标题:
把华尔街看做一场甲A联赛
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作者:
金银岛岛主
时间:
2009-4-16 08:20
标题:
把华尔街看做一场甲A联赛
随着美国政府救助方案的陆续通过以及对银行的资金注入，金融机构连续爆出重大财务危机的恶性态势正在进一步蔓延。当我们思考这次金融危机为何会来势如此凶猛时，金融市场监管缺失和评级机构的责任缺失显然是过去几年里催生资产泡沫的重要外部原因。同时一个非常重要的内部原因也已经逐渐被大家认同：金融机构普遍采用的高杠杆经营理念正是砍向自己的达摩克利斯之剑，前些年它固然可以带来数十倍于普通收益率的巨大收益，但当前却给全世界造成了极为严重的天量损失，其负面效应凸现无疑。
华尔街的发展史和运营模式无法一言蔽之。但我们如果将它看作是美国金融界的甲A联赛，就可以发现，那里的各类金融机构和业务恰能找到对应的位子；而当我们进行完抽丝剥茧之后还可以发现，处于全球经济机构最高端的华尔街金融业，其管控能力与商业道德，与全球体育市场的“地摊货”甲A相比，丝毫看不出有更高明和更高尚之处。
当一切真相大白时，我们只需要重复华尔街的那句名言：阳光下没有新鲜事。
票贩子：基金诈骗案
票贩子潜心囤集入场券，四处散发消息炒高票价，制造供应紧俏一票难求的假象，票贩子把握时机适时牟利。更有资深票贩子凭借多年声望，声称可以取得黄金席位，铁杆球迷们趋之若鹜——在刚开始的常规比赛中，票贩子好像倒也屡屡能兑现海口，让自己更为信誉卓著，但等到决赛开打，球迷们拿着涨价十倍的门票入场的那一刹那，猛然发现“高价佳座”原来只是空头支票费纸一张。
最近被查获的两个最大的华尔街票贩子，非麦道夫和斯坦福莫属。
美国证交所在声明中透露，纽约资产管理公司经营者伯纳德·麦道夫已经承认策划了高达500亿美元的金融骗局，他利用新投资者的钱来偿付对之前承诺的稳定收益。这一数额巨大、令人震惊的欺诈行为已经将触角伸到了世界的每一个角落。麦道夫在2008年12月11号在告诉他的两个儿子他们经营的是高达500亿美元的庞式骗局之后被捕。从那之后，美国证监会已经通告了针对至少7位资产管理经理关于夸大利润和蚕食投资者资产方面的指控。
再看看斯坦福案：美国监管机构2009年2月17日对总部位于休斯敦的斯坦福集团董事长艾伦·斯坦福提起了指控，称斯坦福集团通过岛国安提瓜的关联银行发行了80亿美元大面额可转让存单，这一交易存在重大的欺诈行为。位于达拉斯的联邦地方法院同意冻结其资产并为这些资产指定一名接收者，将该行欺诈的资金退还给投资人。美国政府在休斯敦的马歇尔办公室已经派出了一个15人的调查组前往艾伦·斯坦福的办公室封存相关电脑文档。美国证券交易委员会已经从去年夏季开始调查这一大额交易的情况。
斯坦福集团是通过一家金融顾问公司网络卖出这80亿美元可转让存单的。艾伦·斯坦福告诉他的顾客，他们主要投资于流动性较高的金融工具，而且有20多名专业的分析师在监控每笔投资，同时他们还接受安提瓜岛当地监管部门的监管。但事实上他们投资组合中的大部分被用于私募股权和房地产投资。
美国证券交易委员会表示，针对斯坦福集团的指控并不局限于这笔交易。从2005年开始，斯坦福集团的顾问共卖出了高于10亿美元的共同基金份额。同时被他们称为集合投资的计划实际上是在利用错误信息和篡改历史表现数据来误导投资人。此类对投资者的误导使得参与到投资计划中的资金从2004年的1000万美元提高到了12亿美元，借此斯坦福集团获得了高达2500万美元的管理费用。SEC还在这项指控中称，斯坦福国际银行宣称其有能力为投资者带来10%以上的安全回报，而这是“不可能且毫无事实根据的”。此外，该集团还误导投资者在伯纳德·麦道夫的公司中进行了投资，使得投资者陷入了500亿美元的“庞氏骗局”。
