样，希望自己所操作的股票，在数量上更少些，在质量上更好些；希望投资的大门，对我开得更大些；希望大家在金银岛上能得到更多的收获！


金银岛投资收益表：


年份－ 上证指数涨跌幅 －金银岛收益率－ 同比  

2004        －15.4％                   －1％             ＋14.4％

2005         －8.3％                   ＋16.6％         ＋24.9％

2006        ＋130％                   ＋117％           －13％

金银岛岛主

第一部分：宏观战略


对2006年进行总结，首先应该正确、全面、深入的认识2006年的中国资本市场。只有在战略上认识到位了，看清楚了大趋势，才能在个股选择和具体操作中掌握胜算。

2006年，中国资本市场刚刚开始引起全球投资人，特别是中国国内投资人的广泛关注。而这种吸引力，是中国股市以其“亢奋”的上涨方式作为“药引”，并通过其难以估量的扩张空间，以及市场本身对此的“反复描述和想象”，来强化和维系的。

几年以前，中央政府为中国股市选派了一位，后来被人们称为“无为而治”的“掌门人”，而这位以实干著称的证监会主席，又为中国股市打造了一个“战斗型”的领导团队，自05年开始，人员逐渐配备齐整的证监会开始了艰难的，但也是坚定的股权分置改革，为今天中国资本市场的成就打响了“第一枪”。

如果说，当尚福林上任之初，市场给了他一顶“福临股市”帽子的话，那么，今天看来，尚主席戴着刚刚好。

从尚主席最近的一系列的讲话来看，管理层已经在中央构建“和谐社会”精神的指导之下，为明年及今后相当长的时间内，中国股市的基本路线、方针、政策作出了规划，我认为其中最关键的两条：一方面是中国资本市场如何更好的融入整个中国的宏观经济体系，在获得更多资源的同时，承担更大的责任，也就是我在06年每周大盘分析里反复谈到的，为中央对外实现“和平崛起”，对内构建“和谐社会”的战略服务(我称之为“两和战略”)；一方面是资本市场在这种形势之下，如何更好的调整和完善好内部的结构性问题，促进自身总量的进一步扩张，“为和谐社会建设夯实更具有竞争力的实体经济基础”。

和谐社会的要义之一是优质资源向国有资本集中

之所以这么说，除了尚主席所说的“为和谐社会建设夯实更具有竞争力的实体经济基础”，需要进一步加速国有资本的做大做强，以增加国家调控社会资源能力的需要之外，我们必须看到，无论是对外的“和平崛起”，还是对内的“和谐社会”，“两和战略”的根本目的是要强化国家的执政基础――“和谐社会”是要改进民生，而“和平崛起”，则是希望通过这种温和的方式，从全球获取能满足国内改进民生所需的各种资源。

经济基础决定上层建筑。只有国有资本的进一步壮大，国家在推动“两和战略”的时候，才能够游刃有余，而由此所带来的民生的改善和国民经济进一步更加健康的发展，将反过来促进国有资本的进一步壮大。

因此，在这样一个战略前提之下，管理层严格掌握发审资格，优化资源配置的功能，更多是将优质资源“打包”向国有经济集中。统计显示，2005年以来，A股新发股票主要集中在金融业和传统产业。其中，金融、交通仓储、采掘业、房地产、电煤水等产业融资额占比接近90%。与之相反，体现产业升级和未来经济增长方式转变的电子、信息技术、消费、社会服务、传媒等产业的融资额不到50亿元，其中传媒、医药甚至为零，几乎没有大型公司发行上市。

这也就意味着，未来国有资本集中的“上游”行业，在资本市场的倾斜之下，将更具备可持续发展的潜力。但众所周知的是，目前经济发展的结构不平衡，其主要的“过热”产业，也正是汇聚于此，当资本市场的发展，再进一步向这些产业“靠拢”的时候，手中拥有大量资金，而又相对缺乏约束的国有部门，其投资的冲动会更加强烈。这使得资本市场很难实现，为宏调分忧的目标。

而就资本市场自身而言，由于其上市公司产业过于集中，伴随着产能过剩而导致的平均利润率下降，整个资本市场的利润回报能力也将长期处于下降趋势，中国资本市场未来的长远发展也必将受到制约。

因此，虽然在我国目前阶段，经济发展的模式决定了，资本市场还难以真正发挥市场化优化资源配置的功能，不得不将优质资源向国有资本集中，但多层次资本市场的构架，为未来的经济转型提供了一个可以依托的平台，这既是中国经济实现可持续发展的重要凭借之一，也是资本市场的长治久安之策。

优化资源配置的“政治前提”

现阶段资本市场所谓的优化资源配置，在相当的程度上仍然是，将优质资源“优化”给国有资本，而这带来的另外一个问题就是，这些国有资本自身的壮大，为进一步的经济过热埋下伏笔。因此，从这个意义上说，国有资本对于上游领域的垄断和政府行为在某些领域当中的操纵，在相当程度上将异化资本市场资源配置的功能，很可能使其陷入一个悖论，资本市场向国有资本配置资本的能力越强，宏观经济过热的源头可能会越旺盛。

因此，从这个意义上说，现在希望资本市场从真正意义上，以一个真正的中介者的角度，去发挥它优化资源配置的市场功能，是不全面的，由于壮大资本市场是国家整体战略当中的一环，而这个环节又是用来为国有资本服务，因此，优化资源配置的这个市场化功能，是有这样一个政治前提的。

当然，我希望中国资本市场能够真正的实现，对中国的产业升级换代，提供一个服务通道，为新兴的高科技行业提供更多的发展资金，但我们又必须清醒的认识到，从经济层面来说，大力发展能源基础原材料行业，和金融、地产行业，以及那些初级制成品的加工制造，是中国经济发展一个不可逾越的阶段，而从政治的层面来说，大力扶持那些集中于以上领域的国有资本，又是国家的战略任务。

