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标题: 谁将重蹈日本覆辙？ [打印本页]

作者: 金银岛岛主 时间: 2009-11-12 10:45 标题: 谁将重蹈日本覆辙？

以下两篇文章《中国将重蹈日本覆辙？》、《美国将重蹈日本覆辙？》同一天见诸媒体，猜测的对象是当今世界经济两大火车头——构成G2的美国和中国，相似性的目标定位于经济停滞近20年的日本。

作者: 金银岛岛主 时间: 2009-11-12 10:46

中国将重蹈日本覆辙？

新兴市场似乎在危机中找到了良机。与负债累累的七国集团相反，它们很快就回到了以前的增长轨道。因此，毫不奇怪，美国新兴市场共同基金的资金流入达到创纪录水平。金砖四国——巴西、俄罗斯、印度和中国——的出色表现预计将延续到遥远的未来。

这是目前投资者之间流传的一种说法。任何人只要经历过日本泡沫经济的起落，听到这种说法就应当拉响警钟。

记得在1987年“黑色星期一”股灾过后的几年里，日本的资产价格从昂贵发展到高得离谱，日经指数令人眩晕地飙升至39000点，令看空者大跌眼镜。

与现在一样，当时的逻辑似乎无可反驳：尽管西方世界在股市崩盘后一蹶不振，但日本经济显然轻松地就返回了正轨。日本企业凭借它们的高市值，收购了一批值得炫耀的外国资产，日本银行则拥有全球最高的信用评级。

但表象绝不代表事实。那场危机并不是让日本毫发无损，而是加剧了日本的结构性问题，为另一场严重得多的灾难埋下了伏笔。在此后几十年里，产生健康的投资回报率的国家不是日本，而是疲弱的西方经济体。

事实上，上世纪80年代的日本根本不会受到出口市场疲软的致命打击。其经常项目盈余和强劲的财政状况为宏观政策提供了回旋的余地，使得任何形式的经济放缓严格来讲都只是暂时现象。日本央行适时猛踩油门，刚刚放松监管的银行发起了充满爱国精神的放贷狂欢。高端消费激增，但真正的行动出现在资产市场和资本投资领域，其占国内生产总值的比重迅速上升。

这听上去是不是似曾相识？本应如此，因为同样的动态在今天的中国以及其它一些发展中经济体显现无遗。

这些地区的利率在太长的一段时间内一直处于过低水平。如果像瑞典经济学家克努特•维克塞尔假设的那样，自然利率约等于GDP名义增长率，那么本世纪的大多数时间，中国的利率都应接近10%。美联储前主席艾伦•格林斯潘一直受到指责，说他将利率压得过低，引发了美国的房地产与信贷泡沫。但如果说美国的货币政策对美国而言是错误的，那么对于那些“进口”了这种政策的高增长国家来说，错误就更为严重。其结果只可能是大规模的资产分配不当。

在2008年顶峰时期，上海股市的市净率超过7倍，远远高于1989年日本股市的5倍。经过过去18个月的动荡，这一比率已经降至3.3倍，但依然是世界第二高水平，仅次于印度。中国的住宅售价与收入之比，也让美国的房地产热潮相形见绌。看多者将高增长数字加入模型，以此为高不可攀的估值辩解。然而从历史上看，GDP高增长与投资回报之间的联系微乎其微。日本出现经济奇迹的几年里，股市表现低迷，而以美元计算，韩国、台湾和泰国等高增长率经济体的市场指数20年来鲜有增长。

令人恐慌的是，以中国为中心的新兴市场目前的泡沫可能只是未来危机的冰山一角。

上世纪80年代的大部分时间，日本——和今天的中国一样——将政府指导银行放贷置于货币政策之上。银行监管放松加上受到G7支持的日元急剧升值，拉开了日本泡沫最后疯狂的大幕。

