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标题: 2010年中国财经报道第十二辑——汇率战争（一） [打印本页]

作者: 金银岛岛主 时间: 2010-10-13 20:38 标题: 2010年中国财经报道第十二辑——汇率战争（一）

修正了失衡就能解决人民币之争？

人民币再次成为华盛顿不和谐论战的主题、中美紧张关系升级的导火索，这不是第一次，也不会是最后一次。在今年春季发生类似情况时，中国出台了一系列巩固信心的举措，并于6月份宣布将提高人民币汇率弹性，成为那一轮调控措施的高潮。威胁恫吓、随后紧张逐步缓和，这已经成为了一种模式，但这种状况每发生一次，出现新的金融与经济动荡的风险就会随之增大。

美国最近在人民币问题上的施压——包括上周奥巴马政府向世贸组织(WTO)提交了两份针对中国的起诉书——在一定程度上要归因于11月份国会选举前美国政坛的不稳定性。但奥巴马政府这么做，不仅仅是为了赢得选民的欢心。更确切地说，世界两大经济巨人——一个是最大债务人、另一个是最大债权人——对金融危机过后全球体系如何运行的看法发生了冲突。本质上，这场论战的核心问题是，谁应该为经济失衡负责，谁又该负责修正这种失衡。

问题的答案一度非常简单。美国及其它西方国家已经大受触动，准备在未来几年内增加储蓄、降低私人与公共债务。由此可以推论出，如果世界体系要想平稳运行，那么，某些国家必须减少储蓄。中国及其它债权国如今应带头实施这些必要的举措。

不过，中国似乎不愿意做出大的让步。3个月前中国宣布提高人民币弹性时，我曾指出，这是一项明智的外交举动，但再无其他。此后，人民币汇率几乎没有任何变动，直到9月初——自那以来，人民币升值速度开始加快，但目前仍仅比6月份高出了1%。最近一次人民币升值，一定程度上是因为美国国内齐声要求教训中国，另一方面也因为高规格政治会议与谈判即将到来。

中国有一个强有力的论点：人民币升值不会对美国降低贸易赤字产生很大帮助，因为美国出现赤字，价格只是部分原因，更主要的还是与结构性现象有关。结构性现象是中美两国储蓄与投资失衡的根本致因。日本上周采取的打压日元的干预举措，也给了中国抵制人民币升值要求的借口。华盛顿对日本举动接近缄默的态度，只能被中国理解为它在选择性地表现敌意。它这么做想必基于下述假设：它已不再视日本为商业威胁，而中国在商业上与政治上，都是它的竞争对手。

即便如此，中国方面做出让步，不仅会是精明的战略之举，也符合中国的国家利益。尽管美国资产的持有者（尤其是中国央行）将会因人民币大幅升值受损，但升值有利于推动中国正广泛讨论的一种转型：转向更以消费为中心的经济模式。这种转型推迟的越久，一旦发生经济冲击，冲击力度就会越大。

尽管人民币汇率问题是当前的关注焦点，但中国的根本问题在于经济制度，这种制度使得中国国民储蓄占国内生产总值(GDP)比例长期维持在50%以上。除非中国政府实施机构、企业、劳动力市场、社会保障等一系列改革，扩大本土生产与消费所占经济比重，推动经济恢复平衡，否则，上述状况不会发生多少改变。而改革需要政府的大力推动。

汇率纠纷历来都与全球经济体系根深蒂固的失衡有关。这种失衡需要修正举措，以及债务国与债权国的高度合作。这不是没发生过，如布雷顿森林时代，或许还有《广场协议》签署后很短的一段时间。但我们十分清楚，这些只是例外。（瑞银证券高级经济顾问乔治•玛格纳斯）

中国拒绝人民币升值是常理之事

尽管华盛顿人人都认为人民币应升值，但不是每一个中国人都这么想。难道中国人是对的？毕竟，将贸易失衡归咎于他国操纵汇率的阴谋诡计是很容易的。上世纪80年代，日本庞大的盈余被认为是蓄意低估日元的结果。但尽管后来日元大幅升值——这一点从上周日本央行(BoJ)决定干预汇市以压低日元就可看出——该国盈余仍在顽强地增长。