艾伦·斯坦福，这位得克萨斯人在去年以20亿美元的个人净财富被《福布斯》杂志评为全世界第605名最富有的人。按照斯坦福集团网站上关于艾伦·斯坦福本人的一份传记称，拥有美国国籍的艾伦·斯坦福在十年前入籍了安提瓜岛和巴布达岛，成为了当地的国民。在2006年，他还被安提瓜岛政府授予了爵位头衔，现在他以“爵士”自称。斯坦福集团的网站显示，其在全美拥有19家办公室，由其管理或提供咨询的资金高达430亿美元。
艾伦·斯坦福是板球运动的支持者。去年6月，他乘坐直升机降落在伦敦皇家板球场，宣布年度板球联赛英国国家队和来自西印度群岛的斯坦福明星队之间的比赛，这个联赛的最终胜利者将会得到2000万美元奖金。他还现场从随身带来的柳条箱子里拿出美元现金来展示高额的奖金。今天，在获知艾伦·斯坦福遭到指控之后，英国和加勒比海的板球联赛主办方已经宣布结束和艾伦·斯坦福“爵士”的合作关系。英国、威尔士和西印度群岛板球联盟也已经暂停了和艾伦·斯坦福“爵士”的一项新赞助商谈判。
黑哨：“出卖灵魂”的评级机构
如果说基金们是通过声誉和夸大的自我营销来骗取投资者的信任，进而从中牟取利润，更多的还是依仗“个人能力”并多少还是要冒一定的风险，那评级机构则有着得天独厚的条件，他们可以通过自己手中的权力，掌控自己收入的高低。
在风险巨大，在各种商业行为中需要人类最高等级的智商和分析能力的金融市场上，评级机构通过评级来反映资产投资的风险，扮演着裁判员的角色。
在美国国会调查金融海啸原因的听证会上，美国三大信用评级机构：穆迪、标准普尔和惠誉成了众矢之的。议员们指责三大国际信用评级机构为了盈利，曾违背职业操守，狂热跟从华尔街的金融创新。
在堆积如山的事实和议员们滔滔如江河的雄辩面前，三大评级机构不得不低下他们并不高贵的头颅，纷纷承认：在收取了高额评级费后，为巨量垃圾债券贴上了AAA标志。
“AAA”评级被视为安全投资的黄金标签。《纽约时报》评述从美国房贷市场的崩塌中可以清楚地看到，三大评级机构大大低估了市场资产的风险。2002年到2007年间，三大评级机构将华尔街制造出的数千种创新债券评为最适宜投资的AAA级别，收入达到60亿美元。此外，穆迪和标普在不到一年前给予了11个如今面临重大经营困境的巨型金融机构高评级纪录，将保险巨头AIG放入AA评级中，而在雷曼兄弟破产前一个月，仍给与其A级评级。到2008年7月份又大范围调低几乎全部次级债的评级，降低评级直接导致了全球投资者的恐慌抛售，从而成为金融危机的导火索，而三大评级公司却早已赚取了大量利润。
弗兰克·瑞特曾在标普担任按揭评级业务总经理。他认为标普的问题在于“利益驱使了行为”。在2001年，标普就已拥有了一套更新且详尽的按揭贷款评审模式，但并没有被运用到随后的250万宗贷款案例中，原因是“这种新模式不能为标普增加利润”。
听证会上公布的标普内部的电子邮件显示：一次瑞特被要求对某个抵押债券进行评级，他请总裁提供详细资料，但总裁的回复却是：“任何对贷款信息的要求都是不合理的。提供信用预测是你的责任，你应该找到某种方法来完成它。”瑞特说：“这是我职业生涯里收到的最令人震惊的备忘录。”