因此，从这个两个方面的情况来看，无论是中国的经济，还是中国的资本市场，都必将经历一个较长时间的，将优质资源更多配置给国有资本的阶段，虽然管理层一直在强调发展多层次资本市场，推动高科技产业和新技术发展，但是这在现阶段的中国宏观经济、以及资本市场当中，都还缺乏足够的政治和经济支持，它们更多只能够为未来中国经济转型做一些准备和铺垫，尚不能成为主流，因为中国经济还没有发展到产业升级换代的临界点（管理层显然也认识到了这一点，因此在尚主席的此次最新讲话当中，“推进多层次市场体系的建设”就摆在了其“下一步的重点工作”的第一位，但仍然是，“支持大型企业上市”居前，而“加快推进高成长型中小企业发行”在后）。

中国的国际贸易条件决定资本市场必然偏向国资

关于优质资源向国有资本配置的政治因素，我已有详述，现在我略谈一下导致这一现象的经济因素。中国从七十年代末开始开放，正好遇上世界经济又一次全球范围的产业升级和转移，一些被淘汰下来的产能和技术，需要寻找新的，更加廉价的转移对象，而中国自身的人口结构，和经济产业发展的水平，加上当时中国的开放政策，恰好承接了这样一个产业转移的浪潮。

从某种程度上说，中国特有的国情：人口多、技术水平较低，但是又有一个门类相对齐全的产业体系，众多廉价而又相对熟练的劳动者，使得中国在融入国际贸易分工体系当中，迅速的找到了自己的位置，而从当时的国策来说，为尽快解决庞大的剩余劳动力就业问题，以及降低我们参与国际市场竞争成本，中国方面很自然的将自己“锁定”在国际贸易分工体系当中的低端市场，也凭借此迅速的发展成为世界一流的制造业大国。而在这个过程当中，推动制造业发展的基础――能源原材料、金融、地产这些上游行业，不可避免的被掌握在国有资本当中，从而使得中央政府在一个改革开放的、市场化的逐步放权过程当中，仍然比较便利的控制着国民经济的命脉。

尽管如同我在“蓝海战略”当中所指出的那样，当中国在制造业领域取得成就，奠定了自己“和平崛起”战略的雄厚物质基础之后，无论是中国经济自身要实现产业的升级换代，还是中国政府对在国际政治领域发挥更大影响力的战略企图，都不可避免的要求中国摆脱，日益恶化的,在国际贸易体系分工当中比较低端的地位，争取更好的贸易条件，这也是中央政府积极大力发展金融市场的深层次政治、经济因素，但是这种转型是个长期的过程，必须是中国现有的经济发展模式，成熟到必须也有能力进行升级换代之后，现有的经济增长方式和产业才能够，得已转型。

而这就决定了，国有资本在相当长一段时间内，仍然要控制诸如能源、原材料、金融、地产等上游行业，而资本市场向这些行业的国有资本输送优质资源的职能，也只能维持甚至是进一步强化，因此，我认为，当前资本市场所谓的优化资源配置的功能，更多是在优化向国有资本配置优质资源的能力。

国企垄断价值新谈

多年以前，当大型垄断国企海外上市之初，海外机构对他们的估值甚低，这与眼下这些国企海外上市时的火爆大相径庭。导致这些优质资产的贱卖的原因中，脱不了蓄意压低价格的利益诉求，但这并不足以完全解释，在数年后，这些内部治理机制、所有制结构并未发生根本性变化的垄断国企的估值何以能剧增数倍？如果说普通海外机构对此判断失误尚在情理之中，那么作为研究中国经济现状最为前沿的国际投行，出现如此大的失误却真是显然相当“低级”。

那么，是何种因素导致了国际投行的这种失误？在我看来，国际投行对中国大型垄断国企的微观经济分析应该不会出现较大的偏差，他们真正的失误，应该是对这些企业的宏观政经环境影响的分析上出现了重大失误（这并非是指未能准确预计中国经济将出现长期稳定增长）。为了解释这一分析，我在此引进“新国企”的这个概念，通过对比这个概念的诞生与发展前后，垄断型国企在经济中的地位变迁而导致其自身内涵价值的变动。

“新国企”的判断标准有四：包袱是否消除、治理结构是否完善（是否已经实行公司制改造）、管理是否规范（“三项制度”改革是否到位）、竞争力是否强大（在行业是否排前三名）等四项指标。

我注意到，在国企海外上市之际，国企改制的主流途径是通过产权改造，最终蜕变为民企，此谓之“国退民进”。如果保持这种趋势，那么垄断型国企的未来的收益率将是一条显著下滑的曲线。因为这些国企在治理机构与激励机制水准要远低于民企，一旦一些垄断行业对民企开放，那么垄断型国企将来的利润空间将极大的压缩。如果“国退民进”这种趋势不发生变化，那么，垄断型国企的确值不了太多。这正是海外投行当初“低估”这些资产的核心理由。

然而，“国退民进”这种趋势，在“新国资”这个概念出现并确立后，开始延缓并发生了“逆转”，现在“国进民退”才是主基调。在这些垄断型国企存在的领域，他们将民资的力量逐步排除出去，他们的垄断地位，较之于此前非但没有削弱，反倒更加强化。这种现象的出现，事实上让这些国企的未来资产回报率演化为上扬的曲线。

而这些垄断国企还可以籍自身的垄断地位，在相当程度内改变自身的商品价格，由于这种商品变化往往远超过成本价格的上升，垄断型国企据此获得较之于此前更高的利润率（这类例子很多，比如石油巨头在国际油价上涨时提价而下跌时不降价，银行越来越多的收费名目下却不提供相应的服务质量上升）》，相当于由国民向垄断国企支付“额外补贴”。

在我看来，垄断型国企获得的这种超额利润率，是基于国家宏观战略的转变。“大国的崛起”已经成为高层全球战略的核心，寻找相应的资本力量支撑则成为经济工作的核心。而中国目前只有垄断型国企拥有足够的物资基础与跨国资本进行博弈，也只有他们才有资格成为跨国资本的对手。他们所处的又是战略性的行业，处于全球资本争夺物资资源的前沿阵地。因此，他们理所当然的成为支撑国家和平崛起的战略性资本力量。