现在引起美国政府愤怒的对象变成了中国。美国正确地认识到，在21世纪，自己的国际竞争对手是中国，这也是中国政府不愿屈服于美国政府要求的原因之一。但中国的不情愿还反映出了一些更有理的疑虑。美国财长蒂姆•盖特纳上周在国会作证时，清楚地表达出了这样一种常规智慧：人民币低估“有利于中国的出口行业，同时意味着，中国的进口成本要高于其应有的水平”，由此导致国内消费偏低。这一论断假定，名义汇率的改变会导致竞争力出现持久的调整，进而将缓和当前的全球失衡。但这两个假定都存在严重的缺陷。

关于第一个假定，中国人均收入仍十分低，年均收入约为3000美元，相比之下，美国为4万美元。两者之间的差距正缓慢缩小，是因为中国新的开放政策吸引了高质量资本和管理，加之异常廉价的劳动力过剩，让中国极具竞争力。换言之，中国在国际贸易中比重渐增，与人民币低估毫无关系。

此外，人民币即使升值，也改变不了中国的竞争地位。中国最严峻的是资源配置失衡，劳动力利用率不高。中国几乎取之不竭的穷困农民工资源，限制了工资水平上涨的速度——略高一些的工资将更多的劳动力吸引到繁荣发展的城市，进而限制了工资水平进一步上涨。人民币一旦升值，这些限制将变得愈发明显，暂时丧失的出口竞争力将被国内工资下降所抵消。因此，中国领导人的说法是对的，即人民币升值除了极短期之外不会有什么效果，从长期来看还将伤害中国的劳动力。

第二个假定同样站不住脚。诚然，政策制定者一直设法通过调整汇率来实现经济“再平衡”。日本上世纪80年代曾进行过尝试，但随着出口放缓，其经济走向繁荣，为80年代末出现的泡沫和之后的通缩式停滞埋下了祸根。2008年，英镑贬值，但英国的贸易表现仍很糟糕。中国完全可以援引这两个例子中的任何一个，作为自己拒绝动作过大的理由。

但是，中国外汇储备大幅增加，难道证明不了中国正在操纵人民币汇率？即使在这一点上，我也无法确定。中国很可能希望将所持美国债务转换为范围更广的资产，包括美国公司。但美国国会对此热情少得不能再少。的确，由于美国众议院往往以国家安全为由，阻止中方收购美国企业，中国几乎只能将其盈余投入美元资产。

由于目前中国是全球第二大经济体，人民币升值必然意味着美元贬值。因此，归根结底，将美国的汇率政策形容为美元贬值政策（而不是推动人民币升值）可能更准确些，它反映出的不是美国贸易困难，而是其债务过多。美元一旦贬值，为支持美国金融体系而发售的各种国债的价值，按人民币计算都将大幅下跌。而在中国人看来，这看上去会十分可疑，像是一种违约。难怪他们不愿意让人民币升值。

那么，我们能做些什么？美国应收回其保护主义腔调越来越浓的言论。美国人不应忘记，正是由于中国等债权国的雄厚财力，才使美国的财政刺激成为可能。制裁只会让世界陷入愈演愈烈的保护主义、汇率动荡和利率冲击。

因此，美国最好认识到，美中两个超级大国之间相互依存的关系，让这种威胁适得其反。此外，美国应与中国政府合作，推动中国国内经济亟需的社会保障和消费者信用改革。除非实现这一切，并让中国家庭学会消费，而非只知道储蓄，否则中国的经常账户盈余是不会消失的，不论人民币汇率最终是多少。（汇丰首席经济学家简世勋）

人民币仅是美国政治问题的替罪羊

世界著名的未来学家、《大趋势》一书作者约翰•奈斯比特在由中国国际经济交流中心组织的“经济每月谈”研讨会上表示，关于汇率和人民币的低估问题，“90%是政治因素，只有10%与经济相关。”

奈斯比特认为，中国正成为欧洲、美国政治问题的替罪羊。从经济学的角度看，当前反对中国的汇率制度的声音并不那么大。美国促使人民币升值，实际上是希望中国帮助解决美国自己的出口问题。

他认为，在解决中美贸易平衡问题上，美国并没有作出实质性的措施，一边一直在抱怨人民币的汇率太低，同时又拒绝向中国出售一些高科技产品。美国至少应该取消高科技产品的出口限制，否则又何谈自由贸易？