2001年以前评级机构主要收入来自企业评级，但近年来为房贷相关的抵押贷款证券评级的收入早已超过了其传统主营收入。标普对外发言人克里斯·阿特金斯在《时代》杂志上撰文称：标普为次级债评级的收费是为公司债券评级收费的3倍。从2002年至今，市场已发行了1万多亿美元与次级债相关的证券，这给评级机构带来了12亿美元的收入。以往美国非金融企业发行的证券能得到最高评级AAA级的比例很小，但近年来几乎90%的次级债被评为了AAA。
1975年美国证券交易委员会确认，标准普尔、穆迪和惠誉三家评级机构成为“国家认可的统计评级组织”第一批会员。从此只有这三家机构蓬勃发展，后来侥幸加入的评估机构也被他们吸纳吞并，其他的信用评级机构根本得不到证交委的批准。美国政府赋予了三大评级机构特权地位，并在美国经济霸权的保护下，以其特权地位对全世界主权国家、上市公司和各种证券进行评价。而现在穆迪的高管在听证会上却不得不羞愧地承认，“为了赚钱，我们将灵魂出卖给了魔鬼。”
业内有一个广为人知的案例：汉诺威是德国再保险业巨头，原先不是穆迪的客户。穆迪曾电函汉诺威称愿意为其初期提供免费的评级服务，并在未来建立收费服务。当时汉诺威已经是另外两家评级公司的客户了，便拒绝了穆迪。穆迪还是开始为汉诺威评级，且连续两年公布了很低的评级。2003年在其他评级公司都认为汉诺威财务状况良好的情况下，穆迪却把汉诺威的债券级别降至垃圾级，结果引起抛售使汉诺威在几小时内就损失了近两亿美元，最终不得不向穆迪投降。
《纽约时报》专栏作家弗里德曼曾说，“我们生活在两个超级大国的世界里，一个是美国，一个是穆迪。美国可以用炸弹摧毁一个国家，穆迪可以用债券降级毁灭一个国家；有时候，两者的力量说不上谁更大。”
而且，有时候根本就很难把这两个力量分割开来。
观察人士指出，美国的金融资本要进行海外扩张，评级机构是不可或缺的重要推手，就如没有人否认，长期以来多数甲A强队，都将裁判公关作为问鼎的重要战略组成。截至2002年，标普和穆迪的主权评级国家就已达到202个。国际金融资本依据它们的评级决定是否对该国投资。三大评级机构对美国本土企业和债券网开一面，对美国以外的国家和企业却飞扬跋扈。
1995年加拿大准备宣布削减开支、增加税收以支持加元。就在政策公布前，穆迪宣布将加拿大债券降级，使市场出现了加元和债券的抛售潮。亚洲金融危机时，三大评级公司急速下调受影响的东南亚国家的评级，严重加剧了市场恐慌，大大降低了西方财团并购受灾国企业的成本，也大大加强了这些国家开放金融市场的压力。
在这次金融海啸中。冰岛在标普、惠誉连续下调主权评级后银行业几乎崩溃，使冰岛面临破产的境地。而标普将韩国7家主要银行的信贷评级列入负面观察名单，引发了韩元自亚洲金融危机以来的最大跌幅。
三大评级机构对中国主权及中国企业的评级一直较低。直到2003年年底，标普对中国主权信用评级都停留在“适宜投资”的最低限。2004年，当布什总统在争取连任的选举中表示要通过国际压力迫使人民币汇率升值时，穆迪立即跟风，表示将会降低中国债券的评级。2007年7月穆迪调高了中国政府长期外汇债券评级，不过对中国大多数银行的评级仍停留在较低级别。在此次金融风暴中，中国成了世界经济的稳定器，而被三大评级机构追捧的华尔街投行们却倒下了。
伦敦金融城的衍生品市场分析师怀恩斯特评论道：“一直以来三大评级机构凝聚着美国资本市场的力量和美国的国家力量，因此其市场权力得到极端膨胀，美国政府借助它们在全球推销美国标准和价值观。然而国际社会却缺乏一个机构来监督这些评级机构，它们错误的判断被转嫁到投资者身上，三大评级机构神话的破灭正印证了美国霸权的衰落。”
