11月27日，上证指数下跌200点，深证成指下跌805点，创业板下跌183点，沪深两大指数连续击穿5日线、10日线、30日线，这是股灾以后最大的当日下跌。
暴跌：切断一个周期的主题风格
十一月九日，上证指数在四个交易日内快速放量，一举突破3373到3680的300里无人地带。然后十三个交易日的盘整，市场终于做出了上周五的选择，断头下跌。上个周末，所有人都在探讨引发周五暴跌的原因，首当其冲的是证监会对于券商收益互换交易的禁令。当然关于国家队减仓的传闻，券商减持的松绑，甚至包括中信“1.06万亿”乌龙事件也都成为引发下跌的各种依据。
其实，市场的看空情绪早已形成，而我们也早在三四个交易日以前，抱着“宁可踏空，不可踏错”的原则，提示风险，看空离场。周五的暴跌，也未出乎市场整体的预料；周末各个自媒体与微信群也表现出了相当的克制与冷静。甚至，有很多人在看多周一反弹的走势。
应该说，此次的下跌，既是对管理层慢牛控制意图广泛解读的共识，也是市场在快速上涨和多日盘整纠结后，一次短期市场方向的选择。在这个周末，管理层呵护之意通过央行的动作、证监会的澄清和券商的表态溢于言表，政策慢牛依然是监管意志。而较为一致的机构判断是本次反弹行情的终结，阶段头部的来临。当然有很多人并不相信，因为宽松的货币依然找不到合意的资产，股市从未来一两年的选择看，依然是难得的资金蓄水池，而债市破刚兑的阴影和政府直融的鼓励也强化了股市的信心。
更何况，传说中SDR的红利和MSCI的资金正在来的路上。
我们并不这么看。至少我们不是只从这个角度看。因为市场似乎遗忘了一个最重要的节点，一个最根本的改变——从明年3月份开始，注册制会迟到但不会不到。这是中国股市最重大的制度性变革之一，它将从根本上颠覆现有的交易逻辑和风格偏好。
周五的下跌，我们认为：这是中国股市又一次结构性的交易逻辑调整的开端。
A股三次重大交易风格的转变
中国股市的交易逻辑与风格偏好，从历史上看，大概经历了三个阶段：
中国股市的交易逻辑与风格偏好，从历史上看，大概经历了三个阶段：
第一阶段，从1998到2004的庄股时代。
亚洲金融危机后，中国经济陷入通缩，债市信用收敛，上市公司整体业绩惨淡，股票市场资本稀缺。在A股市场中，唯一能引起市场兴趣的就是有并购重组消息的股票，因为大家都需要在弱市中超预期。庄家以兼并重组的故事大行其道，跟庄成了所有机构与股民一致的选择。而庄的强弱与其所能调动的资金规模密切相关。从“庄家吕梁”的中科系，到“资本帝国”的德隆系等等，炒庄、跟庄、听庄成为那一代股民以及青涩交易员们最主要的交易逻辑和主题偏好。2004年4月13日，合金的跳水、德隆系的崩塌才真正意味着以庄股为交易核心时代的终结。上证指数也完成了从98年1043点的低点起步，到2001年2245点周期高位，最后在2005年回归998大底。
第二阶段，从2005到2010年的价值时代。
加入WTO之后，中国经济进入低通胀高增长的黄金时代。外贸顺差节节攀升，外占发币年年升高，国际资本开始流入，上市公司业绩快速增长，地产市场逐渐火热，资产价格日益攀升，股权分置改革正式启动。由于中国经济基本面的惊人业绩，更由于股权分置改革所带来的激励红利，上市公司的报表一年比一年出乎人的意料，对增长的自信和对业绩回报的预期，散户和机构投资者们形成了价值投资的共识理念。关于巴菲特的故事，成为最励志的股市语言。而对上市公司的业绩调查与估算，成为所有分析师们几乎唯一的推荐依据。甚至关于守在厂门口数提货车，到市场打听交易额等所有收集业绩的手段也是从此时开始流行。寻找高增长、低估值的公司成为那个阶段最核心的交易逻辑和风格偏好。无数大爷大妈们也是在那时学会了市盈率的分析方法。一批百元白马股也诞生在那个年代，贵州茅台、云南白药、中国船舶、中国平安也是这样被所有股民耳熟能详的。从05年的998点到07年10月16日历史高点6124，直到09年3478点的二次反弹结束，中国股市又迎来了一次漫长的熊市时间。