奈斯比特表示，中国深知创新的意义，通过政策正从模仿向创新转变，未来在纳米技术、生物技术、机器人、信息科技等行业和领域，中国将有可能首先取得领先地位。奈斯比特说：“我认为这些会很快发生，不需要等20年。”

人民币升值是否真的能对美国有好处

每每提到人民币升值，人们首先想到的就是中美贸易顺差问题，按照一般说法，本币升值将使本国出口减少，进口增加，而作为对比货币的另一方则恰好相反。多年来，中国对美贸易顺差，美国政客对此早已“苦不堪言”，不止一次地扬言要人民币升值，以改变美国经济的不利局面，大有“人民币不升值，美国经济永无翻身”之势，弄得美国民众在这方面对中国也不太友好，甚至有“美国生活正在被中国‘制造’”流传。这么看来，人民币升值好像真的对美国有好处了，那么事实是这样吗？

我们不妨先引用一位美国学者在这个问题上的看法，也许对我们看清真相有所帮助。1994年4月21日，诺贝尔经济学奖获得者莫顿-勒在加州大学的一次公开演讲中曾以日美贸易摩擦为例说明了逆差产生的本质，米勒认为不是日本货便宜或者日本的劳动力价低造成了美国对日本的逆差，而是日本的储蓄率高于美国造成了其对主导货币发行国的“大肆”出口。具体说就是，庞大的日元储蓄需要一个“运转”的渠道，为了保值升值，它选择了自认为最安全的美元资产，即美国政府和企业发行的各类美元债券，这就需要它首先得把日元转化为美元方可实施，而转化的最合理方式就是对美贸易顺差。因此，只要日元储蓄率不降低，任何汇率方面的变化——从长期看——都不可能对贸易逆差之类的问题有任何帮助。

米勒的逻辑不是想象的产物，而是建立在事实基础上的科学推理。如果按照传统逻辑，日元对美元升值（尤其是大幅升值）情况下，美国的贸易状况应该得到明显改善才是，但事实并非如此。自“广场协议”生效后（日元对美元大幅升值），美国对日逆差不是缩小了，而是持续放大了，1987年缺口达到600亿美元，而到了米勒发表这次公开演讲时（1994年）更是突破了800亿！同时还不可忘记的是，此间美国对日本实施的种种贸易制裁措施。怎么这贸易逆差就是解决不了呢？问题还得回到米勒先生的结论中去，逆差的根源是储蓄率，而非汇率。

事实上，美国的总体逆差早在布雷顿森林体系瓦解之后、美元确立起世界主导货币之日起就已经是一个注定的命题，有点类似于“特里芬难题”一样。也即是说，美国制造业产能的转移与衰退早在那时就已经注定了，这是世界货币体系变迁的结果，与汇率问题没什么关系。

把问题拉回到人民币对美元汇率上也是一样，以中国当前居高不下的储蓄率来说，即使人民币升值了，美国也休想在对华贸易上占到什么便宜。首先，如果人民币大幅升值真的成为市场普遍预期的话，那么，就会出现全球的美元资产大量抛售，而人民币资产大量吸入的局面，也就是大量货币资产将向中国内地转移，其结果无外乎在人民币资产和人民币储蓄之间作选择。而无论如何选择，人民币储蓄率进一步提高是不可避免的，也就是说，到那时中国商品出口的张力更大，对外币资产的需求增加的同时，对外币商品的需求会进一步降低，美国人还想往中国推销商品吗？恐怕那时的中国市场对美国产能来说就只能用“针插不进、水泼不进”来形容了。

远不止如此，如果中国经济短时期内无法完成转型（或者说本币升值所需要的转型），人民币升值必然导致中国制造的产能巨大过剩，这些巨大过剩的产能除了向国内市场释放外，不可避免地还要向世界其他市场释放，假如全球市场在一个时期内是有限的，那么中国制造对世界市场的二次选择一定要冲击到美国贸易的某些“势力圈”，就像一个气不足的皮球一样，当你把突起的地方按下去的时候，原来凹陷的地方就要鼓起来。这么一来，美国制造业的日子恐怕不是好过了，而是更不好过了。

正如前面所说，美国总体贸易逆差是世界货币体系变迁的必然结果，说白了就是美元太强势了，大家都以美元资产为最安全的储蓄转化方式，这就不可避免地使大家都来挣美国人的钱，以实现这种转化的基础。按照这个逻辑推导，如果美国人非要在贸易逆差这个问题上纠缠的话，最合理的解决方案就是美元让出国际主导货币的地位，但显然，这是美国人不愿意的。