评级机构背后的国家力量，从另一个角度上解释了他们在评级行为中的胆大妄为，肆无顾忌。马克思在《资本论》中指出：资本家有了百分之五十的利润就会铤而走险，有了百分之百的利润就敢践踏一切法律，有了百分之三百的利润就敢冒上绞刑架的危险。而绝无上绞刑架的风险，甚至连一般法律风险都没有的评级行业，黑哨一响，便黄金万两，何乐而不为？
在形形色色的各种金融机构中，商业银行历史最为悠久，对世界金融体系的影响也最大。
事实表明，在漫长的发展历程中，商业银行已经总结出了一整套非常完善的存贷业务经营机制，这套机制数百年来一直运转良好并保证了商业银行稳定的收益来源，时至今日存贷业务依然是商业银行最重要的业务。
不过在逐利的西方银行家眼里，存贷业务有一个最大的缺陷：收益率比较低。在一般市场情况下贷款和存款利率决不会偏离太远。若要增加收益只能靠扩大存贷规模实现。但为了利润大幅度扩大贷款规模，很可能导致呆坏账数额迅速增加，恶化银行资产结构，打击投资者对于银行的预期，因此信用风险是商业银行最主要的风险。商业银行必须采用某种方式解决不良贷款问题，优化资产结构。
换句话说，商业银行若想解决存贷业务产生的问题，就必须跳出存贷市场本身，到更为广阔的资本市场中寻求解决问题的创新之道。
1999年《格雷姆-里奇-比利雷法案》终于获得通过，它废除了延续66年之久的《格拉斯-斯蒂格尔法案》有关条款，从法律上消除了商业银行、投资银行、证券公司和保险机构在业务范围上的边界，美国金融分业经营的历史就此终结。从此以后，解除了束缚的商业银行，诸如花旗、摩根大通、美联银行等迅速进入资本市场。这些金融巨头的自营部门具有和独立投资银行相似的强大实力，因此在收益丰厚的金融创新产品领域绝对要分得一杯羹。很快，被“解放”的商业银行迅速大规模创造了各种金融创新产品并将其出售给投资者。
假球：资产证券化的高杠杆骗局
上世纪80年代后蓬勃发展的证券化业务，正是这样一连串绝妙的手段。商业银行当然可以将手中贷款出售给贷款公司。这是一种比较干脆的直接将风险转嫁的办法，贷款一旦出售便和商业银行基本脱离关系，只要贷款公司不倒闭商业银行便无须再承担贷款的信用风险。不过问题在于贷款公司是外部公司，对于商业银行出售贷款的评级会有比较严格的限定。而商业银行真正亟待剥离的，恰恰就是这部分评级较低的贷款，低价出售当然让他们心有不甘。商业银行发现可以利用资产证券化自行解决不良资产问题。
如果说商业银行是因为庞大的规模而身居美国金融行业的核心，那么作为种类繁多的证券化产品的主要缔造者，投资银行则可谓是美国金融行业的领军人。华尔街投资文化的核心是尽可能地赚取最多利润。为了实现这一目标除了继续在老金融产品中寻求老树发新芽外，广大市场参与者必然还会把目光集中在不断涌出的创新金融产品上。而无论是在市场中发行更多既有金融产品还是干脆创造一种新金融产品并把它推向市场，投行都是最具实力的。
在“9·11”事件后美国房地产市场火爆的那几年里，投行发行了大量MBS(Mortgage Backed Sercuities，房贷抵押证券)和CDO(Collateralized Debt Obligations，债务担保凭证)，是相关金融产品发行的主力。由于这些产品的基础资产多来自于商业银行或者贷款公司，拥有良好的信誉，因而在市场比较容易获得投资者的青睐，销路甚旺。投行凭此财源滚滚，自然坚定了增发的预期。因此我们看到的是证券化产品的爆炸式增长，为了满足这一需求，投资银行需要大量购入基础资产，于是纷纷选择使用更高倍的杠杆。