只有确保了这些阵地不失，方能保证中国有足够的物资与基础性产品支持保持中国经济的长期稳定增长，因此高层才认可了“新国资”的概念，将国家的核心资源进一步集中到“新国资”的平台上，并提供更多的政策支持。这种宏观政治局势，构建了垄断型国企实现不断提升的资本回报率的外部空间。

垄断获得的额外利润，并不只限于国内。支撑中国崛起的物资，相当大的部分来源于国外，垄断型国企通过对海外物资输入国内的掌控或是并购海外资源更高的政策支持力度，获得了一块利润更高，且非其他企业能分享的特殊蛋糕。（比如几大石油巨头垄断对海外油气资源的收购，中行、工行率先开始对海外金融机构的收购）。

正是因为对以上因素的忽略，导致了国际投行对中资垄断型国企的经济价值判断分析的失误，因为在一个完全市场化的国家，以上政策性因素对大型企业的收益率影响甚微，构建巨型跨国企业核心竞争力的是企业自身的经营能力。但对中国的垄断型国企则不然，尽管他们自身经营管理能力相对逊色，但基于国家宏观政策的支持与自身的垄断地位，他们仍然能获得甚至于高于国际上实力更强的同行的利润率。

也正基于这种垄断价值的深入分析，我倾向于认为，此前对于一些垄断型国企的估值确实偏低了。当然，其后国际投行意识到了这一点，并开始重估大型垄断国企的价值，而作为他们进入中国国内的代表：QFII，则成为推动对大型垄断国企价值重估的先锋。这种重估毫无疑问获得了成功，06年启动的大盘蓝筹行情就是明证，而这种重估仍将延续下去，因为资源继续向大型垄断国企集中符合中国崛起的国家战略。

虽说垄断型国企的内部治理机制差强人意，但基于自身能获得特殊垄断收益，哪怕是内部治理5%的提升，都能带来利润10%乃至20%的增长，这正是推动大盘蓝筹股（大型垄断国企的代表）价格重估的核心价值驱动力量。这还不算并购重组、股权激励计划等因素导致的生产效率提升。

“和谐社会”有利于资本市场估值的提高

我们知道，股市的股价是对于股票资产未来预期收益的提前反应，那么，按照常理来说，一个稳定的，预期良好的市场和社会环境当中，人们对于未来的预期会更好，同时，也会更愿意，为未来的这一部分溢价支付更高的成本。那么，为什么说“和谐社会”有利资本市场估值的提高呢？一个重要的因素是基于实现“和谐社会”，对于壮大资本市场的战略需要。

我们知道，中国的社会、经济经过了近二十多年的高速成长期之后，在强调效率优先的路线指导之下，在制造出庞大的社会财富同时，也积累了相当多的社会、经济问题，而这些问题集聚到一定的程度，必然会激化或者爆发，从而影响社会的稳定，最终影响经济的发展，也正因为此，党中央才于近年提出，要构建“和谐社会”的理念，并通过16届6中全会，以决议的形式向全国发出号召。从这个意义上说，当前中国社会结构性问题，已经开始影响到中国经济的总量增长，从而必须进行相关的调整。

长期片面强调效率优先，忽视社会公平，而导致的一系列社会问题，在这几年比较集中的突显出来，社会贫富差距悬殊扩大，使得社会治安问题被恶化，社会各阶层之间的关系，在日趋复杂的同时，也被推向矛盾尖锐化的边缘，使得整个社会的心态浮躁，与此同时，由于那些本应由政府提供的社会保障体系的不完善，使得人们对于今后的前景深感不稳定，难以预期，加之，现实的社会生活又处在日益频繁的矛盾激化的过程当中，从而使国内居民不敢更多的消费，而愿意将更多的积蓄用来“以防后患”，基于同样的道理，人们在一个动荡对今后预期不明朗了社会当中，股票资产的未来溢价也难以得到充分的体现和兑现。

因此，从这个意义上说，中央政府提出构建和谐社会，来调和社会各阶层之间的矛盾，缓和彼此的利益冲突，进而通过一系列的改革和制度安排，来强化和稳定社会成员对于社会的认同和未来预期的明朗化，从而最终消除社会的浮躁心理和动荡预期，这从中央政府的角度来说，有利于维护社会基础的稳定，而对于资本市场来说，和谐社会的成果本身，有利于提高资产未来溢价的预期，而构建和谐社会本身所需要的物质基础，也即国有资本的壮大，则直接为提高资本市场的资产质量，注入了新的活力，而中央政府在对内、对外政策方面的更加有所作为，则将资产的内在价值和未来预期，更加充分的、鲜活的展现在全世界的投资人面前，更有利于它们去发现价值。

金银岛岛主

第二部分：个股操作――金银岛股花传奇


迎春花（600037歌华有线）：在寂寞和苍白中，守望着一世的繁华。

基本面：

作为一家纯正并拥有区域垄断资源的传媒企业，很明显，它处在经济产业升级换代的高新技术行业。而近一两年公司正处于从模拟到数字，从单业务到多业务，从提供公共电视服务到付费电视服务的转型阶段。公司地处北京，数字电视是政府的形象工程，短期内又有奥运会作为商机，令该公司拥有比国内其他上市媒体更大的发展空间和更稳定的盈利能力。

支持该公司长期价值提升的三大动力：

一、有线网络数字化。一方面开展数字电视平台的多种增值服务，比如付费频道、在线游戏、VOD点播、在线购物、分类广告等。从深圳、杭州等地区电视数字化后的效果看，利润收入都大幅提高。另一方面数字化可以帮助公司更好面对IPTV业务的竞争冲击。并且有线网络数字化之后，同样支持IPTV业务，有线网络价值仍将得到保证。

二、公司具备成为综合性传媒文化集团的潜力。公司参股北广传媒有限责任公司33％的股权，介入节目内容的制作；积极和上海文广互动公司等数字电视节目提供商合作，开拓增值服务。在北京市把发展文化创意产业作为“十一五”期间支柱产业的背景下，作为北广传媒旗下唯一的上市公司，歌华的政策和资源优势都很明显，并且具有雄厚的资金实力。