实际上，美国国内的“有识之士”早就看透这层关系，并且发自内心地津津乐道于这种“逆差生活”，正如米勒先生在本文提到的那次公开演讲中所说的：“无论何时，只要我的日本朋友开始炫耀他们对美国的贸易盈余，我就会取笑他们，说我们美国人实际上再跟你们开一个残忍的玩笑，你们把千辛万苦生产出的汽车、照相机送给我们的同时，我们回报的只是乔治.华盛顿的头像。”如此打趣的话却怎么也让我笑不起来，细想想，这些年来美国人不也在和中国人开着同样的玩笑嘛，美国人不但和别人开这种玩笑，还要向别人吐口水，实在有辱大国之风范。（田立）

中国版《广场协议》有多远？

25年前的下周，一小群人聚集在纽约广场饭店，打算重塑全球经济。他们签署了一项协议，根据协议，世界五大国家的政府将协同推动美元贬值，使全球经济实现再平衡。这项协议堪称过去40年里最高水准的国际经济合作。

今日，随着世界主要经济体在汇率、全球失衡和削减赤字等问题上出现了深层裂痕，《广场协议》精神如能重新觉醒，将会弥足珍贵。

然而，虽然有些雄心勃勃的人士认为20国集团(G20)可以成为达成类似宏伟协议的平台，但这条道路要比1985年的时候难走得多。

彼得森国际经济研究所所长弗雷德•伯格斯滕对全球经济治理持以乐观态度。他指出，当年达成广场协议后带来的一些成效，现在依然适用。他表示，广场协议以及1987年旨在稳定美元的《卢浮宫协议》，通过使美元走弱提振了美国经济，从而使白宫有了更大的削减赤字的余地。

“我曾问吉姆•贝克（时任美国财长），广场协议对减赤的贡献有多大？他说大概在10%至20%吧。”伯格斯滕表示，“不是特别大，但已经不错了。”

他表示，假如中国作出类似承诺，让人民币升值，也许可以平息美国在巩固财政方面的争论。

但也有人指出了其间的差异。卡内基基金会研究员大卫•罗斯科夫表示：“1985年的日本已是发达经济体俱乐部的成员，愿意按照这个小俱乐部的规则行事。而当今的中国认为自己自成一类——这样一个庞大而多样化的经济体，没法按照别人的规则行事。”

中国商务部研究员梅新育今年早些时候表示，货币急剧升值“对中国的影响会比日本更大，因为中国处于更为初级的发展阶段”。他说，当年日本已步入发达国家行列，拥有许多先进成熟的企业，而中国的“劳动密集型产业利润率微薄，无法承受货币大幅升值的压力”。

中国官员经常声称，广场协议给日本造成了灾难性后果。广场协议促使日本央行通过降低利率来抵消日元升值的影响。日本和中国都有不少人士认为，这种做法助长了日本上世纪80年代末的房地产和金融泡沫。

伯格斯滕表示，“中国一些更聪明的经济学家”私下里承认这些观点并不准确——那场泡沫更多地是由日本金融监管不力所致。

当年为了促成广场协议，美国全力进行外交斡旋，才说服G5中的欧洲国家（法国、德国和英国）——以及强硬的日本采取合作态度。如今要促成这样的合作会更加困难。

的确，G20其它成员国对于中国操纵汇率也颇有怨言，但美国总统巴拉克•奥巴马的政府没能联合他们一起向中国施压。本周日本压低日元汇率的决定，可不是对多边措施投出的信任票。

盛德国际律师事务所合伙人、曾任美国总统乔治•W•布什G20特使的丹•普莱斯表示，2008至2009年全球金融危机期间，G20取得了卓越成就。

但他也表示，修复全球经济，需要的不仅仅是一份汇率和财政赤字方面的协议，还必须解决欧洲主权债务问题、德国经常项目盈余以及欧洲劳动力市场僵化等等问题。

普莱斯表示：“虽然G20大有可为，但我们不能不切实际地以为，G20峰会借助一项有时间表、有衡量标准的宏伟协议，就可以彻底解决所有这些问题。”（艾伦•贝蒂）

日元是人民币前车之鉴

几天前，我偶然读到一本20年前撰写的很有影响力的著作《日圆神话》，作者是记者兼银行家塔嘎特•墨菲。讽刺的是，这本书与今天的现实颇为相关，只是相关的方式也许是墨菲本人未曾料到的。

