央行货币政策出现转轨迹象！

随着经济情势的趋稳，一向奉行“打提前量”的央行货币政策，出现了转轨的蛛丝马迹：有从“从紧”向“中性”偏移的趋势。fficeffice" />

适度从紧的“稳健”货币政策，是与经济过热、通胀压力大的经济形势相匹配的。但目前，经济数据的下落，使央行担心经济“大起大落”的重心，正逐渐向防止“大落”偏移。这是货币政策出现转向的大背景。

一系列可以佐证货币政策出现调整迹象的直接证据，出现在公开市场上。这主要表现为三个方面：

一是央行6月份停发了三年期票据，而发行三年期票据此前一直被当作替代上调法定存款准备金的重要紧缩工具。

二是央行突然中断了今年以来的净回笼操作，出现了单周对市场的资金净投放，这一现象同样出现在6月份。虽然净投放量只有50亿，但这50亿所象征的操作方向转轨意义，远大于补充资金的现实意义。

三，从对冲外汇占款的操作来看，央行的对冲力度显著弱于一季度。今年第一季度，央行公开市场回笼货币3910亿元，基本对冲了492亿美元外汇储备形成的4069亿元外汇占款投放货币。但是，5月份央行通过公开市场净回笼仅为约1122亿元，而5月份202亿美元的外汇储备增长形成外汇占款1671亿元，公开市场仅对冲了67%的外汇占款。从央行6月份的公开市场操作来看，也延续了5月份开始的这一趋势。

事实上，一个市场尚未给予足够重视的信号是：央行调低CPI预期。央行近期将2005年度CPI的增长预期从4%下调到3%-3.5%。周小川在国际会议上更明确称，“今年达到控制通货膨胀目标的条件好过往年”，甚至有“希望”将今年的通胀率控制在1.8%之下。

预防通胀一直是央行货币政策最主要的任务之一，央行调低CPI预期的潜在含义，需要给予足够重视。这既是央行对宏观经济走向判断发生变化的标志，更可能带来货币政策一系列的微妙变化。在此基础上货币政策的方向出现微调，不要感到意外。

我认为，货币政策由力度偏紧转向中性，松动将是渐进和趋势性的，随着经济回稳过程中的波动，公开市场上小额净回笼与小额净投放将交替出现，央行货币政策的转轨，将隐含在这一微妙过程中，逐渐完成。