三、跨地域收购经营。三网合一是大趋势，有线网络虽然有一段时间的政策保护，但要获得长期发展，必须通过联盟甚至整合收购，才能应对电信运营商的竞争。歌华有由一个地方性网络传媒企业发展成全国性网络传媒企业的潜力。

至于04－08年免征企业所得税、数字电视推广中的机顶盒费用摊销问题，只是它的日常经营中的“杂波”，并不影响公司的长期价值。

长期来看，它的风险来自电信运营商展开IPTV业务和卫星直播电视对有线网络的冲击。但目前这两个竞争对手都受制于政策的限制，还不足以相提并论。另外我认为，今后就算政策放开了，它们之间的互补性更胜于竞争。

操作过程：

这只股票我是在04年12月开始建仓的。05年，该股走了个头肩底，而这正好也是我不断加仓买入的成本区域。

不知不觉一年过去，歌华的股价涨到了24元，我在这只股票上的利润已经翻番。

不过在这只股票的操作上，我还是犯下一点小错误――06年7月部分减仓，想做波段，结果却不成功，后来用比卖出价高的价格再追回来，徒令成本增加。这种在操作过程中的多余动作，是我多年实战中的痼疾，希望今后能慢慢改正克服。

至于什么时候卖它呢？和去年一样，我还是不知道。只能说，如果当它的基本面发展无力支撑股价的涨幅时，就要逐步卖出了。

金银岛岛主

金银花（600000浦发银行，600036招商银行）：金银赚尽世人忙，花发金银满架香


基本面：

中资银行的海外上市，近年来一直受到追捧。而06年来，中行、工行的陆续A股上市，使得国内投资人逐步改变了对于大盘股扩容的“惯性恐惧”心态，而且这两只股票近期的表现，也的确体现出其“定海神针”的特性。

国际资本正在“对华形势再认识”，进而重新确定 “中国的价值”，这是银行股股价飙升的重要因素之一，但有这一点还不足以说明银行股的“优越性”，因为所谓的重估“中国的价值”，对于一切冠以“中国”之名的资产，皆有效力，为何银行资产受到如此“追捧”？

在我看来，这里面还有另外一层“隐情”。实际上，中央政府此前明确表述的，“要确保国家对于国有银行的绝对控股权”，已经非常直白的表达出，银行股的“稀缺价值”。

银行作为现代经济的命脉，处于社会经济的顶层，同时也控制着整个经济的发展，以及产业布局的调整。特别是在间接融资占比达到90％以上的中国，银行系统几乎可以说是整个国有经济的“命门”。

在“蓝海战略”的影响下，国有资本将获得更多的扶持和倾斜，而银行系统必然是首当其冲，此前中央花费445亿美元巨资，充实国有商业银行就是显证，当然，国有银行也没有个中央失望，一年左右的时间，就以9000亿元人民币的增值（通过上市），回报了政府当初的投入。

更为重要的是，在中国现有的经济增长模式下，银行的作用至关重要，资本市场虽然结果大发展，已经有了不小的改观，但要真正和银行系统“分庭抗礼”，还有很长一个段路要走，而中国经济的增长模式，在资本市场壮大到足以和银行相提并论之前，似乎也难以充分的转型，于是，在相当长一段时间内，中国经济的增长，还需要银行的鼎力支持，而在这种情况下，中国政府也就不会减弱对于银行的扶持。

或者说，中国固有的经济发展模式决定了，银行在中国的重要性，也决定了中国政府对银行的扶持，在相当长的时间内都不会“衰竭”，反而，在“蓝海战略”的要求下，出于做大国有资本的需要，还会得到进一步的强化。

工商银行：拥有最大的资产规模、最多的国内网点和最广泛的分销网络，具有国内最大最强的金融服务平台，拥有最大的存贷款市场份额，其个人存款市场份额06年中期达到了20.9%，领先第二名的建行近8个百分点，它具有的规模效应可以充分分享中国经济快速增长的成果。对于中国最大的商业银行工商银行而言，其不仅拥有突出的规模优势和市场资源，更为重要的是其所拥有的政治溢价――政府信用和中国经济的代表性。

浦发银行：区域性小银行，其最大的价值在于世界第一大银行美国花期银行的参股。

招商银行：竞争优势在于中间业务及零售业务方面的领先地位。针对高端客户的准确市场定位，使招行能以较低的成本获取资金。H股的顺利发行则是其未来国际化所迈出的重要一步。此外，招行隶属招商局集团，该集团旗下的其它优质金融资产将为招行未来的混业经营提供便利。另外，招行还是人民银行批准的可以从事离岸金融服务的四家银行之一。

招行所面临的风险是随着其它银行开始重视信用卡业务，其市场份额可能会受到影响。同时，在国内银行业全面向外资开放后，其高端客户会有所流失。

某券商研究报告将招商银行与印度HDFC银行比较，认为招行管理水平出众，拥有高质量增长的良好记录，在零售银行业务中占据领先地位，盈利快速上升且未来增长前景清晰，风险较低。与同业比较，招行无疑应享有估值溢价。肯定了招行是中国质量最好的银行之一。不过，该券商仅给予招行2007 年市净率3.50 倍，市盈率26.7 倍的估值。按其预测，2007年其A股的目标价格仅为14.6元。我认为，这个价格大大低估了招行的价值。

该券商表示海外投资者普遍期望招行成为类似印度HDFC银行那样一家纯零售银行。但是，招行仍需要一段时间进一步加强基本面，缩小与HDFC银行的差距。数据显示，HDFC银行资产收益率达1.42%，个人贷款占总贷款的40%，中间业务收入占营业收入的28.5%。

单纯从数据上看，招行似乎与HDFC银行差距很大，但我认为，在这个分析逻辑中，忽视了中印两国经济上巨大的结构性差异，如果考虑到这一点，招行的零售业务实际上比HDFC“好”。

首先中国和印度的经济增长动力完全不同。数据显示，中国的经济规模是印度的3倍，预计2006年两国的GDP分别为2.6万亿美元和8000亿美元。经济结构也截然不同。中国的经济主要靠投资和出口，这样的情况导致中央的政策就是提倡降低投资和促进消费。