墨菲写就本书时，日元疲软正令许多美国政策制定者和一些日本人忧心忡忡；最值得注意的是，20世纪70年代和80年代早期，日元借助政府控制，被人为地限制在低位，兑美元汇率维持在300日元左右。其结果是，日本出口行业机器轰鸣，以更低的价格与美国工业进行竞争；日本投资者大笔购入美国债务，人为压低了美国国债的收益率。正如墨菲所述：“导致失衡的原因是双重的：其一‘里根革命’已从结构上将联邦赤字嵌入美国国体；其二是日本以国家杠杆、集中化的信贷分配和信贷风险社会化为特点的‘发展型国家’经济体制。”

当然，如今至少对日本而言，故事已经有所发展。本周日本政府忙于干预汇市，压低过于坚挺的日元，日元汇率本周早些时候曾一度攀升至1美元兑82.88日元。同时，美国评论人士也不再担忧日本“不公平地”出口产品或购买债券；相反，日本在很大程度上已从美国的政治视野中消失。

然而，如果把“日本”二字替换为“中国”，墨菲的书就会让读者强烈地感到似曾相识。毕竟，借用墨菲的话来说，如今正是中国在主要运用低汇率和“集中化的信贷分配”来推动出口产业，同时大举购买美国国债。与此同时，美国政界人士现在正呼吁人民币大幅升值，这与1985年七国集团(G7)达成对日元重新估值的《广场协议》相似。

这种压力会不会产生效果？目前，正如我的同事艾伦•贝蒂所报道，达成中国式《广场协议》的可能性不大。但随着汇率争端愈演愈烈，墨菲书中讲述的那个时期的某些教训值得深入研究。回到1985年，提高日元汇率的协议刚达成时，许多美国观察人士一开始都认为取得了成功，因为在20世纪80年代末期，日元汇率达到了1美元兑150日元水平，并在该水平维持了若干年。

然而讽刺的是，这种“成功”并没有带来持久的稳定。相反，由于日元购买力激增，日本金融机构继续大举购买海外资产（包括美国国债）。同时，日本央行削减利率以避免出口下滑，并激发更多内需。这一切铺就了通向疯狂泡沫的道路，接着泡沫破灭，随后的几年中出现更多汇率不稳定。用墨菲的话说：“更改记账单位丝毫不可能解决这些根本的（扭曲）问题，只是造就了一个更不稳定的世界。”

鉴于以上事实，现在回顾历史时，很容易得出《广场协议》是一个坏主意的结论。并不让人意外的是，一些中国的政策制定者恰恰也在这么说。但实际上，整个故事更为微妙。就日本经济的繁荣和衰退乃至更大范围的不稳定而言，最大原因可能不仅在于《广场协议》的内容及其引发的情况，而是之前几十年期间发生（或未发生）的情况。

问题的关键在于日本的“发展型国家”体制。第二次世界大战后的几年中，资本极为稀缺，日本似乎有理由通过集中化的信贷分配和资本管制，将资金引导至工业。然而到了20世纪70年代中期，日本工业反弹如此之快，该国经济增长达到的水平已经使其不再需要这种以银行为中心的体制，就像儿童长大后不再需要旧鞋子一样。回首以往，这似乎表明日本本应更早取消各种管制，然而实际上，日本曾抗拒改革。所以到20世纪80年代，日本经济已浑身布满扭曲，日元低估只是其中之一。而这进而加大了实施任何平稳调整的难度。

中国能否避免这些错误？中国自称将努力避免，毕竟，中国正在实施一项金融改革计划，旨在帮助中国的金融体系缓慢“成长”，脱离发展型模式的桎梏。但考虑到中国增长的速度，在我看来，这种放开（以及汇率调整）的步伐看起来仍然缓慢得有些危险。可能现在将《日元神话》译成中文恰逢其时，至少，它能有说服力地阐明快速升值和完全拒绝改革这两种做法可能造成的风险。（吉莲•邰蒂）