有了投资银行和商业银行竞相向市场输送大量的产品，金融创新产品的最主要市场参与者——对冲基金的黄金时代来到了。
对冲基金：踢假球的主力
想象这样一个情景吧：在华尔街，一个人出身名牌大学、谈吐条理清晰且在知名金融机构中有一定市场经验，他怀揣自己的投资计划寻觅、游说投资者，当他取得了投资者信任并获得资金管理权后，一个新的对冲基金就这样建立起来了。过去几年类似的故事在华尔街每时每刻都在上演。
更为诱惑的是，由于市场上流动的大量金融创新产品给予了投资者充分的投资空间，而持续上涨的价格也巩固了人们对于未来极其美好的预期，因此在那个市场行情火爆的年份里，对冲基金投资人甚至对亏损也具备了一定容忍度。只要基金经理能够更进一步使投资人相信他正在投资的项目“早晚能够收获高额回报，眼前的亏损不过是时机未到”，那么就算基金暂时遭遇一定程度的亏损，投资者也有耐心等待甚至会补充新资金。
而一旦投资取得成功，按照华尔街的规矩基金经理有权获得投资收益20%的分成，拿到百万元级别年终分红的基金管理人在华尔街比比皆是，更有甚者达到了千万甚至上亿美元。对于几乎所有金融从业者来说如此高回报的诱惑实在无法抵挡，所以一朝获得机会大家便不约而同地想到了同一件事：既然不怕亏损，不妨干脆大举借债做大对冲基金规模。狂热的拜金者们期待着自己能够成为下一个案例的主角，更期待着自己后半生的华尔街掘金之旅能够凭一次大胜驶入一帆风顺的快车道。就在这样的市场氛围中，高财务杠杆经营逐渐成为了对冲基金的常态。
和对冲基金类似的市场参与者还有PE，它们的主要投资方式是杠杆收购。以自己很少的本金为基础，PE可以向投资银行或者商业银行借贷大量资金收购比自己大几十倍的目标。更妙的是PE只需以被收购公司的未来收入流向银行作抵押即可完成借贷，这样一来赚取高额利润的同时却不需要抵押自己的资本，成本被降低。在流动性泛滥资金充裕的年代如此行为依然可以得到银行的支持，他们为PE广泛开展杠杆收购活动提供了足够的炮弹；反过来许多大型收购案的成功也为银行创造了更多业务。就这样银行与PE私募股权公司建立起了良性的循环合作关系。随着PE的资产负债表越发漂亮，市场信誉逐渐积累，PE的运作规模和财务杠杆率毫无疑问再次大幅提升。
完全相同的行为还存在于居民房贷领域，他们很多人收入甚微甚至没有收入，然而却依然可以获得商业银行的贷款，这完全是因为房地产价格在未来看涨，贷款者实际上是以未来高价出售手中房地产所获收入作为抵押向商业银行或贷款公司申请贷款。实际上无论是PE的杠杆收购还是居民以未来收入为抵押借贷都创造出了高杠杆。
资产证券化：从吃兴奋剂到吸毒
杠杆化经营涵义为通过借贷来补充已有资金用以投资，从而使得潜在资本的收益或者亏损达到自有资金投资效果数倍的过程。如果资产收益率大于贷款利率，则自有资本收益率会被放大，那么这个投资机会就被认为有利可图；在好的市场情况下，盈利的预期明显高于亏损的预期，成功的几率也经常远远高于失败的几率。于是投资者们便根据自己对于风险的承受力通过杠杆将收益率放大倍数，风险偏好型投资者自然更有可能选择高风险高收益的高杠杆投资。
上述投资行为中仿佛存在一个无形的杠杆，它有一个偏离中心点很远的支点，自有资金在远端只需一笔很小的资金量就可以撬动另一端数额庞大的资产，因此“杠杆化”的形象叫法油然而生。