其二，印度的经济动力则主要靠消费，预计今年占GDP的63％。如果没有这个数据的支持，HDFC银行不可能成为一家优秀的“纯”零售银行。招行在中国现有条件的限制下，其零售业务的表现实际上并不逊色于HDFC银行。

其三，中印两国资本有巨大的差别，这也是经济结构的差别根源。现在，两国储蓄率差距非常大，印度现在储蓄总额约占国民经济总产值的26％－28％，而中国是40％－45％。因此，缺乏资金的印度采取了与中国完全不同的经济发展战略――鼓励基础设施建设和发展制造业，提高投资在国民经济增长中的比例。

其四，中国金融业的资产规模比印度大8倍，经济增长非常依赖于银行贷款。其好处是中国银行依靠存贷业务和批发业务就可以分享经济的高增长，获得不错回报；不利因素是，投资拉动经济增长，相对压抑了消费，使银行难以大规模扩张零售业务。而招行的非利息净收入同比增幅高达80%，占收入比例超过10%，居于国内领先地位。同时银行卡业务发展迅猛。据招行信用卡中心总经理近期表示，06年底信用卡发卡量可达1,000万张，按年度计大幅增加1倍，明年还会保持同样增速。现在，招行已占中国信用卡市场份额约42%，是内地最大的信用卡发卡机构之一。

综上所述，尽管中国的银行业目前仍以批发业务为主（消费贷款占比在20%以下），中间业务收入占比低（其中分业经营是重要原因），面对国际先进银行，中国银行业的差距是非常明显的。但是考虑到经济结构的差异和中国经济的前景，我认为银行股现在没有高估，其龙头股更应给予溢价。

在迈向2007年的过程中，A股市场的格局也在悄然发生改变。一方面是一批大市值蓝筹股加速IPO；另一方面是百亿基金集团军进场。由此也将推动投资思路发生转变。

市值突破1000亿的小银行目前只有招商银行，工商银行的市值则突破1万亿，打破了A股折价交易的定律。在未来的市场上，招商银行、工商银行等大银行将逐渐成为资金涌向的新战场。如何看待招商银行、工行等的成长性和估值，将是以基金为代表的机构博弈的核心。

随着中国人寿等保险股回归A股，金融股的投资也将发生新的变化。2007年，投资重点将从小银行向大银行过渡；从小金融转向大金融；从追逐概念性股票转化为对龙头股的博弈；从小市值成长到大市值成长战略定位，大银行、大保险、大券商龙头股将得到重新认识。

操作过程：

浦发银行和招商银行都是我在05年10月建仓操作的股票。

06年7、8月，我作出一个决定，减仓浦发银行，把资金集中到招商银行上操作。于是对浦发银行我只保留了1万股，其余资金转战加仓招行。11月，又从其他股票上腾挪了部分资金再次加仓了招行。

工商银行是我在它上市后第二天买进的股票。由于该笔资金是后面加入的，我把它归属于另外的帐户资金，没有计算在金银岛的实战操作里，也没有写实战帖子，只是在QQ群里不断推荐大家买进。

这只股票今后在调整后，还有再次介入的机会。那时也许我会从金银岛的实战操作中调整出资金来买它，并写实战操作的帖子。

金银岛岛主

荆花（600535天士力）：温润如云烟,含芳独暮春


基本面：

随着心血管疾病成为危害人类健康的头号“杀手”，治疗心血管病的药物种类也呈逐年增长的趋势。目前，该类药物的销售额占药物销售总额的百分比已经由上世纪80年代的15%上升到目前的20%左右，销售额居各类药品的首位。并且，伴随越来越多的人出现高血压、血脂异常等“生活方式病”后，心血管病药物市场仍将从品种和销售量上保持增加趋势。

天士力是我国中药现代化进程中的典范，现代中药的领军企业。现代中药和传统中药的区别在于中药西制，采用西药的标准来生产中药。

公司的产品以心脑血管治疗药物为主，其中复方丹生滴丸、养血清脑颗粒是公司的主要产品，复方丹生滴丸在同类药品中销量第一，尚处于专利保护期，有一定的时间垄断性。

自03年以来，复方丹生滴丸生产销售趋于稳定，公司进入调整期，虽然业绩增长不显著，但公司不断加大对药材种植、研发、生产、营销等各个环节的投入，竞争力逐渐提高，为再次的增长进行各方面的准备。

目前，公司正处在产品升级换代的前夜，公司的新产品中药粉针系列，即中药注射液产品有望成为新的利润增长点。

中药注射液被广泛应用于心脑血管系统疾病治疗、抗感染和抗肿瘤三大领域。而这三大用药正是我国用药金额的前三甲药物，市场容量巨大。其中中成药心脑血管系统用药的增长速度（21％）超出医药工业行业平均速度（15％）。在医院临床使用的心脑血管系统用的中成药中，中药注射液占80％以上的收入份额，05年的市场容量约为75亿元。由此可见天士力的中药粉针产品的目标市场容量巨大。

中药注射液分为水针和粉针两种，近年水针出现对人体的不良反应，国家对此已严格叫停。粉针注射液是水针注射液的升级产品，取代水针是大势所趋。

天士力从2002年就开始谋划中药粉针产业，几年来经过大量的准备，中药粉针产品系列万事具备，只欠东风，正等待国家药监局的批准，就可生产销售。

操作过程：

该股我是在04年12月底开始建仓的。整个05年，它处在一个箱体运动中，没有什么表现，因此在05年的年度报告中我并没有介绍它。

进入06年，它的表现还是不突出，远远落后于指数的涨幅。我认为主要的原因有两个：一是因为它并非06年的投资主流热点；一是它的利润增长点不明显，还处于蓄势阶段。反应到走势上，06年它还是一个箱体运动。