日本央行抢先出手预防日元升值

日本央行10月5日宣布把银行间无担保隔夜拆借利率从0.1%下调到零至0.1%，从而宣告日本央行开始实施包括零利率政策在内的综合宽松金融政策。

分析人士判断，日本央行之所以抢在美联储之前实施宽松政策，除回应产业界呼声外，主要意图在于预防今后数月美联储可能进一步放松银根对日元造成的升值压力。

今年8月以来，欧美因内需不足经济增长乏力，美国提出出口倍增计划，容许美元持续贬值，欧洲金融当局也推动适度货币贬值，促使日元汇率飙升，导致日元对美元汇率大部分时间维持在85比1左右的高位。

日元升值使日本出口企业业绩受损，通货紧缩问题更加严峻。日本朝野担忧，日本经济复苏进程会因此受阻，并承受下行风险。为应对这一局面，日本政府和央行采取了一系列措施，以阻止日元升值，刺激经济增长。

今年8月30日，日本央行决定把通过公开操作手段向市场注资的规模从原来的20万亿日元增加到30万亿日元。9月10日，日本政府正式宣布，将采取一项规模为9150亿日元的新经济刺激计划，以促进就业，拉动消费，应对日元升值带来的风险。然而，这两项措施并没有起到预期效果，日元依然在83比1的高位运行。

9月15日，日本政府和央行在东京外汇市场抛售日元买进美元，直接干预日元汇率，日元汇率随之跌至85比1。不过，日元汇率随后再度升至83比1，并持续至今。

可以说，日本政府和央行所采取的措施对抑制日元升值效果非常有限。究其原因，不少分析人士认为，一是日本政府和央行行动迟缓，错过了干预最佳时机；二是没有欧美等合作，单独干预汇率效果有限；三是欧美主要经济体的复苏前景依然不容乐观，美元汇率在美国当局主导下还存在贬值压力。

市场人士预计，为刺激经济复苏，美国当局可能于11月初进一步追加更为宽松的金融政策，从而加大日元升值压力。有鉴于此，结合以往教训，日本央行认为有必要抢在美国行动之前，提前化解日元面临的新一轮升值风险。

除宣布采取零利率政策外，日本央行10月5日还宣布，在能够确定物价形势已经稳定前将一直实施零利率政策，前提条件是在金融层面不会产生其他风险和问题。此外将具体研究创立资产买进基金的事宜，以便为购买国债、公司债等金融资产提供固定利率方式的共同担保基金，基金规模为35万亿日元。

上述消息一出，即引起东京股市和汇市不同程度的反应。

当天，日经225种股票平均价格指数上涨137．7点，时隔4个交易日再度上攻至9500点以上。截至当日东京时间17时，日元对美元汇率跌至83．50比1至83．51比1水平，仅比前一个交易日下跌0．27日元。可以看出，汇市反应比较冷淡。

一些市场人士认为，日本央行只是延续了此前的金融宽松政策，没有大的方向性变化，因而追加政策的效果有限。日本央行抢先一步的行动能否化解日元升值压力，还有待进一步观察。

亚洲各国央行积极干预外汇市场

亚洲各经济体央行纷纷入市干预，以遏制本国货币升值，因美元汇率持续走低引发了亚洲各国对出口商竞争力的担忧。

交易商表示，据猜测，韩国、印度、马来西亚、台湾、菲律宾以及新加坡的央行都在积极干预外汇市场。

不过，没有人暗示，亚洲各经济体央行的举动是协同的。各方认为，这只是政策制定者在对美元走弱作出单方面回应。但分析师们表示，这一趋势将增强。

“看看有多少家央行出手干预吧，” Strategic Alpha的莫里斯•鲍莫瑞（Maurice Pomery）表示，“如果各家央行实行购买邻国债券、以降低邻国竞争力的政策，那么局面将一团糟。

“如果美联储（美联储）启动第二轮定量宽松政策（它肯定会这么做），那么情况将变得更糟，美元将走低，从发达国家撤出投资、转而投入新兴经济体的趋势将会加强。”