顶峰时期，东京皇宫所覆盖土地的理论价值甚至超过了整个加州。但随后便走投无路——资产市场崩溃和金融体系覆灭成为注定的结局。

如果中国继续以日本为榜样，盯住美元的汇率制度的取消将成为最后的导火索，引发规模堪比“哥斯拉”的信贷狂潮。为什么中国领导人会走上这样一条灾难性的道路呢？因为另一种选择——释放多年来在重商主义政策下积聚起来的通缩压力——会极其痛苦，容不得人考虑。那就是日本决策者做出的选择，而他们拥有管理准资本主义经济的百年经验。

这一次将以历史上最大的泡沫收场——规模可能最大，涉及的人口总数肯定最多。中国能否像日本那样坚忍地渡过随之而来的金融动荡？似乎不太可能。至少中国日益崛起获得全球霸权的进程将受到干扰。

（Arcus Research驻东京分析师彼得•塔斯克）

作者: 金银岛岛主 时间: 2009-11-12 10:46

美国将重蹈日本覆辙？

目前美国的状态，跟九十年代初日本泡沫经济爆破时有很多相同点，包括货币政策高度宽松、信贷需求低迷、失业率高企、消费者忙于去杠杆化。不要说复苏，如果走不出上述困境，美国有可能陷入长期衰退。

众所周知，消费是美国GDP组成的主力，占约七成一，在目前失业率高企，加上不少家庭仍然面对高负债和负资产，美国人的消费力很难迅速回升，要支撑消费，唯有靠政府直接干预推动；例如以旧车换现金、鼓励车主换车，又例如在物业抵押贷款市场，今年第三季发行的所有抵押贷款支持的证券中，政府担保的贷款占了九成八。政府撑经济，直接注资鼓励人民消费，就如内地的家电下乡、鼓励买车一样，是指令消费模式；为了救市，政府不惜一切用尽各种手段，中外皆然。由于经济活动受政府政策驱动，经济表现完全依赖政府的意向，例如旧车换现金计划停止之后，九月份美国汽车销售随即下跌百分之三十五（月环比），而首次买楼提供税务优惠的措施在本月到期，联邦政府是否把它延续，将会决定未来美国房地产市场的走向。

除了刺激消费、担保借贷，美国政府还在金融海啸初期拯救各家大型银行，估计循放贷、担保及直接注资进金融业的金额达十一万亿美元；上述种种措施，跟九十年代初的日本何其相似！事实上，日本的泡沫经济成因和美国也有惊人雷同，特别是监管金融市场不力，而在事发之后又以低利率的货币政策营造宽松环境，令“流动性”出现大幅增长，表面上经济活动因政府全力“营救”而得以稳住阵脚，但积累的问题无法解决，利率虽然低企但借贷活动无法活跃起来。日本实行零利率，最初目的在救市，其后成为长期化的政策，美国现在维持零点二五厘的联邦基金利率，会否同样“被迫”成为长期措施？

维持低利率政策，还有一些近因。其一，美国总统奥巴马在本周一曾经公开表示，美国经济要从过去的债务推动型增长，转向出口推动型增长模式，奥巴马强调，这种增长可以为广大中产阶级带来高工资和高生活水平，而这种模式在历史上曾经为美国带来好日子，为此，美国必须打破限制贸易的政策，推动全球自由贸易。如果美国真的从消费型增长转向出口型带动，不但对美国、对全球的贸易和金融体系都是一次重大变动，而为了保持出口畅旺，低利率和弱美元是符合美国利益的政策。

其二，在一九○八年成立，主要向中小型企业提供贷款、谘询和租赁服务的金融机构CIT在本月一日申请破产保护，成为美国历史上第五大破产案（仅次于雷曼、华盛顿互助银行、世界通讯和通用汽车），其“致命”原因，是受次级贷款和坏账双重打击，尤其房地产商拖欠贷款愈来愈多，但物业又无法卖出，银行难以收回贷款，出现大笔坏账。CIT破产不会对美国金融体系产生系统性影响，但美国正踏入复苏期即有一家大型金融机构倒闭，证明美国“底子”甚虚，复苏基础异常脆弱；面对新一波危机，试问联储局又怎在能利率上动脑筋？维持当前的货币政策，是美国政府的唯一选择。

（信报社评）

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