它的股价要有所表现，还得看基本面。如果它的粉针注射液能获得生产销售并占领市场，股价就会率先体现出来。因此，在此之前，耐心持股很重要。

金银岛岛主

蒲公英（000089深圳机场）：寂寞蒲公英，吹过屋顶，吹过心情，慢慢占领，开满你的心。

基本面：

深圳机场地处我国改革开放“窗口”和经济最发达的珠江三角洲地区，深圳的人均实际GDP 已超过1 万美元，客货航空运输需求十分强劲。

在珠江三角洲地区，北有中国南方的枢纽机场——广州白云机场，南有亚太国际枢纽——香港机场，还有比邻的珠海机场，珠三角地区的机场的数量和布局似乎过剩（但按与发达国家同样的经济指标，并不过剩）。几大机场间今后主要靠经营特色上的差别来避免互相蚕食性的竞争。

深圳机场的客运量稳居国内第四，货运排名则稳居全球50强。今后的发展方向是客货并重，以货运为中心，将深圳机场建设成为南中国的货运门户机场。公司是我国第一家集海陆空联运三位一体的航空港，也是我国境内唯一可以采用过境方式的空港，发展航空货运条件得天独厚。国际货运将是公司未来业绩增长的亮点，翡翠航空将投入6 架全球最大的B747-800 全货机，目前已经投入一架。德国汉莎、联邦快递、韩亚、新航等世界知名的货运航空公司纷纷开辟了在深圳的货运航线。

深圳机场在近年的经营中，收购成都双流机场21%股权，是一个亮点。仅此一项，深圳机场每年可多获得上亿元的收入。

目前，深圳机场正准备整体上市。

操作过程：

这只股票我是在05年3月看中的。

该股于98年上市，股价由8元涨到27.9元。这也是该股迄今为止最大的涨幅。此后，该股股价一路下跌，经历长久的调整。 04年6月后，该股并没有象上海机场600009一样继续升途，也没有象白云机场600004一样做箱体调整，而是一泻千里，跌破8元。 后来知道，这是由于该公司总经理以公司名义所进行违规贷款，被公安机关刑事拘留所致。

我认为，公司总经理被刑拘事件从侧面表明了公司资金管理上具有较为可靠的品质：这样一家常年具有大量现金的公司在深圳这样的环境中竟然能长期丝毫没有陷入担保等金融陷阱中实属不易。

从公司基本面相比，深圳机场比不过上海机场，业内人士对它和白云机场也是各执一词，难以定论高下。但是它有两个优势：一是总经理被刑拘事件造成短期不利因素，导致二级市场抛售，股价下跌，价值被低估；另一个就是从技术面分析，从2000年开始，它运行在第二大浪中，经过几年的调整，到05年，它运行在第二大浪的末端，正是买进的好时机。

于是05年3月，我开始对它建仓。后来因为大势不稳，收缩战线，中途退出过。05年5、6月再次介入，获利退出，然后06年3月作为重仓股之一买进。

金银岛岛主

石榴花（600011华能国际）：浓绿万枝红一点，动人春色不须多


基本面：

华能国际是亚洲最大的独立发电上市公司，中国电力行业的龙头企业。

电力产品，一方面要依赖煤来发电，另一方面，电的售价受到政府的管制，无法将煤价的升幅，转移到消费者身上。因此，要在这一行获得好的成绩，必须朝两个方面努力：一是要不断收购或发展新的装机容量或设施，形成强大的规模效应，达到最好的经济效益；一是要渗入上游煤炭行业，收购或者入股煤炭企业，以此获得长久的最合理价格的原材料――煤炭。

而此行业中的小企业，因没法在价钱方面与华能这样的大企业竞争，会面对高税率、低经济效益的困扰，最终被收购或者被淘汰。

华能是中国电力企业中规模最大的，而且公司仍然在积极不断的收购及建造新的装机容量设施，同时收购或参股上游的煤炭企业，致力降低电煤的成本。

中国电力市场需求庞大，未来20年电力需求仍然会快速增长，能把握这个机会，就可以保证长远的高回报。

操作过程：

06年3月，我开始建仓华能国际这只股票。

还记得04年，我曾经买入一只电力股――000966长源电力，结果以亏损5.5％而结束操作。在我卖出长源电力后，该股惨不忍睹的从8元跌到1.5元。事后，在进行教训总结时，我认为自己是错在花高价买进了一只行业景气时候的弱质股。

因此，对于华能国际，我是在它行业处于煤价不断上涨的困难时期进行建仓的。我希望用低价买进一只行业面临困难时候的优质股。

所以我还是选择了电力行业，选择火电，把具体的个股由区域性的小公司换为全国性的龙头企业。

选择华能国际这只股票，主要是想验证我的思路是否正确了。

金银岛岛主

芙蓉花（600018上港集团）：清水出芙蓉，天然去雕饰


基本面：

上港集团是我国内地最大的港口集团，同时也是全球最大港口集团之一。上港集团通过换股吸收合并上港集箱后上市，成为我国港口业第一家整体上市公司，打开了原先的吞吐能力瓶颈，长远发展更具潜力。

2006年，上海港国际集装箱吞吐量达到2171万标准箱，为世界第三；上海港货物吞吐量达到5.37亿吨，为世界第一大港。上港集团共拥有生产泊位121个，其中万吨级泊位78个，吞吐能力13981万吨，生产用泊位长度20公里，生产用仓库总面积29.3万平方米，生产用堆场总面积472.1万平方米。

上港集团主要从事集装箱、散杂货、港口服务和港口物流等四大类业务。其中集装箱业务是集团主营业务收入及主营业务利润的主要来源，是上港集团的核心业务，该业务收入占公司总收入的40%以上，利润占公司主营业务利润的50%以上，对公司未来发展有着重要的作用。

上海港的地理位置靠近主要航路和国际贸易通道，加之强劲的腹地经济依托，目前包括世界前50大班轮公司都已经来上海港停靠，前20大航运企业均已在上海港开通航线,航班密度达到每月1993班次，其中国际航班968条,其航线覆盖范围遍及全球200多个国家和地区的500多个港口，是中国大陆集装箱航线最多、航班最密、覆盖面最广的港口。上港集团还制定了长江战略、东北亚战略、国际战略,通过上联长江,北接东北亚,面向太平洋和印度洋,用10年左右的时间完善国际码头运营网络,成为国际化港口枢纽。