弱于预期的美国经济数据令市场预测，美联储将在年底前延长其定量宽松计划。

对于央行将出手干预的预期已推低美元汇率，同时大量资金涌向亚洲以及南美的新兴市场，寻找发达经济体无法提供的收益率。

各国央行纷纷出手以抑制本币升值

此刻，在外汇市场这个舞台上，世界各国的中央银行扮演了主角。

而为了能在聚光灯下一展峥嵘，各家央行之间似乎还在角力。美联储官员最近暗示可能出台新一轮刺激措施，但后来这一消息被日本央行的大规模刺激行动抢了风头。

不过真正的明星可能是欧洲央行。该行坚持原有的货币政策立场，促成欧元上涨。

与此同时，巴西和智利等新兴市场经济体的央行为了抑制本币升值而纷纷加强口头干预力度。他们发现，投资者正背弃前景黯淡的大国经济，向这些快速增长的国家蜂拥而来。

无论是迈向定量宽松还是直接干预外汇市场（或者像日本那样兼而有之），各国央行的著眼点都落在本国货币，他们希望本国货币贬值，以促进自己的出口。

即便是澳大利亚央行也不例外。该行在5月份暂停加息前已经累计上调利率150个基点，但却没有像经济学家预期的那样恢复加息，而是维持隔夜拆款利率不变。澳元在消息公布后随即下跌，不过兑美元又触及26个月新高。

美元兑其他货币则大幅下挫，美元指数触及1月份以来的最低点，这是因为美联储主席伯南克在讲话中放出了新一轮定量宽松的信号。芝加哥联邦储备银行行长Charles Evans呼吁，要大幅增加宽松货币政策的力度。

为促进国内经济增长，日本出台了货币宽松措施，不仅把利率降至接近于零的水平，还建立一只5万亿日元的基金用于购买私人和公共部门资产，同时设定长期利率目标。

但这一举措并未勒住日元升势，电子交易系统显示，美元/日元创下15年新低，从83.18日元跌至82.75日元。

汇丰（HSBC）驻纽约外汇策略师Robert Lynch表示，在各国央行竞相放松货币政策以刺激经济增长之际，欧洲央行逐步退出定量宽松政策的立场显得不同凡响。

市场对美联储货币政策的预期已经从走向正常化转变为进一步推行刺激措施，这导致美元下跌。欧元/美元触及2月份以来的最高水平，继6月初跌至1.1876美元之后，欧元已攀升至1.3949美元。

Lynch表示，欧洲央行的立场与其他央行放松货币政策的立场截然不同，长期以来欧洲央行始终倾向于货币政策正常化。

允许非常规的银行注资措施到期失效并不意味著欧洲央行会很快加息，但却代表著其货币政策中特立独行的一面。

摩根富林明资产管理（JPMorgan Asset Management）驻伦敦外汇管理部门首席投资长Jonathon Griggs称，欧元在吸收美元走软带来的全部升值压力后，近期可能涨至1.45美元。

假如全球不合作 汇率战争将很惨

我们正处在一场国际汇率战争之中，全球货币正普遍走软。这对我们构成了威胁，因为它削弱了我们的竞争力。”巴西财政部长吉多•曼特加（Guido Mantega）的这些抱怨完全可以理解。在需求匮乏的时代，储备货币的发行国实施扩张性货币政策，而非发行国则以干预汇率作为回应。而那些既不属于前者、也不愿效仿后者的国家（比如巴西）则发现本币大幅升值。其后果令它们担忧。

发生这种汇率冲突并不是第一次。25年前，也就是1985年9月，法国、西德、日本、美国与英国政府在纽约的广场饭店（Plaza Hotel）举行会议，达成了共同诱导美元贬值的协议。更早一些时候，在1971年8月，美国总统理查德•尼克松（Richard Nixon）实施了“尼克松冲击”措施，包括征收10%的进口附加税，并结束美元与黄金的相互兑换。上述两件事都反映出美国渴望美元贬值。今天，美国仍然怀有同样的渴望。但这一次的情况有所不同：关注焦点已不再是日本这样恭顺的盟国，而是下一个全球超级大国——中国。两强相争，很容易伤及围观者。

有三大因素，与眼下的汇率战争相关。

首先，由于这场危机，发达国家正蒙受需求长期匮乏之苦。全球6大高收入经济体（美国、日本、德国、法国、英国与意大利）中，没有一个国家今年第二季度的国内生产总值（GDP）恢复到2008年第一季度的水平。与以往的趋势水平相比，这些国家目前的经济增速至多降低了10%。供应过量的一个信号，是美国与欧元区的核心通胀率已经降至1%左右：通货紧缩正在向我们挥手致意。这些国家希望实现出口拉动型增长。贸易逆差国（例如美国）和顺差国（例如日本、德国）都是如此。然而，整体来看，只有新兴经济体转向经常帐户赤字，才有可能实现这一目标。