杠杆化的世界经济很久以前就已经从商业银行主导的体系转变成了证券化的银行体系。对冲基金、投资银行和结构化的融资渠道促进了资产升值，而这又促进了实体经济的增长。信贷市场中资产证券化规模在过去几年已经超过了银行贷款，成为信贷市场的一个重要构成部分。
证券化银行系统和高杠杆，推动了世界经济接近25年的扩张。到危机爆发后银行已经增加了贷款，而“证券化”银行系统证券化数量开始大幅下降。尽管银行紧缩了贷款标准，但是TARP给他们注入了提供新贷款的资金。然而，“证券化”银行系统——对冲基金、投资银行以及结构化融资渠道——却在政府资金流向有形机构的过程中不得不进行去杠杆化。
资产证券化的一个至关重要的意义在于它可以显著提高不易流动资产的流动性，而对绝大多数金融机构来说，流动性需求始终是相当迫切且由来已久的。最早的资产证券化可回溯到30年前。在随后的岁月里，无数事实证明资产证券化确实对于商业银行优化资产结构起到了极为重要的积极作用，因此这种业务模式被不断复制，并扩张到更多行业中，到此次危机爆发前几乎所有类别的资产均已涉及到了。
然而，如果金融机构的最终目的仅仅是为了优化资产，为自身发展争取更多主动权，金融危机就不太可能像现在这样严峻了。问题在于在满足了基本需求后，金融机构发现证券化后的资产在进入市场流通后具有广阔的盈利潜力，最初自保的需求逐渐转化为了盈利的渴望。尤其当房地产市场日趋繁荣时，手中握有大量房贷及相关贷款的商业银行自然成为了资产提供者的主力，通过资产证券化达到： 1。多样化资金来源；2。将利息收入转为非利息收入以提高估值，提前计提利润；3。剥离信用风险将表内资产转为表外资产以提高杠杆的目的。
而整个美国金融系统都因为房贷相关资产证券化的大热而勃发出了新的活力：投资银行、证券公司成为了证券化资产的创制者和发行主体；传统机构投资者，对冲基金成为了证券化资产的投资者和交易主体；评级机构为证券化资产评级并向市场投资者出售评级报告；保险公司则可以向所有证券化资产的买方提供信用违约掉期以规避信用风险。
几乎一切金融市场参与者都可以在资产证券化中找到自己的位子并在这场盛大的宴会中大快朵颐。毫无疑问，美国金融行业因为资产证券化的出现而迈入了一个新时期，那么反过来受益良多的金融机构们自然会大力推崇高杠杆作用下的资产证券化。
杠杆的使用本身并不是错误，但正所谓“过犹不及”，当大量美国金融机构把高得吓人的财务杠杆当作了实现超额收益的赌博工具而疯狂炒作的时候，危险就并不遥远了。有识之士对于金融创新产品的真实价值早有怀疑，对于金融机构广泛身负高额债务投资金融创新产品的狂热风气忧心忡忡：正如球场上的队员靠服用兴奋剂，固然能暂时大大激发运动潜能，长期却大大透支和损害了自身健康。
但既然已经集体性吸毒上瘾，能够在危机爆发前就抵御住诱惑回头是岸的人又能有几个呢？
大利当前，纵令睿智强悍如富尔德(
雷曼CEO
)、施瓦茨(
贝尔斯登CEO
)者，也已经如吸毒上瘾般难以抵诱惑，大批摸爬滚打了几十年的金融家，死到临头依然不舍得丢下坠在腰间的钱袋集体在这场金融危机中被洪水吞没，这就不能认为是某个个体出了问题，而是整个系统显露出了致命的弊端。“过度杠杆化”正是这弊端在技术上的一种表现形式。
如果高财务杠杆游戏仅在纽约曼汉顿岛的华尔街上一个非常狭窄的圈子里进行，那么即便他搞得如火如荼也绝不至于这么深刻地影响到世界其他地区。问题在于随着全球化的深入，国际资本市场的超高流动性和各国间利率的分歧导致了过度杠杆化的扩大化。