第三阶段，从2010到2015年的壳股时代。
四万亿的热潮消退之后，主要行业产能过剩，金融市场货币泛滥，经济在通胀和通缩间快速切换。而股市中，中小盘股的数量和规模逐渐占据了舞台的中央，互联网也吹来了在风口起飞的猪，神创板正式开启。由于实体经济的快速下滑，大蓝筹和大盘股的业绩已经失去了增长的想象空间，这类股票除了给大盘定价指数之外，也只能成为机构投资者们最主要的底仓构成。而实体经济的老板们，似乎正看见产业资本周期性的退出通道——上市。中小盘股和创业板自然成为快速而又有效的途径。除了打破脑袋去证监会争取一个上市名额之外，资产重组、借壳上市也是更快速有效的途径，壳资源变得越来越贵，有了壳，概念的故事才能创出一夜十倍的奇迹。从2010年以来，逢ST必被爆炒，所有的散户和机构把中小盘股当成创造资本神话的主要题材。只要足够小，只要主业坏，只要没有实质性业务构成，那么市场相信题材一定会到来，甚至对于壳市场也给出了公允的定价，从高峰的百亿到今日的十五亿。当然，神创的到来，更是放大了这一轮的奇迹。从去年年底到股灾之前，2600点的行情，神创和小票才真正居功至伟；而管理层想启动的国企改革，竟然被远远的甩在了身后。即使像中国中车这样的总理股票的热度，也远远落在落在全通、暴风、乐视等这些“会飞的猪”后面。市盈率在风口面前被吹得七零八落，中国股市迎来了市梦率时代。而这一切，迄今为止都跟壳资源的价值有关。
注册制——开启A股第四次交易风格转换
周五，200点断头铡，发生在股灾救市之后，发生在国家队控盘之后，发生在所有大小领导信心喊话之后，发生在充分理解监管层慢牛政策市之后，发生在市场失去做空工具之后。周五，200点断头铡，发生在SDR来临之前，发生在养老金入市之前，发生在加入MSCI预期实现之前，发生在金融市场开放之前。这其中最关键的原因，注册制的到来将会彻底终结这一轮的交易逻辑和风格偏好。
中国股市，正迎来交易逻辑与风格偏好的第四次切换。
第四阶段，从现在开始A股市场即将进入冠军时代。
注册制的到来，壳资源将会彻底告别稀缺，真正的市场定价时代将会开启。而在海量公司中，形成注意力的聚焦、共识的预期才是个股上涨的基本前提。细分冠军、行业龙头、明星企业才能引发市场的热点。从宏观周期看，未来几年的经济增长依然会在底部盘整；从发展趋势看，走出底部周期的动力要来自于新增长而非旧复苏。那么我们相信冠军的诞生将会有两种逻辑：首先，随着传统行业的产能出清，那些真正有效率的企业将会显示出更高的竞争力，从而在下滑周期内聚集更高的市场份额，形成下一时代的行业寡头，在水泥、钢铁、船舶、化工、有色、纺织等传统产能行业，我们看到这些现象正在发生，某些企业正在创造令人意外的可能；其次，对于高科技与新兴技术行业，一些隐形冠军正在诞生，这些企业不但完成了对进口产品的替代，全球分工价值链的上移，更为重要的是正在形成以中国为核心的技术标准、技术路线、知识产权，而且在国际市场上形成了快速上升的竞争力和影响力。在新材料、新能源、信息通信、智能制造、重型装备、海洋工程、生物制药等重要领域的细分行业出现了一批未来可能的明星。下一个阶段，也许行业研究员将分享宏观策略研究员的荣耀与光芒。和上一轮一样，股票市场的投资者们将掀起新一轮的学习高潮，只不过这次热点不是宏观经济，而是前沿技术。
写到这里，我们真心觉得，是中国股市推动了我们学习型社会的建设。
来源 |
均衡博弈公共研究院
作者 | 一遵、柯挺、晓峰、王昭、赵建 |
发表于 2015-12-3 20:09
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发表于 2015-12-3 20:44
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