与世界上主要国际航运中心城市包括伦敦、纽约、鹿特丹、新加坡、香港等相比，在地理位置、港口设施、政策支持、腹地支撑等方面，上海港相差无几，但缺乏深水港，一直以来制约着上海港向国际航运中心的目标前进，而洋山深水港的建设和远期规划，将从实质上提振上海港。据了解，按照洋山深水港区的总体建设规划，至2012年，可形成10多公里深水岸线，布置30多个泊位，通过能力1500万标准箱以上。洋山深水港不仅是国际航运中心的一大标志，该港同时将大大拓宽上海港的通过能力，随着该项目的不断完善，上海港业绩的拉升将在未来逐步显现出来。目前洋山深水港二期已经投入运营，洋山三期第一阶段的4个泊位投产后，上海港有望超越新加坡和香港两大港口，成为世界上集装箱吞吐量最大的港口。

近年来，在集装箱业稳步发展的同时，物流产业被确定为集团的重点发展产业之一。目前，上港集团正着力于整合港口物流业务资源，并计划在组建上港集团物流公司后，与国际上优秀的物流企业进行合作，建立国际国内完整的物流网络。可以预计，港口物流业务整合后有望成为上港集团第二大利润来源。

上海国际航运中心的建设作为国家战略已得到中央政府的大力支持，航运中心的建设也已列入上海市四大首要发展目标之一，良好的政策环境为上港集团的发展提供了有力的保障。


操作过程：

这只股票我在06年年初就看中了，但是当时一直挪不出资金来买它。到了5月底6月初，该股受到明确整体上市消息的刺激，股价上扬，我才不敢再耽误，建仓买进。

建仓该股，金银岛上疑惑者居多，认为该股股价已高，而且港口波动性很小，按照每年差不多15%的增长速度，3.67元的发行价，31倍市盈率，不便宜，股价即使跌不动，也不会有多大涨幅。

但正如巴菲特所言：“对于价值投资，诸如低市净率、低市盈率或者高分红，即使这些特征一起出现，它们也远不是具有决定性的因素。相应地，对立的特征－－高市净率、高市盈率以及低红利率，决不和价值投资相矛盾。”

价值投资的决定性因素是什么呢？是一家企业长期的商业价值！

上港集团在中国经济战略中的不可替代性和港口贸易行业的龙头地位，决定了它长期商业价值的稀缺性。

另外，为了备战股指期货，主力机构为提高对股指的影响力，不计成本肆无忌惮的争夺权重股。上港集团成功完成换股实现整体上市，居于两市总市值排名第六位，乃兵家“必争之地”。

最后，牛市里的一个常识是，绩优股会填权。上港集团换股整体上市，留下16.35－3.52元的除权缺口，通常是会回补的。

金银岛岛主

牵牛花（601006大秦铁路）：蔓叶攀经绕，牵牛倩影傲


基本面：

中国煤炭资源丰富，并不存在紧缺。但是近年来煤炭价格一再上涨，供应紧张，最大的原因，是交通运输不便。运输价格占据了煤炭价格的大部份比重。

大秦铁路，作为国家西煤东运的战略通道和铁路投融资体制改革的重要平台，正面临难得的发展机遇。

大秦铁路公司是我国第一只铁路运输类上市公司，公司作为我国铁路运输行业霸主，是担负我国“西煤东运”战略任务规模最大的煤炭运输企业，货物运输收入所占比例达到92％以上。公司2006年煤炭运输总量首次突破2.5亿吨，并预计未来三年每年将增加5000万吨运量，到2009年达到4亿吨运输能力。

公司拥有的大秦铁路、丰沙大线是我国“西煤东运”北通道的重要组成部分，其中2亿吨的运量成为北通道运能最大的专用通道，是我国“西煤东运”的主动脉，其在煤炭运输中的龙头地位将随着我国对煤炭需求的增长以及自身运能的扩张而逐步增强。值得注意的是，大秦铁路、丰沙大线执行的煤炭运输费率为特殊运价，由国家批准制定的特殊运价，较其他企业的高出73％，这一特殊运价具有很强的支撑能力，成为了公司拥有较高盈利能力的主要因素之一。并且由于铁路运输成本远低于公路运输，因此公司运价优势就显得格外突出。

此外，随着公司主要接卸港口——国内第一大煤炭运输港口秦皇岛港以及周边曹妃甸、天津港、唐山港等煤炭装卸能力的不断提高，公司未来的煤炭运输量也将不断增长。
  
更为值得关注的是公司具有外延式扩张的资产资源和政策资源。大秦铁路作为铁道部在资本市场的战略性融资窗口，未来的真正价值将体现在公司对其他铁路的收购。铁路行业的融资体制改革为大秦铁路实现资本运作提供了舞台，公司控股股东太原局承诺“在对下属铁路运输主业资产改制时，如该类资产与公司业务相关或经营范围相近，将给予公司优先收购权或参与权”，太原局所辖线路有京原线、石太线、太焦线、南同蒲线、北同蒲线（宁武-太原段）、侯月线、侯西线等7条干线。一旦公司并购股东资产，必将带来盈利的大幅提升。公司由此也存在潜在的整体上市题材。

操作过程：

大秦铁路是一只06年8月上市的新股。一方面，当时股市正处于一轮调整中，市场气氛普遍谨慎；另一方面，该股作为一只大盘股，受到投资者“恐大”思维的误判，以5元多的价格登陆二级市场，很明显的被低估了。

在牛市回档调整期间上市的具有强大竞争力的公司，价位不高，简直就是天上掉下的馅饼，机会难得，碰到就不应该放弃。
                       

金银岛岛主

正确、全面、深入的认识2006年中国资本市场

2006年的中国资本市场，只是刚刚开始“引起”投资人的注目，勾起他们和“兴趣”，而真正展现其“实力”的时候，或许将从2007年开始。之所以这么说，有以下两方面的因素：

一，从客观上说，资本市场的一系列变革在2006年只是刚刚起了个头，或者干脆被“延后”，这种变革的能量，从量变到质变，再到“爆发”，都还要一个积累、酝酿的过程。

二，从主观上说，资本市场的所有参与者，无论是投资人还是管理层，都有要对经过变革的资本市场，有一个逐步转变认识，重新适应以及把握的过程。而2006年，不过是这种适应的开始，要能够真正的把握，进而利用好这种变革趋势，因势利导，让中国资本市场有一个“爆炸式的发展过程”，还需假以时日。

