一周内证监会和证券业协会接连召集三次会议，也没让市场有丝毫起色。

僵局前所未有

当前的股市无疑十分尴尬。

远期不比，不到一年前，中国股市跌到了2001年来的最低点，然而，当时的股市局势远远比现在有更多希望。其时宏观经济增长势头强劲，虽有80%的股票处于下跌之势，但基金的核心资产却书写着“业绩不倒，股价不倒”的神话；香港红筹股的凌厉涨势更是激励了A股市场的大国企股；正要召开的十六大更是让投资者对政策利好寄予厚望。

如今，虽然宏观面、政策面不乏偏多的因素，如宏观调控取得明显成效，保险资金直接入市逐渐明朗，新股发行制度酝酿改革，《公司法》、《证券法》修改在即，股市印花税改革等等，但却都难以强烈支撑起市场信心。监管部门提出推进资本市场发展的四项工作，即支持优质企业发行上市、大力发展机构投资者、做好清欠工作、加强政策协调，由于市场认为不够力度，缺乏落实层面的更多内容，也没有引起充分响应。

政策真空同时伴随的，是来自市场方面的利好因素缺失，去年的“二八”现象已经演变成“一九现象”，基金的核心资产在宏观调控的指挥棒下，再也无力承担起支撑大半边天的重担，所有的市场参与者此刻都迷失了方向。

市场似乎在等待转机。但缺乏方向感的等待，换来的是股指拾级而下。

目前不少个股跌破每股净资产，新股上市首日跌破发行价已不是极个别现象，10倍左右市盈率个股开始大量出现。据近日有关统计，沪深两市平均市盈率已经下降到27倍左右。目前香港恒生指数市盈率约16倍，美国标普500指数市盈率约18倍，单纯从市盈率考察，国内股价水平相比一两年前已经向国际接轨前进了一大步。虽然有学者认为简单的市盈率对比没有意义，但国内外股市的比价效应明显减弱，却很说明问题。

大量指标跌破经验数据, 市场人士纷纷揣摩大盘是否见底。但是，基于超跌及消息面配合引发的或大或小的反弹行情，或者由于某种默契，在资金推动下使股指短期摆脱尴尬景况，已经不是市场最强烈的期望。

对未来预期的紊乱以及信心的丧失，使投资者要么等待要么离场。有资深市场人士认为，市场的尴尬处境，能否倒逼制度、政策层面出现针对根本的积极变化，为股市提供长期反转的支撑，是当前决定股市未来趋势的最关键因素。

暴跌引发空前争议

与去年暴跌后市场主流机构与资金看多观点高度一致的局面相反，目前券商、基金等机构的观点却存在很大分歧。

“剔除新股发行因素，目前大盘指数的点位和市盈率已经是历史低点，众多股票分别跌破发行价和净资产，股市的泡沫已经挤得非常充分，而从基本面看，相当一部分股票的业绩还有所上涨，而且基金目前的仓位已经相对稳定，下跌的动力不足。”某基金经理的话很能代表多方的观点。

但另有市场人士分析，看股市能否转暖还需要看本轮股市下跌的原因，其一是超出预期的宏观调控力度，二是对股权分置问题的解决缺乏稳定预期。从目前的情况看，宏观调控已经使经济增长速度明显放缓，而目前宏观调控的效果尚未完全显现，决策层是否有进一步的宏观调控措施有待观察。同时，股市内外环境发生显著变化。其一是股价接轨的预期，QFII、QDII打通资本双向流动的口子，投资人开始用国际视野比较投资价值，市场估值向下的压力进一步增大。其二，随着基金占市值的相对份额和影响力的提高，基金的投资理念、操作模式逐渐成为市场主流。因此，宏观经济形势与股市之间，由于基金的缘故，相关性得到强化。再有就是股权分置问题至今悬而未决，且不确定性强，市场难以对此有所预期。

至于股市何时出现转机，南方证券研究所副所长周龙华认为，转折点至今还难以看到，因为中国A股市场至少有80%的股票不具备投资价值，跌破净资产并不说明股票就有了投资价值，评判某只股票是否具有投资价值应该从以下几方面入手，一是成长性好，要在业绩真实的基础上稳定增长；二是有完善的公司治理结构；三是要有优秀的管理层；四是要有核心竞争力，只有满足这样条件的公司才真正具有投资价值。

能否倒逼政策利好

专业人士分析，对政策层面失去信心，是因为政府能打的牌已经很有限。

股权分置问题一直是悬在中国股市头上的达摩克利斯之剑，此题不破，投资者信心难以建立。

四大国有商业银行改制在我国金融体制改革中，地位举足轻重，事关金融业对外开放后，最重要的一块金融资源的安全和国际竞争力。与之相比，证券市场问题的解决已经退之次位。关于金融资源配置矛盾的问题，有一个例子可以从正面来印证。研究人士认为，在目前的行情下，决策层仍然在推动大型央企的整体上市，并不是决策层不理会股指。除了为大型国有企业融资外，决策层考虑的是：一、通过绩效较好的大型央企整体上市，为市场供应更多有投资价值的筹码；二、市场的下跌恰恰成了机构博弈的契机，基金由于资金成本优势，在市场的份额会越来越大。

“部门利益的协调也是求解股市困境的一个难点。”该人士认为，解决股权分置、全流通等问题的一个前提是类别股东表决机制，但这个机制迟迟没有进入实际操作。因为，类别股东表决机制倾向于保护中小投资者利益，这与其他方面利益的矛盾就需要一个部门利益协调的问题。监管部门提出加强政策协调，难度也在部门利益的协调上。

正是有以上这些因素，股市暴跌能否倒逼制度改革，具有很大的不确定性。单单证券监管部门认识到股指深度重创的厉害关系还不够。研究人士认为，也许只有股市重创之后，通过各种渠道传导到经济的其他层面，触及到金融、银行、财政、税收、国有资产经营等等领域的运行、改革和发展，才能更直接地促成各方面、各部门利益的统一和协调。

这种低效率的局面不是各方期望的，但是现实的选择。

中国人民大学信托与基金研究所理事长王连洲表示，证券市场的结构性矛盾、制度性缺陷，该到国家决策层下决心解决的时候了。股票发行制度也急需改革，不能“圈钱”了。他说，无论如何要让市场休养生息，扩容节奏应该放慢下来；在全流通等问题上，政策应当向流通股股东利益倾斜。

然而问题是，历史上一次次以暴跌寻求政策面妥协之后，仅仅是股指获得了暂时支撑，股市的内外环境事实上并没有根本性改观，那些制度性缺陷和体制变革引出的利益分配矛盾，至今仍在困扰着资本市场。

在现有金融市场体系和法律框架里面，证券市场监管层掌握的政策筹码，在一次次挤牙膏式地派发之后，变得越来越少。市场担心的是，在有形之手也意识到为暴跌的股市注射“强心针”的做法未必有效之时，以市值蒸发、投资者信心丧失、证券市场边缘化为代价的股市暴跌，还有没有可能再一次倒逼体制改善，甚至根本性变革。

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