从1988年到现在的20年间，欧洲相对于美国始终维持相对较低的利率，特别是欧洲央行1998年建立后，欧元区利率一直相对较低。在近20年经济发展一直迟缓，优秀投资项目紧俏的欧洲，低利率政策在很多时候不仅无法刺激信贷，反而会导致借贷的激励不高因此银行惜贷，也就意味着欧洲金融机构依然很容易面临流动性不足的问题；当欧洲的资金需求在内部不能得到满足时，便一定会向外部寻求供给，此时惟有来自华尔街的资金才可能满足欧洲庞大的需求。
这样一来，华尔街的商业融资便成为了欧洲金融机构获得资金的最主要来源。但是不要忘了，资本流动的根本目的是利润，由于存在交易成本，华尔街向欧洲输送资金自然会要求高于本国贷款利率的资金回报率。对于欧洲金融机构而言，这就意味着他们必须承受比美国同行更高的融资成本。因此过度杠杆化的问题不仅随着资本输出被传导到了欧洲而且还被进一步扩大了——这就像明知道兴奋剂长期看来百害而无一利，但为了在当天的比赛中不输给美国对手，不得不敌行我效。
世界各地的情况和欧洲比较类似，随着美国资本在全世界大规模流动，金融创新和杠杆经营的理念也被四处传导。在高收益的诱惑下各国的金融机构不约而同地选择了高财务杠杆的经营模式，只是根据各自对于风险的承受能力选择了不同的杠杆倍数。欧洲的赌博最激进，因此它的杠杆倍数全世界最高；亚洲各国中韩国更加雄心壮志，因此它的杠杆倍数明显高于相对保守的中国和日本。这一杠杆率逐渐下降的排列，最终产生了金融危机中大家的境况逐级向好的有趣态势——正如集体性依靠兴奋剂提高成绩的比赛一样，一旦停药，当初吃得越少，成绩下降越少。
去杠杆：金樽空月，千金散尽
同样，在刚戒毒时，越是减少用药量，越感到痛苦。
在整个社会过度负债的情况下，借款方越还债时，他们反而越还不起债。这是美国经济学家埃尔温·费雪在1933年大萧条时期提出的“债务挤压萧条理论”。费雪认为，美国的大萧条是经济中的过度负债造成的。由于负债过度，大量资金被用于支付利息。由于得不到资金而造成的经济收缩导致了物价的下降。而物价下降又导致实际利息率的上升。由于偿债速度赶不上物价下降速度，负债者的偿债能力越来越差。即过度负债 →资金被用于支付利息→ 经济收缩 →物价下降→ 实际利息率上升；偿债速度赶不上物价下降速度 →负债者的偿债能力越来越差。负债人争先恐后偿还债务的结果是每个人负债的增加。一旦形成恶性循环，经济将出现普遍衰退。
在费雪看来，大萧条的最重要秘密是：负债人越是还债，他们的欠债就越多。当预期投资收益率减去交易成本和通货膨胀率(或通货紧缩)之后的净值下降到零甚至为负时，投资者就会持币观望，从而引发流动性枯竭，也就使得大家必须出售更多资产以满足流动性需求，整个资本市场进入恶性循环。在杠杆化泛滥的金融系统中，过度负债的经济实体俯拾皆是。如果不加任何控制，让他们在自由市场中随意出售资产，那么最终的结局必定是流动性枯竭。
金融创新产品是一切麻烦的源头，它吸收了大量借贷资金却在出事后无法套现。2008年9月15日雷曼兄弟的倒闭事件造成了市场一度出现流动性枯竭的严重问题，大量恐慌中的市场参与者在随后向外出售除了隔夜票据之外一切能出售的东西，信用市场迅速缩水五分之一，严峻的形势迫使美联储于9月27日起向美国公司直接购买90天期商业票据，以向信贷市场投放流动性。这仅仅是美联储庞大复杂救市计划的一个非常具体的举措而已，显然积重难返的华尔街不可能仅仅因为美联储买了一个月短期商业票据而走出困境，甚至刚刚有所缓和的流动性枯竭问题很可能在未来随着危机向实体经济传导而再次出现。