原来说2006是创新年，但实质性的创新并没有多少，反而是资金推动下的价值“回归年”，07年大的是规范与创新，或称是结构性上涨年，但什么是结构变化的动力呢？我认为，是交易与产品的技术创新。也就是说，06年的事不得不移到07年做了。

从实际情况来看，一系列创新没有在06年成行，主要基于两个原因，一是，目前市场的制度、规则还不健全，管理层的风险控制能力也还略显不足，仓促推出的风险较大；二是，管理层根据后来市场的变化，进行了有选择的调整――即那些有可能助长泡沫的“工具”被推后，而那些可以“垫高、夯实”股市基础的改革、创新，则在陆续的、甚至式加速的推动。

无论是目前风风火火的股权激励，还是07年就要实施的新会计制度，以及面临收尾的上市公司“清欠”，乃至证券公司的综合治理，证监会在竭尽全力为股市“固本培元”，这也为来年资本市场“上层建筑”（一系列创新工具）的搭建，打好了制度上的基础。

而从股市内部来看，06年的资本市场有两大变化，一是投资人的思维发生了改变，从蓝筹行情的“二八现象”，让投资人感受到“价值投资”的魅力，并已得到投资者对价值投资的初步认同，并且市场“平静”的接受了中行、工行的“大扩容”；二是管理层对市场的认识及治理水平的提升，使资本市场有一个全新的定位，在中央“蓝海战略”的指导下，资本市场面临着新一轮资产重估的机会，并使得股市有进一步承受暴涨暴跌的能力，资本市场的“弹性系数”在增加。

就市场的认知层面看，一系列大刀阔斧的改革，打破了资本市场多年来形成的“思想和认识的禁锢”。一方面，股改收尾，完成此前市场认为“不可完成的任务”，让很多以前看来，难以甚至是无法解决问题，找到了被市场接收的解决途径和办法，并且有的已经有了初步的成果；同时A股对于大盘股的承受能力，也并不如人们预料的那么脆弱，市场的“弹性”增强，承接了超出“想象”的扩容压力。

另一方面，在市场化方面，管理层的灵活性得以提高，“约束”和“干扰”市场的行政行为明显减少，在中央赋予资本市场大战略的框架之下，证监会回旋、腾挪的空间更大，但投资者的认识还并不稳定，虽然有蓝筹行情的引导，但对于大扩容与生俱来的担心，还并没有彻底消除。

事实上，从06年的“大扩容”来看，无论是中行还是工行，其上市流通的“大头”，更多还是在海外市场，A股部分所承受的压力相对较小，并且就数量来看，06年A股的扩容，远远要低过于香港股市，从这层意义上说，股市的“大扩容”还并没有真正开始，大的考验还在后头。

此外，目前资本市场内部的结构性问题还没有根本解决，从大的方面来看，股权分置改革在形式上平衡了两类股东的利益，但大、小股东之间的隔阂、矛盾，却并没有因此而化解。从小的方面来看，一、二级市场之间的利益不平衡问题，也并没有解决。一级市场“抽血”二级市场，机构侵占散户投资利益的现象，并未得到根治。

我们现在要清晰的认识到，正如尚主席所说“问题还很多”。整个市场对于我们当前改革的进程、阶段，以及对于我们这个资本市场的认识，都要有一个由表及里的，深入、全面、正确的认识，只有在这样的基础上，资本市场才能够更好的进一步发展，我们的投资成绩也才会水涨船高。


2007－－资本市场再度挑战想象极限

当有的券商，随着中国联通的上涨，不断将其股价的评级，从3元调至5元，乃至8元的时候，当人们预期工行的股价可以达到10元，甚至把中石化股价定在15元，刚上市的中国人寿看到90元的时候，既然有人敢于出来“讲故事”，并且不断的反复强调它，那么，那些虎视眈眈的庞大外围“流动性”，也就敢于把这个故事变成现实（不管它们是有意识的，还是盲目的，但至少有一点可以肯定，那些出来“讲故事”的人，都是经过了一番“研究”的）。在平时，这些故事也许还只是一个远景规划，但在当前资金泛滥的情况下，不排除它们就敢于提前实践这个计划，并且通过这种思想的传播，来强化市场对这种趋势的认同。

我并不是赞同这样一种不加选择，尽快实现最高股价的“运动”，但是市场总有它自身的规律，或者说是冲动。而我认为，作为管理层来说，他关注的根本性问题，并不应该在于市场投资主体个人的行为，究竟是否完全是理性的，还在于解决两个方面的问题：第一，整个市场的基础的制度和监管，是否能够逐步的完善，也就是说，要摆好一个讲坛，让这些讲故事的人来讲，只要它讲的不是假话，哪怕有一些夸张，也是可以的；第二，管理层是否尽快建立好一套风险预防和抵御措施，市场的暴涨暴跌，有它内在的规律性的要求，管理层可以进行引导，甚至进行调控，但是最根本的还在于，当市场出现这种暴涨暴跌的情况之后，整个市场能够进行抵御和承受（这一点，在中国股市仍然是单边市场的情况下，是更为困难的，因为我们没有对冲机制来防御这些风险），这也就是为什么管理层更加注重，“事前”的调控和防范，而于近期反复调整要稳妥的推出股指期货的初衷。

需要指出的是，事变则法移！投资人要主动改变对市场的认识，并跟上市场的变化，而从市场的变化来看，在缺乏评估标准的前提之下，单纯对股指高低的评判，已经没有意义。关键在于管理层在制度建设上，做了多少抵御风险的工作，只要制度健全、完善，那么无论股指怎样“表演”，都尽在证监会的“掌控”之中。

当中国在新世纪的国内、国际环境之下，有越来越多的题材和动作，而又受到国际、国内资本不断追逐，外围“流动性”不断膨胀的情况下，中国资本市场在今后的表现，很可能要大大越过绝大多数人的想象，挑战投资人想象的极限。





金银岛岛主

07.2.21.