其次，私人部门正在朝这个方向运转。华盛顿国际金融研究所（Institute for International Finance）在4月份的预测中指出，今年净流入新兴国家的外来私人资金将达到7460亿美元（见图表）。这些新兴国家净流出的私人资金为5660亿美元，能够部分抵消上述流入。尽管如此，由于新兴国家还有着3200亿美元的经常账户盈余以及适度的官方资金流入，在没有政府干涉的情况下，新兴国家仍将实现5350亿美元的外部收支盈余。但若不加干涉，这种情况也不可能发生：经常账户必须平衡资本净流动。调整将通过提高汇率进行。最终，新兴国家将出现经常账户赤字，来自高收入国家的私人资金净流入，将为这种赤字买单。事实上，这正是我们所期待发生的。

最后，外汇储备的不断累积，仍然在阻碍这种自然的调整过程。这些数字代表着官方资金外流（见图表）。1999年1月至2008年7月期间，全球官方外汇储备从1.615万亿美元，增加到7.534万亿美元——增加了5.918万亿美元，令人震惊。或许有人会说，这种增长是经历了早先危机后的一种自我保护。的确，在这场危机中，外汇储备消耗不少：从2008年7月到2009年2月，全球外汇储备减少了4720亿美元。无疑，这帮助那些没有储备货币的国家缓冲了危机影响。但所使用的储备总额，仅占危机前水平的6%。除此之外，2009年2月到2010年5月间，外汇储备又增长了1.324万亿美元，总额接近8.385万亿美元。重商主义未死！

中国绝对是最明显的干预者：自2009年2月以来，占到了这些外汇累积的40%。到2010年6月，中国外汇储备达到了2.45万亿美元，占全球总量的30%，在其GDP中所占比例，攀升到了50%的惊人水平。这种累积肯定会被视为一种巨额出口补贴。

在人类历史上，从来没有一个超级大国的政府，会借给另一个超级大国这么多钱。一些人辩称，这种汇率管理方式不是操纵（与美国国会的观点相左），因为调整可以通过“国内成本与价格的变动”进行。英国《金融时报》上刊登了美国西部信托公司（Trust Company of the West）科玛尔•斯里库-马尔（Komal Sri-Kumar）的类似观点。如果不是因为中国下了力气、并成功遏制了其干预行为自然会导致的货币及通胀影响，那么，这种论点会更具说服力。与此同时，新兴国家向着经常账户赤字方向、不可避免的调整，正转移至那些对资金流入具有吸引力、同时又不愿（或无力）对外汇市场实施必要规模干预的国家。可怜的巴西！甚至，我们可能正目睹又一场新兴市场金融危机的发令枪响起？

众所周知，尼克松时期的财政部长约翰•康纳利（John Connally）曾告诉欧洲人，美元是“我们的货币，但是是你们的问题”。中国也作出了同样的回应。由于没有作出汇率调整，我们正看到某种形式的“货币战争”：本质上，美国正寻求让中国通胀，而中国则试图让美国通缩。双方都坚信自己是对的；但都没有获得预期的效果；世界其它国家则受到了牵连。

不难看出中国的观点：它正不顾一切地避免自己心目中日本在《广场协议》（Plaza Accord）后的悲惨命运。当初，由于汇率飙升损害了出口竞争力，加之美国强迫其削减经常账户盈余，日本选择了规模巨大的货币扩张，而不是亟需的结构性改革。随之产生的泡沫，促成了上世纪90年代“失落的十年”。曾经的天下无敌，就此陷入了萧条。对于中国来说，任何这样的结果都将是一场灾难，这一点不言而喻。与此同时，如果没有从高收入国家向其它国家的巨额净资本流入，我们很难设想全球经济会有一个稳健的结构。不过，如果全球最大、且最成功的新兴经济体也是最大的资金净输出国，我们也很难想象这种情况会发生，而且可以持续。

我们所需要的，是找到这些亟需进行的全球调整的路径。这将不仅需要合作的意愿——眼下似乎严重匮乏，还需要在国内与国际改革方面更丰富的想象力。我很想做一个乐观主义者。但我不是：一个充斥着以邻为壑政策的世界，最不可能会有美好的结局。（马丁•沃尔夫/英国《金融时报》首席经济评论员）

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