美联储的主导思想就是“联储引导，市场紧随”。以此次危机中危害最深的债务担保凭证CDO为例，作为一个价格和公司评级密切正相关的金融创新产品CDO的市场规模相当庞大，数量级在万亿美元。由于其市场价格随次级抵押贷款的损失逐渐累积而不断缩水，因此深怀恐慌情绪的投资人必定会在危机最严重的时刻心慌意乱唯恐避CDO市场而不及，如此一来本已遭受重创的CDO市场便会失去交投无量下跌而陷入愈发恶化的死循环。
甲A式救赎和结局？
面对这种情况，美联储作为一个终极信用机构可以通过投入大笔资金的方式救市场。由于CDO产品极端复杂，一旦美联储把大把金钱撒进了这个诡异的迷宫中却不能一刀戳中要害，那么“美联储救市行动失败”这样难以想象的事件会像瘟疫一样彻底摧毁市场信心，并演变为一场谁也不知道结局在哪里的大灾难，这是美联储根本无法承受的近乎无限大的成本。
所以美联储寄希望于出手激活市场聚拢人气，让处于崩溃边缘的投资人吃一颗定心丸并有勇气重新依靠市场自己的力量恢复流动性。但“联储引导，市场紧随”是利用市场自发调整需要时间，见效速度较慢。
到危机爆发后银行已经增加了贷款，而证券化银行系统的证券化数量开始大幅下降。尽管银行紧缩了贷款标准，但是美国政府救助计划给他们注入了提供新贷款的资金。然而，证券化银行系统——对冲基金、投资银行以及结构化融资渠道——却在政府资金流向有形机构的过程中不得不进行去杠杆化。“证券化”银行系统由于难以得到救助资金仍在去杠杆化过程中挣扎，在这个过程中他们继续拉动资产价格下跌。仅就住房贷款紧缩和证券化市场的下跌之间的缺口，政策制定者就有1万亿的缺口需要填补。
支持资产价格回升是经济最终启稳的一个必要步骤。因为资本市场的本质是融资，融资依托于信用，新的贷款可以由传统银行系统来提供，但是重新启动“证券化”银行系统却是一个难得多的任务。因为证券化依赖于稳定的资产价格。因而稳定资产价格是再次启动经济的关键。
高杠杆业务在此次危机之前曾充斥于华尔街金融业务中，危机爆发后空方已经降低杠杆同时减少交易，引起相关产品流动性下降，迫使其交易对手方寻路抛售离场，流动性渐次下降，再反作用于高度杠杆业务，致使相关产品业务大量失血直至交易停滞。此时只有叫停卖空，才可以让市场相对稳定下来。
反观历史当时放行卖空与对冲基金业务，却正是为活跃互联网科技泡沫破裂之后的经济及金融交易。现在的叫停亦不能扭转局面，以五大投行并购、倒闭、转型为标志的华尔街的推倒，昭示着高杠杆业务的退潮，去杠杆化的过程虽是一个痛苦过程，但别无它法。同时金融产品的流动性缺失，迫使美联储、财政部、国会不得已用耗损美元强势地位为代价向市场注资。但问题在于，如果注资超过美元信用底线，将致使美元崩溃并引发恶性通胀。
2009年3月18日，美联储公开市场委员会(FOMC)在今年第二次例会召开后发布政策声明，将购买3000亿美元的长期国债，另行购入 7500亿美元的机构抵押贷款支持证券 (MBS)，令今年的此类证券购买总量达到1.25万亿美元；此外还将今年购买机构债的总量增加1000亿美元至2000亿美元，以帮助改善信贷市场惜贷的状况。
消息公布后，美国国债价格大幅上涨，基准10年期国债收益率下降46个基点，收益率创下1987年10月20日股灾以来的最大单日降幅，美元随即大幅走低，美元衰落的序幕也许就此拉开。谋求全球性金融救助合作成为下一步的必然变招，毕竟美元的衰落将严重损害全球各国利益，毕竟当今的天下已无独善其身之法。
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